【楔子】 基本面分析就是根據有 關理論對影響股票價值及股票價格走勢的基本因素進行分析，以決定投資某種股票的決策過 程。影響股市的基本因素，按性質不同可分為政治因素、經濟因素、社會心理因素等較影響 範圍不同，可分為宏觀因素和微觀因素；按來源不同，可分為國內因素和國際因素，等等。 政治因素主要是指影響政局穩定的一系列因素。由於對政治因素的詳細分析需要專門的知 識，故本書對此類問題不作專門的分析。社會心理因素主要是指影響人們心理預期的一系列 因素，同樣由於心理因素分析的專業性，本書也不打算作過多的涉及。經濟因素主要包括宏 觀經濟形勢。國家的各種政策、上市公司所屬行業的發展狀況、上市公司本身的發展情況以 及股票「替代品」（債券、基金等）市場的走勢等。一般情況下，股市同經濟形勢的聯繫最 密切，同時經濟因素對股市的作用力也最強，因此經濟因素就成了基本面分析的重點。股市 分拆除了基本面分析外，還有技術分析。對投資者而言，二者的作用各不相同，基本面分析 解決的是投資「什麼」的問題，而技術分析解決的是「何時」投資的問題。在這裡我們將側 重於基本面分析，技術分析只是在有關部分作一些簡單的介紹，感興趣的讀者可參閱有關技 術分析方面的專著。 熾天使書城
【第一章】 第一節基本面 分析的重要性 對於進入股市 的投資者來說，除了學會使用技術分析方法以外，還要學會使用基本面分析方法。這兩種分 析方法都起源於西方發達國家，在他們的長期實踐中，產生了許多股市分析流派和理論，其 中占統治地位的分析流派有：技術分析派、基本面分析派和綜合分析派。就技術分析派而言， 又出現了道氏股價理論、艾略特波浪理論、量價理論等。至於基本面分析流派，它們目前尚 沒有形成一套成熟的理論體系，因此，出現了基本面分析內容及方式因人而異的局面。為了 更好地發揮基本面分析方法的作用，有必要對基本面分析作一個較全面的定位。 一、技術分析 的特點及適用範圍 技術分析是通 過各種圖表、技術指標來研究股票市場行為，以判斷股票市場價格變化趨勢的方法。 技術分析的有 關理論是建立在三個假設前提之上的：價格已綜合了各類信息、股市存在趨勢運動、歷史會 重演。第一個假設認為影響股票市場價格走勢的所有信息都已反映在價格的變化之中，也即 任何時點上的價格水平都是各類信息綜合作用的結果，因此投資者只需研究價格變化就夠 了，無須具體分析價格波動的背後原因。在∼定條件下，各種技術分析指標之所以能起到指 導人們交易的作用，是因為它們已如實地「記錄」了市場參與者的行為，也就是市場行為與 圖表形態及技術指標變化之間存在--一對應的關係，有什麼樣的市場行為就有什麼樣的圖表 形態及指標變化特徵。第二個假設認為市場價格變化有規律可循，在沒有遇到外力作用的情 況下，價格原來的變化趨勢不會改變。技術分析的原本要義就是通過相關分析，以確定價格 趨勢的早期形態，使投資者可以順勢而為。第三個假設認為股票市場的價格走勢與人的心理 因素有關，儘管投資者進入股市的時機不同，獎金規模也有大小之分，但他們的動機卻是相 同的，即都是為了使投資利潤最大化。對絕大多數進入股市的人來說，這一動機永遠不會改 變。在股票市場中。從事交易的人還要受心理預期因素的影響，在心理因素的作用下，交易 者會形成一種相同的行為模式，並導致歷史的重演，只要市場氛圍相同或相似，過去出現過 的價格走勢或變動方式，今後還會不斷出現。 技術分析有以 下幾個特點： 首先，技術分 析是對股票價格變化本身的分析，不考慮價格變化的背後原因。其次，技術分析著眼於過去， 通過對歷史數據及價格變化的分析，來預測股票價格的未來走向。再次，技術分析主要是對 股市短期波動進行分析。 由於技術分析 考慮問題的範圍較窄，對股市長期趨勢不能進行有效的判斷，所以，一般來說，技術分析只 適用於短期行情分析，要想對股市有較全面的分析和較準確的判斷，僅靠技術分析遠遠不夠， 還必須借助基本面分析方法。 二、基本面分 析的特點及適用範圍 ˍ首先，基本面分析是股市波動成因分析。基本面分析要弄懂的是股市波動的理 由和原因，因此就必須對各種因素進行研究，分析它們對股市有何種方向的影響。如果股票 市場大勢向下，基本面分析就必須對近期股票市場供求關係和影響因素作出合理的分析，並 指明股市整體走向和個股的波動方向。由此可見，投資者可以借助基本面分析來解決買賣「什 麼」的問題，以糾正技術分析可能提供的失真信息。由於技術分析注重的是短線量化分析， 很可能會出現「只見樹木，不見森林」的現象。例如，當某種股票價格連續攀升，各項技術 指標也顯示出買入信號時，如果該發行者的基本情況並沒有什麼明顯變化，這時投資者就需 謹慎，因為該股票的上漲很可能是主力資金操縱的結果，在主力資金將股價抬到某一預定目 標後，它們就會撤退，以套取投機利潤，尤其是在不成熟的股票市場上，這類「陷講」比比 皆是，而對這些騙局的識破又非技術分析所能及的，必須依靠基本面分析來解決。 其次，基本面 分析是定性分析。在基本面分析過程中，涉及的雖主要是經濟指標的數量方面，但這些指標 對股市的影響程度卻難以量化，只能把它們對股市的影響方向加以定性。例如，當有關部門 公佈某個時點的失業率下降了兩個百分點後，基本面分析並不能指明股價指數的漲跌幅度與 這兩個百分點之間的數量關係，只能就股市的影響方向作出大致的判斷。失業率的下降表明 經濟在一定程度上是向好的方面轉化，從長期來看，這一指標對股市上漲有支持作用，但它 對股票指數上漲有多大貢獻度就不得而知了。同時基本面分析不能解決入市時機的問題，只 有在對股市及個股走勢有了基本的判斷之後，再結合技術分析，才有可能找出合適的入市時 機。 再次，基本面 分析是長線投資分析。基本面分析的第二個特點就決定了它是長線投資分析工具，而非短線 投資分析工具，因為基本面分析側重於大勢的判斷，分析時所考察的因素也多是宏觀和中觀 因素，它們對股市的影響較深遠，由此分析得出的結論自然具有一定的前瞻性．對長線投資 具有一定的指導意義，依此作出的投資志在博取長期回報以及分享整體經濟增長帶來的成 果，而非短線投機收益。短線投機者的分析工具主要是技術分析法，其在股市能否獲得成功， 在很大程度上取決於投機者的洞察力和行動。從長期的實踐來看，頻繁進出股市很難獲得豐 厚的利潤。中小散戶不易靠「搶點數」取勝，他們平均下來打個平手也就不錯了，眾多的時 候是虧損出場。而靠基本面分析從事長線投資的人，在決定投資某種股票之後，會在一個相 當長的時間內把資金放在這支股票上，以求得該支股票帶來的長線收益。只有當宏觀經濟形 勢發生變化或該個股發行企業經營狀況發生重大變化後，投資者才會改變投資策略。 綜上所述，基 本面分析的優點在於它能較準確地把握股市走向，給投資者從事長線投資提供決策依據，而 其缺點是分析時間效應長，對具體的入市時間較難作出準確的判斷，要想解決此問題，還要 靠技術分析的輔助。因此，基本面分析只適用於大勢的研判，而不適用於具體入市時機的決 斷。 三、基本面分 析與技術分析的結合 從前面的分析 可以看出，基本面分析與技術分析之間無優劣之分，兩者各有千秋。它們只是根據不同的方 法，從不同的角度來研究同一問題----股票價格的變化規律，它們之間並不相互排斥。 由於基本面分 析和技術分析各自的出發點不同，考慮問題的方式也就不同。基本面重「質」輕「量」，通 過大勢分析，它能解決投資「什麼」的問題，但不能解失『何時」投資的問題；而技術分析 正相反，它輕「質」重「量」，通過股價變化本身的分析，可以解決具體的入市時機的問題， 但對投資「什麼」的問題不易解決。可見，只有將二者結合起來使用，才能收到預期的效果。 儘管我們提倡 將基本面分析和技術分析結合起來使用，但並不意味著它們是等量齊觀的，至於二者在投資 者投資決策過程中所占份量各有多大，將因人而異。不過也有走極端者，只將其中一種方法 作為自己的常用分析工具。 對二者使用多 寡除了受個人偏好影響外。還受社會進步程度和經濟發達程度的影響。在社會經濟不甚發達 的時代，由於通訊技術落後、信息流通受阻，投資者所需信息匾乏，基本面分析的素材不足， 所以人們更多的是依賴技術分析方法，因為利用圖表和技術指標就能得到股票市場最為及時 的交易信息。在電腦網絡技術高度發達的今天，各種信息可以迅速傳遍全球，人們可資利用 的決策信息得到了極大的豐富，股票市場上重視基本面分析的人也越來越多。 另外，在股票 市場的不同發展階段，基本面分析方法和技術分析方法的使用頻率也各不相同。在股市發展 初期，由於監管不嚴，投機氣氛濃厚，股票交易更多的是依靠技術分析來解決買賣決策問題。 當發展到一定程度後，股市就會進入一個相對平穩的階段，投資者也較前有了較強的理性， 過去的盲目跟風、心急氣躁現象會有所減少。若再想決勝於股市，就必須對股市有較全面的 研究分析才行，因此，這時基本面分析和技術分析都會受到人們的重視。 綜上所述，盡 管在不同的條件下，基本面和技術面分析被使用的程度有所不同，但它們都有對方所不可替 代的優點，要想搏擊股市，取得較滿意的結果，必須將二者結合起來使用。 可以預見，隨 著股市的發展與完善以及網絡技術的發展，各類信息的傳播速度會越來越快，基本面分析方 法會備受人們的青睞。 第二節基本面 分析的主要內容 本書主要分析 影響股票價格走勢的經濟因素：一是宏觀類影響因素（經濟形勢、經濟政策），二是中現類 影響因素（行業與板塊），三是微觀類影響因素（上市公司及其財務狀況）。這三類因素是股 票市場基本面分析的主要組成部分。具體而言，它們是宏觀經濟形勢分析、宏觀經濟政策分 析、行業與板塊分析、上市公司及其財務分析及其他因素分析。 一、宏觀經濟 形勢分析 宏觀經濟運行 因受各種因素的影響，常常呈現周期性變化，經濟周期一般經歷上升期、高漲期、下降期和 停滯期四個階段。由於股市是經濟的「晴雨表」，它會隨著經濟周期性波動而變化，因此， 當經濟處於停滯狀態時，企業表現出效益差、開工不足、設備使用率下降等癥狀，繼而是社 會失業率上升，受其影響，股票指數會走低；當經濟度過停滯期，開始緩慢上升時，股市會 隨著人市資金量的增加而逐漸回穩；當經濟得到全面恢勾，並進入高漲階段時，企業生產能 力得以充分利用，市場銷售增加，利潤回升，股票指數會攀升；當經濟由高漲期進入下降期 後，過熱的經濟會逐漸冷卻下來，企業產品又開始積壓，生產萎縮，利潤下降，股市會受其 影響，而由「牛市」轉向「熊市」。 在分析宏觀經 濟形勢對股市的影響時，還要注意二者之間變化的前後時間關係。由於股市綜合了人們對經 濟形勢的預期，這種預期較全面地「吸收」了經濟發展過程中反映出來的有關信息，這種預 期自然也會弓；起股票價格的變化，因此，股市對經濟周期波動的反映總是超前的。另外， 宏觀經濟形勢對股市的影響程度還受股市發育程度制約。一般而言，股市越成熟，經濟波動 對其影響就越大；反之，影響則越小。在股市發展初期，股市的變化並不反映經濟形勢的變 化，這主要是由於投機氣氛太濃，股市被少數資金大戶所操縱，被人為地推向巔峰或谷底。 分析宏觀經濟 形勢對股市的影響，首先就得對宏觀經濟的運行狀態進行分析，而完成這一任務就要分析各 種經濟指標。反映宏觀經濟發展狀況的指標主要有：經濟增長率、固定資產投資規模及其發 展速度、失業率、物價水平、進出口額等。在這些指標中，有些指標的升降對股市漲跌有正 向影響，有些指標的升降對股市漲跌有負向影響。 二、宏觀經濟 政策分析 宏觀經濟政策 主要包括貨幣政策和財政政策。 貨幣政策是國 家調控國民經濟運行的重要手段，它的變化對國民經濟發展速度、就業水平、居民收入、企 業發展等都有直接影響，進而對股市產生較大影響。當國家為了控制通脹而緊縮銀根時，利 率就會上升。一般情況下，利率上升，股價下跌。相反，利率下降，股價上升。貨幣政策主 要有：利率政策、匯率政策、信貸政策等。 財政政策也是 國家調控宏觀經濟的手段。一般來說，財政政策對股市的影響不如貨幣政策那樣直接，但它 可以光影響國民經濟的運行，然後再間接地影響股市。另外，財政政策中關於證券交易稅項 調整措施本身就是股票市場調控體系的組成部分，其對股市的影響力較大。財政政策主要包 括公共支出政策、公債政策、稅收政策等，這些政策的變化對股市有著直接或間接的影響， 是進行基本面分析時要注意的重要問題。 三、行業與板 塊分析 行業分析與板 塊分析是界於宏觀經濟分析和上市公司分析之間的中間層次分析。行業分析的主要內容包 括：行業的市場類型分析、行業的生命周期分析、行業變動因素分析等。行業的市場類型分 析側重於行業的競爭程度分析度爭程度越是激烈的行業，其投資壁壘越少，進入成本低，但 風險大；競爭程度低的行業，風險小，利潤豐厚，但投資壁壘多，進入成本高。生命周期分 析主要是對行業所處生命周期的不同階段進行分析，行業的生命周期分為四個階段：初創期、 成長期、穩定期和衰退期。當行業處於穩定階段時，涉足該行業的公司股票價格往往會處於 穩中有升的狀態；當行業處於成長階段時，股市不太穩定，有大起大落的可能；當行業處於 衰退期時，股票價格會下跌。行業變動分析主要是指政府有關產業政策變動分析和相關行業 發展變化分析。 板塊分析主要 是分析區域經濟因素對股票價格的影響。由於我國幅員遼闊，各地區經濟發展水平很不一致， 而上市公司在一定程度上又受區域經濟的影響，從而形成股市中的「板塊」行情，所以，對 這些股票的分析一定要結合當地的經濟形勢進行。 四、上市公司 及其財務分析 上市公司是股 票的發行主體油然，分析股價的變化趨勢就得分析上市公司的一些具體情況，如公司的競爭 能力、贏利能力、經營管理能力、科研能力、產品的市場占有率、發展潛力以及財務狀況等。 只有通過對這些方面的分析研究，才能發現某支股票的潛在投資價值。 財務分析也是 基本分析中最重要的一環，它主要是通過對上市公司的有關財務數據資料進行比較分析，以 了解其當前的財務狀況，預測其發展趨勢，確定該公司的成長潛力。 財務分析的對 象主要有：資產負債表、利潤表、現金流量等。 財務分析方法 主要有：財務比率分析法和比較分析法等。 財務分析的主 要內容有：公司資本結構、公司償債能力、公司經營能力、公司獲利能力、股東權益保障能 力等。 五、其他因素 分析 除了經濟因素 影響股市外，社會因素、政治因素、自然因素等也影響股市的走勢。例如，社會穩定與否會 對股市有極大的心理影響；政局不穩和戰爭爆發對股市都是負面影響咱然災害往往也會引起 股市的大跌。 可以說社會、 政治、經濟等因素的任一變化都會5！起股市或大或小的波動、因此要較全面地認識股市變 化規律，就要盡量把諸多因素都考慮進去。 第三節基本 面分析過程 基本面分析就 是以各類影響股市價格變動的因素為素材，依據一定的程序對其進行加工處理，以發現股票 內在投資價值的過程。所以，要進行基本面分析，首先得對各類信息進行收集、加工和處理。 一、信息收集 現代電腦網絡 技術能使任一信息在瞬間傳遍地球的每一角落，面對如此龐雜的信息，人們會感到手足無措。 所以。就股票市場的投資者而言，必鬚根據自己的需要對各類信息進行分類整理，實際上信 息的收集過程就是信息的分類過程，因為，我們是從浩瀚的信息中收集某一類或幾類有用的 信息。第二節「基本面分析的主要內容」就是股票投資者要收集的信息內容。 1．宏觀經濟運 行狀況信息。這類信息包括：經濟增長率、通脹率、國際收支等。 2．宏觀經濟政 策信息。這類信息包括：貨幣政策、財政政策等。 3．行業運行狀 況信息。這類信息包括：行業的發展水平與規模、國內外市場容量、市場競爭程度等。 4．上市公司運 營狀況信息。這類信息包括：招股說明、中期報告、年度報告及信息披露公告等。 5．證券市場法 律、法規信息。這類信息包括：政府為規範證券市場運行而出台的各項法律、法規等。 二、信息分析 投資者根據目 前投資需要收集到上述有關信息後，接下來的工作就是要對這些信息進行識別、加工和處理， 以供投資決策之用。 1．信息識別。 信息識別是信息分析的重要組成部分，它就是對信息材料的真偽進行判斷，以達到去偽存真 的目的，否則，建立在虛偽信息基礎上的分析毫無意義。造成信息虛偽的原因有兩個：∼是 不確定性，二是人為因素。不確定性會使人們的認識存在偏誤，由此形成的信息也就難免有 不準確的地方，這種信息的不準確性是難以消除的，只能是隨著人們認識問題能力的高低， 程度有所不同而已；同時人們也會受利益驅動而人為地制造虛假信息，儘管這種弄虛作假的 行為遲早會敗露，但它可能會給投資者帶來極大的損失。因此投資者要想獲得較為準確的信 息，就必須不斷地提高自己的判斷分析能力，同時還要學會從不同的角度去考證同一信息的 真偽。 2．研究經過篩 選後的信息。首先對篩選後的信息再次進行細分，把對股市影響最直接、力度最大的信息放 在優先考慮的位置，如上市公司的有關財務信息、所處行業的發展近況、規範證券市場運行 的最新法規政策等。其次分析這些信息各自對股票價格走勢的影響方向和影響程度，找出它 們與股市價格變化之間的因果邏輯關係。 三、作出結論 在找到有關信 息與股票價格變動關係後，就要作出結論，以指導下一步的投資活動。 四、結論的修 正 結論準確與否 總是與投資者掌握信息的多寡及質量有關，有時分析可能是建立在極少量信息材料基礎之上 的，依此而得出的結論也可能是錯誤的。在投資過程中，當發現分析結果與股市變動趨勢有 出人時，投資者就需要進一步收集有關資料，對前期結論進行糾正，以修改原來的投資計劃。 實際上，基本面分析是一個連續過程：收集信息∼分析∼結論∼再收集一再分析∼修正結 論…… 只有在這種不 斷循環往復之中，才能去偽存真，得到真實的信息和作出比較準確的結論。 第四節基本 面分析在我國 投資中的特 殊地位 對於成熟的股 票市場，基本面分析和技術面分析沒有優劣之分，只有功用不同而已，但對處於初級發展階 段的中國股票市場，基本面分析卻有其特殊的意義，一者是技術分析發揮作用的條件不具備， 即技術分析局限性極大，對股票投資者指導意義有限，二者是中國股市屬於「政策市」，國 家政策對股市作用力度之強、影響範圍之廣是成熟股市所沒有的。 一、技術分析 的市場環境不具備 除了自身缺點 而使技術分析有較大的局限性外，中國股市的現實發展狀況也使技術分析的實用性大打折 扣。經常進出股市的投資者，可能會發現技術分析有時會完全失去作用。中國股市規模小、 質量差是一個不爭的事實，盤子小的個股更容易被資金大戶所控制。在成熟的股市，一波上 漲或下跌行情一般需要幾個月到一年甚至更多的時間才能完成。但在我國一波行情能在數天 之內走完全部歷程，時間快得連人們使用技術分析的工夫都沒有，股價波動也沒有什麼規律。 所以，在中國股票市場上，道氏理論、艾略特理論發揮作用的市場基礎較薄弱。只有當股市 達到一定的規模後，也只有當股市的變化與當時經濟發展狀況相聯繫的時候，股市才能起到 經濟「晴雨表」的作用，才有規律可循，技術分析才能發揮它應有的作用，故在現實的中國 股市上，技術分析因缺陷加局限，使其略遜基本面分析一籌。 二、政策對股 市的特扶影響 中國股市的行 政色彩異常濃厚，任何涉足股市的投資者都不能對此熟視無睹。中國股市是應改革開放需要 而發展起來的。股市原本是為開闢一條有別於傳統融資方式的直接融資渠道而設計的，但在 中國，這條直接融資渠道主要被用來為國企改革服務。為了保持國民經濟持續穩定的增長， 國企依然是國家政策的扶持重心，故為了使國企能從股市籌集到足夠的資金，就必須保持股 票市場大勢處於穩中有升的局面，只有這樣，投資者才會把資金源源不斷地投入股市，因此， 任何引起股市偏離「穩中有升」的事件都會弓！起管理層的注意。同時，又由於中國股市尚 處於初級發展階段，穩定性差，投機氣氛濃，容易出現忽冷忽熱的現象，所以政府的行政干 預是少不了的，目前中國股市無處不留下了國家干預的烙印，故中國股市有「政策市」之稱。 由此可見，基本面分析在股市投資決策中的重要性。 中國股市規模 小，行情容易被操縱。有時在一些假象的迷惑下，又會引來散戶的追漲殺跌，其結果是股票 市場漲、跌均會過頭，這種超漲、超跌勢頭往往又不以管理層的意志為轉移，在目前尚缺乏 有效的市場微調手段的情況下，管理層就會不斷利用行政手段，改變調控方向，也就是政府 的政策跟著市場的「調子（忽高忽低的行情）起舞（不斷改變調控方向）」。因此，中國股市 波動的過渡性決定了政策調控方向的多邊性。然而，萬變不離其宗，保持股市「穩中有升」 卻是管理層不變的意圖。 中國股票市場 總市值占國內生產總值的比重很低，在所有企業中，上市企業更是鳳毛俄角，這說明中國股 市規模還很有限，它一方面表明中國股市發展潛力巨大，另一方面也表明管理層利用行政手 段調控股市的空間依然很大。因此，作為投資者，只要把握住了政策的多變性與不變性，就 能更好地把握管理層的政策趨向，作出與政策趨向相符的投資決策。 第五節國外投 資大師如何看待基本面 股票價格的漲 跌從一開始就是與股份公司的經營水平、贏利能力緊密相連的，因此股票的基本面分析方法 在歷史上出現的時間也早於技術分析法，在股票市場產生和發展幾十年後，由於經濟周期的 波動性和大眾心理的集體作用使得股票價格經常背離價值形成獨特的波動規律，引起了許多 投資家的關注和研究，才形成了以歷史經驗和心理學為基礎的技術分析法，其中最著名的是 艾略特波浪理論和江恩理論。而基本面分析派則從開始到現在，每個時期都產生許多投資大 師，而且這些投資大師，包括格雷厄姆、巴菲特、彼得﹒林奇、索羅斯等，與技術派理論家 最大的區別在於，他們都是百萬富翁、市場的贏家，而技術派的鼻祖文略特和江思生前並沒 有運用其理論在股市中發財，只能稱為市場的專家（何況股市有句諺語「股市上只有贏家沒 有專家」）。從當今發達國家成熟股市的實踐看，基本面分析方法不僅依然是主流，而且地位 正在繼續提高，甚至有人將基本面分析方法等同於「理性投資」。而理性投資正是我們新興 市場迫切需要的。 在眾多基本面 分析派的投資大師中，各人對基本面看法不同。側重點不同，投資風格也大相徑庭。有的注 重國民經濟的整體發展周期，有的注重企業個體的情況；有的注重企業的發展前景，有的注 重企業的存量價值；甚至各人對企業的各種財務指標的看法也有很大分歧。以下精選了幾位 著名基本派投資大師的投資觀點： 一、格雷厄姆 投資法則----『內在價值」和「安全邊際」 也許所有人都 知道沃倫﹒巴菲特，但今天的確很少有人知道本﹒格雷厄姆----這些人知道格雷厄姆，往往 也因為他是巴菲特的人門老師。但是，格雷厄姆遠遠不只是巴菲特的導師，正是格雷厄姆才 給股票市場繪製了第一張可信的地圖，為擇股奠定了方法論的基礎。而在此之前，它與賭博 這門偽科學毫無差別。投資業沒有格雷厄姆，原則性將不復存在。 格雷厄姆於 1894年在倫敦出生，在他剛滿周歲時全家搬到紐約。從哥倫比亞大學畢業後，格雷厄姆來 到華爾街，從最底層的工作起步，每周把股價寫在黑板上，掙2美元。那個年代裡沒有什麼 證券分析師，只有「統計員」，很快他便自封為一個投資者，工作之余開辦了財務方面的講 座，同時開始寫作。1934年《有價證券分析》一書問世，格雷厄姆在該書中提出了股票投 資的「內在價值」和「安全邊際」兩個概念，從今天看這兩個法則仍然具有不可替代的現實 意義。 1．「內在價值」 法則 格雷厄姆寫作 （有價證券分析》的時期，正是市場低潮，1／3的美國工業都在以低於清算價值的價格出 售，許多公司的股價比它們銀行賬戶上的現金價值還低，幾年前那些曾把華爾街當做一個有 無數牛奶和蜂蜜的樂園的專家們現在又建議說「這樣的股票壓根不是投資」。當時有一位叫 洛布的評論家寫了本暢銷書《投資生存大戰》，他認為「沒有人真的知道什麼是真正的價值」， 真正要看重的不是企業的贏利情況，而是一種公眾心理，他強調要「充分考慮人們的普遍情 緒、希望和觀點的重點性----以及它們對於證券價格的影響」，「股票投機主要就是A試圖判 斷B、C、D會怎麼想，而B、C、D反過來也做著同樣的判斷」。這些看似有理的觀點實際 上並不能幫投資者解決什麼問題，甚至是給投資者又設下了一個心理陷講。 《有價證券分 析》給出了逃脫這個陷講的方法。格雷厄姆極力主張，投資者的注意力不要放在行情機上， 而要放在股權證明背後的企業身上。通過注意企業的贏利情況、資產情況、未來前景等諸如 此類的因素，投資者可以對公司獨立於市場價格的「內在價值」形成一個概念，並依據這個 概念作出自己的投資判斷。 格雷厄姆認 為，市場並非一個能精確衡量價值的「稱重計」。相反，它是一個「投票機」，不計其數的人 所作出的決定是一種理性和感情的混合物，很多時候，這些抉擇和理性的價值評判相去甚遠。 投資的秘訣就在於當股票價格遠遠低於內在價值時投資，並且相信市場趨勢會回升。 格雷厄姆像生 物學家解剖青蛙那樣分析著普通股股票、公司債券，總企圖尋找那些便宜得幾乎沒有風險的 公司，在當時的投機氣氛中顯得十分怪異，他提出的「內在價值」投資理論在當時也稱得上 完全是個創新。洛布的投機者把股票看做一張薄紙，他的目標只是對下一個接手的人的期望， 然後再下一個人。而格雷厄姆和他的「同志們」則把股票看做企業的份額，它的價值始終應 和企業的價值相呼應。格雷厄姆曾十分迷惑地說：「讓人難以置信的是，華爾街從未間過這 樣的問題：『這個企業售價多高？」』 2．「安全邊際」 法則 在解決了投資 的價值標準後，那麼剩下沒有解決的一個麻煩問題是，如果按照「內在價宜』標準買進一種 便宜的股票後，它變得更便宜了，該怎麼辦？格雷厄姆承認，如果有時市場價格定錯了，它 們得經過「很長一段困擾人心的時間」才能調整過來。那麼，在購買股票時。還需要保持一 個「安全邊際」。只要有足夠的「安全邊際」，投資者就應該是很安全的。 什麼是「安全 邊際」呢？他解釋說，投資者應該在他願意付出的價格和他估計出的股票價值之間保持一個 差價----個較大的差價。這同留些余地給駕駛汽車中可能出現的偏差是一個道理。如果余度 留得足夠大，即有足夠的「安全邊際」，那麼他就擁有基礎的優勢，不論形勢有多麼的嚴峻， 只要有信心和耐心，必然會有可觀的投資收穫。 二、沃倫﹒巴 菲特著名的十二定律 巴菲特是美國 內布拉斯加州人，美國著名控股公司伯克希爾﹒哈撒韋公司董事局主席，卯年代以來其個人 資產一直在全美富豪排行榜上名列前三位。在排行榜的前十位富豪中，巴菲特是誰一自股票 市場獲得財富的人。如今，巴菲特已經成為全世界投資者人人皆知的投資大師，他的投資故 事像神話一樣被到處傳誦。 巴菲特從1956 年開始他的投資生涯，40年間，無論股市行情和經濟運行狀況如何，巴菲特從未遭遇過大 的風險，也從未有過虧損年度。戰後美國股票的年平均收益率在 10％左右，而巴菲特卻達到了 28％的水平，創造了在那些市場專家、華爾街經 紀人以及旁觀者看來幾乎不可思議的奇跡，實現了資產連續驚人高質量的滾動。 40年間，巴菲 特僅僅執行了幾個正確的投資決策，就使他擁有了今天的財富。他看好的行情往往令其他投 資者深感疑惑，然而事實卻證明他獨具慧眼；他從不遵從所謂的分散投資策略，而是將巨額 資金投在少數幾種股票上。然而，這幾種股票卻為他創造了巨大的財富，令人驚詫不已。如 其控股的伯克希爾﹒哈撒韋公司股票，30年間股價從每股7．6美元攀升至3萬美元。巴菲 特的成功，使得他被人們喻為「世界第一股王」、「當今（也許永遠是）最偉大的投資者」。 他投資股市的獨特理念和方法，已成為全球各地股票玩家競相追逐的金科玉律。 實際上，巴菲 特的投資原理很簡單：只做傳統的長期投資。其道理是：買賣股票原本就是轉移股權，持有 股權者即為股東，股東權益來源於企業運營所獲取的利潤。長期而言，股票的價格取決於企 業的發展和企業所創造的利潤，並與其保持一致，而短期價格卻會受各種因素影響而大幅度 波動，沒有一個人可以做到始終如一地準確預測。因此，真正的股票投資應該是選擇一家真 正值得投資的好公司，在合適的價位購入其股票，長期持有，耐心等待企業的成長為自己創 造財富。 在這樣的投資 理念之下，巴菲特的投資策略別具一格： --不理會股票 市場的漲跌。「在我們買了股票後，即使市場休市一兩年，我們也不會有任何困擾。」在巴菲 特看來，股市只是一個便於股東買賣股票的場所，它的存在使人更易於投資他所需要的企業， 投資者看好並購入股票後，應該關注於企業運營，至於不合理的短期價格變化，是不需要不 應該也無法關』心的。 --不擔心經濟 形勢。巴菲特認為經濟形勢與短期股價一樣，都是難以預測的；同時無論預測正確與否，倘 若投資者的股票會在某一特定的經濟環境裡獲益，那麼在經濟的波動中他就不可避免地要面 臨變動和投機。巴菲特只選擇那些在任何經濟形勢中都可獲利的企業。 因此，巴菲特 認為短期持有股票，只有在始終正確地預測經濟情況、短期股價波動時才可獲利，而這是極 費神且不太可能的，因而是不可取的。在巴菲特確定了他的投資理念和前兩種策略之後，他 便只需集中精力去做剩下的兩件事了。那就是尋找一家好公司並以合適的價格購買其股票。 巴菲特從多年 自身的經驗中，總結了一整套行之有效的規律和策略，即著名的「十二定律」。 1．企業定律， 又分為三條： （1）企業必須 簡單且易於了解。巴菲特認為，投資者財務上的成功與他對自己所做投資的了解成正比，只 有全面了解一企業，投資者才能有的放矢，巴菲特在他幾十年的經營中擁有的企業全都在他 的「競爭優勢圈』吶，他都有高度的了解。而圈外的企業，投資潛力再大他也絕不涉足。 （2）企業過去 的經營狀況必須穩定。巴菲特認為，重大的變革和高額的報酬是難以交匯的，那些長期以來 都持續提供同樣商品和服務的企業往往才是報酬率高的企業。 （3）企業長期 前景必須看好。巴菲特很重視尋找那些擁有特許權的企業。所謂特許權就是指該企業提供的 商品和服務具有穩定的消費需求，沒有近似替代產品。這樣的企業可以持續提高價格而獲取 利潤，即使在供過於求，或潛能尚未完全利用的情況下，也不會失去市場占有率或銷售量， 而且這樣的企業往往擁有經濟商譽，有較高的耐力承受通脹帶來的影響，即使經濟不景氣或 經營管理不善也仍可生存。 2．經營定律， 又分為三條： （1）經營者必 須理性。巴菲特欣賞那些將現金盈餘投向能使股東財富最大化的計劃裡的經營者，他認為那 些在找不到這樣的計劃時勇於將盈餘歸還股東的經營者才真正為股東服務，才有理性。 （2）經營者必 須對股東誠實坦白。巴菲特認為只有完整詳實地公佈營運狀況，並像公開自己的成功一樣勇 於討論自己失敗的經營者才值得信賴。而他自己作為董事長，也正是這麼做的。 （3）經營者應 當有勇氣抵抗盲從法人機構。有許多經營者會因為盲從而失去理性，損害了股東的利益。巴 菲特認為，能獨立思考、抗拒依附他人的經營者才有競爭力。 3．財務定律， 又分為三條： （1）考察股東 權益報酬率，而非每股盈餘。因為在企業保留上一年盈餘增加資本的情況下，只有前者考慮 了公司逐年增加的資本額，才較為真實地反映了經營績效。 （2）計算「股 東盈餘」，尋找高毛利率的公司。巴菲特認為，原來意義上的會計盈餘由於各公司資產不同 而缺乏可比性，只有將折；日損耗和分期推銷費用加上淨利減去資本支出，由此得到的股東 盈餘才可反映企業價值。而高毛利率則不僅反映出企業的強大，也反映出經營者控制成本的 精神。 （3）對於保留 的每兩元錢盈餘，確定公司至少已創造了一元錢的市場價值。在此巴菲特采取的方法是將淨 收入減去股利得出保留盈餘，再找出公司現在與10年前市價的差價，兩者加以對比。 在采用這些量 化指標時，巴菲特是將4或5年的財務平均值作為衡量對像的。他認為長期平均值才可以真 正說明問題。 4．市場定律， 又分為三條： （1）計算企業 實質價值。巴菲特選擇那些簡單穩定的企業，以保證所有數據的高度確定性，之後預期在企 業的生命周期中未來的現金流量，用30年美國政府公債利率加以折現。他並不加上風險溢 酬，他用最保守的方法來估計企業價值，以降低風險。 （2）以顯著的 價值折扣購入該股票。在購進價格和企業價值之間一定要有一個「安全邊際」，這個「安全 邊際」的緩衝效果可以保證他不受到公司未來現金流量變動的影響。因此，當一些大企業暫 時出現危機或股市下跌時，就是他毫不猶豫大量買進的時機。 （3）長期持有 並管理手中的股票，耐心等待企業的成長。 事實上，由於 巴菲特堅守自己的定律，他很少能同時發現三家以上可讓他有信心的企業，所以他常常將大 得驚人的資金集中投資在幾種股票上。購入股票之後，巴菲特總是長期甚至打算永久持股， 而這些股票總是回贈給他豐厚的利潤。「因為我把自己當成是企業經營者，所以我成為更優 秀的投資人；因為我把自己當成是投資人，所以我成為更優秀的企業經營者。」正是因為時 刻意識到這種雙重身份，巴菲特才不會去關心股票的漲跌，也不會為了眼前有利可圖而拋售 手中好的股票，而是專注於企業的經營管理，充分了解企業。他相信傑出的績效總有一天會 反映到股價上去。他的投資經營方式也值得一提，他並不尋求大規模的轉變，也不全盤控制， 他提供長期資金並監督公司，讓經營者繼續執行公司的政策。這種「關係投資」模式果然為 巴菲特贏得了巨額利潤。 三、彼得﹒林 奇的25條黃金規則 彼得﹒林奇是 個投資奇才，作為一個著名的基金管理人，他的思維更現代、投資技巧更新穎複雜，但我們 從以下投資規則中能夠看出，在骨子裡他依然是與格雷厄姆、巴菲特一脈相承的基本面分析 派： 1．投資是令人 激動和愉快的事，但如果不作準備，投資也是一件危險的事情。 2．投資法寶不 是得自華爾街投資專家，它是你已經擁有的。你可以利用自己的經驗，投資於你已經熟悉的 行業或企業，你能夠戰勝專家。 3．過去30年 中，股票市場由職業炒家主宰，與公眾的觀點相反，這個現象使業餘投資者更容易獲勝，你 可以不理會職業炒家而戰勝市場。 4．每支股票背 後都是一家公司，去了解這家公司在干什麼。 5．通常，在幾 個月甚至幾年內公司業績與股票價格無關。但長期而言，兩者之間 100％相關。這個差別是賺錢的關鍵，要耐心並持有好股票。 6．你必須知道 你買的是什麼以及為什麼要買它，「這孩子肯定能長大成人」之類的話不可靠。 7．遠射幾乎總 是脫靶。 8．持有股票就 像養育孩子，不要超出力所能及的範圍。業餘選段人大概有時間追蹤8∼12家公司。不要同 時擁有5種以上的股票。 9．如果你找不 到一支有吸引力的股票，就把錢存進銀行。 10．永遠不要 投資於你不了解其財務狀況的公司。買股票最大的損失來自於那些財務狀況不佳的公司。仔 細研究公司的財務報表，確認公司不會破產。 11．避開熱門 行業的熱門股票。最好的公司也會有不景氣的時候，增長停滯的行業裡有大贏家。 12．對於小公 司，最好等到它們有利潤之後再投資。 13．如果你想 投資麻煩叢生的行業，就買有生存能力的公司，並且要等到這個行業出現復甦的信號時再買 進。 14．如果你用 1000元錢買股票，最大的損失就是1000元。但是如果你有足夠的耐心，你可以獲得1000 元甚至5000元的收益。個人投資者可以集中投資幾家績優企業，而基金經理卻必須分散投 資。持股太多會失去集中的優勢，持有幾個大贏家終生受益。 15．在每個行 業和每個地區，注意觀察的業餘投資者都能在職業炒家之前發現有巨大增長潛力的企業。 16．股市的下 跌如科羅拉多州1月份的暴風雪一樣是正常現象，如果你有所準備，它就不會傷害你。每次 下跌都是大好機會，你可以挑選被風暴嚇走的投資者放棄的廉價股票。 17．每個人都 有足夠的智力在股市賺錢，但不是每個人都有必要的耐力。如果你每遇到恐慌就想拋掉存貨， 你就應避開股市或股票基金。 18．總有一些 事情需要操心。不要理會周末的焦慮和媒介最新的恐慌性言論。賣掉股票是因為公司的基本 情況惡化，而不是因為天要塌下來。 19．沒有人能 夠預測利率、經濟形勢及股票市場的走向，不要去搞這些預測。集中精力了解你所投資的公 司情況。 20．分析卅家 公司，你會發現1家基本情況超過預期；分析劉家，就能發現5家。在股票市場總能找到意 外的驚喜----公司成就被華爾街低估的股票。 21．如果不研 究任何公司，你在股市成功的機會，就如同打牌賭博時，不看自己的牌而打贏的機會一樣。 22．當你持有 好公司股票時，時間站在你這一邊，你要有耐心----即使你在頭5年中錯過了沃爾瑪特股票， 但在下一個5年它仍是大贏家。 23．如果你有 足夠的耐性，但卻既沒有時間也沒有精力去自己搞研究，那就投資共同基金吧。這時，投資 分散化是個好主意，你該持有幾種不同的基金：增長型、價值型、小企業型、大企業型，等 等。投資6家同類共同基金不是分散化。 24．在全球主 要股票市場中，美國股市過去10年的總回報排名第八。通過海外基金，把一部分投資分散 到海外，可以分享其他國家經濟快速增長的好處。 25．長期而言， 一個經過挑選的股票投資組合總是勝過債券或貨幣市場賬戶，而一個很差的股票投資組合還 不如把錢放在坐墊下。 在簡單介紹了 格雷厄姆、巴菲特和彼得﹒林奇這三位基本派股票投資大師的投資心得後，最後我們不能不 提起另一位特級大師，他就是被譽為「市場的驅動者」、「金融界的超級明星」的喬治﹒索羅 斯。索羅斯全盛時期的主要戰場是外匯市場和其他金融槓桿工具市場，股票現貨買賣在其基 金業務中所占比例不大，但是索羅斯的基本投資理論對股市投資者還是很有啟發性的。索羅 斯將其投資哲學概括為「反射」理論，他認為人們對市場的認識總是不完整的，金融市場經 常處於動態不平衡，這種不平衡通過「反射」過程不斷自我加強，最終導致「破裂」、「大起 大落」。索羅斯運用其理論成功地把握了德國統一後歐洲貨幣的非均衡以及東南亞經濟結構 的內在矛盾，主動出擊，打垮了許多國家的中央銀行，賺取了大量利潤儘管有人稱其為「不 義之財」。不管「反射」理論有多麼玄虛，可以肯定的是，索羅斯也是基本面分析派的投資 大師，只不過他看重的是宏觀經濟，他研究一國的宏觀經濟周期、宏觀經濟結構、金融市場 矛盾，並以哲學家的眼光預測出「破裂」的即將來臨。 熾天使書城
【第二章】 經濟分析 對於投資股票的每一個中國人來講，不少人是一只眼盯著股市，另一只眼看著政策， 甚至不少人的雙眼天天圍著政策走勢轉。有人斷言中國股市就是「政策市」。回首1990年以 來我國股市上的兩次「井噴」現象，我們的思維神經也會為宏觀經濟中的政府決策、經濟指 標的變動所牽動。《人民日報》特約評論員的文章《正確認識當前股票市場》（1996年12月 16日）和《堅定信心規範發展》（1999年6月15日），為何能帶動數百億元資金同時入市？ 1996年以來，我國政府連續7次降低存款利率，並以每天損失2000萬∼4000 萬的稅收為代價降低股票交易印花稅 1％，又隆重推出如債轉股、法人配售、券商融資、保 險資金入市等系列實質性利好政策，為何卻換來連續幾年的股市低迷？我們認為，從大的方 面講，「炒股要聽黨的話」，只注重政策變動的威力，是過於片面的。證券市場發展的歷史和 無數成功的投資人的經驗表明，影響股市進程的主要不是此一時彼一時的政府決策，而是國 民經濟的整體實力與規模。政策導向如同其他經濟與非經濟因素一樣，只在短期內干擾股市 運動，對成熟的投資者而言，重要的方面還是要掌握一些觀察與分析股市波動的基礎即宏觀 經濟變動的技能與方法，才能對股市的發展前景做到運籌帷幄，把握投資良機。 第一節宏觀經濟分析的方法選擇 說起炒股，我們都認為真正的股民是整天跑股市、看股評、在大屏幕前緊張思考的 那些人，因為是他們使中國股市人氣沖天，是他們把證券知識普及到社會的各個層面，讓我 們感受到股市的存在與變化。實際上，成功的證券投資者不是圍著股市團團轉的「趕潮流者」， 而是運籌帷幄，將宏觀經濟甚至全球變化了然於心的思考者。生存在同樣是高風險的證券市 場上，成功者靠的不僅僅是運氣，而是恰當的方法。宏觀經濟是一個有機的整體，它包括國 內生產總值、經濟增長率、失業率、通貨膨脹率、利率、匯率等總量方面及其相互關係的存 在狀況。要認識並把握其運動規律，首先要掌握、運用一些基本的方法。下面介紹的這些宏 觀經濟分析方法，既可以身體力行去實踐，也可以借鑒、引用權威機構或個人的研究成果。 一、經濟指標對比分析法 經常采用的較為簡便易行的宏觀經濟分析法是對一系列反映經濟活動的統計數據 和比例關係進行直接對比，以此觀察社會經濟的發展軌跡或推斷未來的發展趨勢。習慣上我 們把經濟指標分為四大類，區別不同情況來選擇使用。 豆．先行指標。這類指標包含有未來經濟走向的提示性信息，可以用來判斷有限的 期間內整體經濟的變動方向。如貨幣供應量增減、股票價格指數變動率、社會平均或行業平 均利潤率等。根據歷史經驗和統計結果來看，這類指標大致超前實際現象數月到數年不等。 如我們通常引用貨幣供應量指標來揭示物價與經濟增長速度，有人認為美國的這一指標超前 經濟同向變動至少6個月，也有人認為需要3年。我國在經濟過熱或衰退時期也常常報告貨 幣供應量增加幅度，提醒人們要放鬆或收緊銀根。 2．同步指標。這類指標反映著目前宏觀經濟的狀況，對未來經濟趨勢不能給出方 向確定的信息，如失業率、國內生產總值、居民儲蓄率等，這類指標只可作為短期內炒作股 票的參考信息，不影響大勢的走向。 3．滯後指標。這類指標應比實際經濟變化要晚一段時期才能得到，所以，可以作 為長期投資的主要決策依據。如我們通常所說的作為國民經濟調節槓桿或工具的存貸款利 率、結售匯匯率以及國家對外的負債率、償債率等，通過觀察滯後指標，可以推斷出下一階 段政府的決策可能、宏觀經濟的運動方向。例如，我國宏觀經濟自1996年以來成功實現了 「軟著陸」，但是由於國內外諸多因素的影響，1997年以後經濟增長的阻力增大，企業界有 識之士就斷言：政府必然放棄多年來的緊縮銀根的政策，轉而實施寬鬆的貨幣政策，增加貨 幣供應，拉動經濟增長，對付持續的通貨緊縮的負效應。 4．綜合經濟指標分析。以上提到的經濟指標從不同的方向反映宏觀經濟的發展變 化，簡單相加不能說明任何問題。通常情況下我們將國內生產總值、國民生產淨值、國民收 入、個人收入、個人可支配收入等五個關聯度較高的指標綜合考慮，推斷出宏觀經濟的大體 趨勢，雖然不能確定具體的增減量，但至少可以判定增加或下降的方向和範圍。 二、計量經濟模型 把影響宏觀經濟運動的指標或因素簡單羅列對比，只能抽像出一般的、模糊的觀念 或看法，要精確把握這些現象、因素與宏觀經濟的關係，就應借助於計量經濟模型。所謂計 量經濟模型就是一個或一組反映經濟指標、因素、宏觀經濟之間數量關係的方程式，通過計 量經濟模型，就可以進一步研究、發現經濟現象之間的數量關係，描述國民經濟各部門和社 會再生產各環節之間的聯繫，預見政策變化、行業調整、經濟波動等方向甚至範圍。 計量經濟模型有三個要素：經濟變量、參數、隨機誤差。經濟變量在模型中被分為 內生變量和外生變量兩種。內生變量正是我們要求得的未知數，通過方程方能求解。外生變 量是已知變量，由統計機構或其他部門定期或不定期公佈，也可由自己推算。參數是一個常 數，它反映變量之間的相對穩定的比例關係。通俗講就是為了集中分析特定變量之間的關係， 實現假定某些變量保持不變，這些被假定不變的但又與所求變量密不可分的量，我們稱之為 參數。例如，我們為預測國民經濟增長速度，往往假定在特定時期內，與此相關的資本輸出 入保持相對穩定，這裡資本輸出入的量就是參數。隨機誤差則是計量經濟模型中那些不可預 測的、隨機產生的差錯，主要用來糾正或調整模型中由於統計誤差或者數據在整理、綜合過 程中產生的與實際存在之間的差錯。隨機誤差在模型中正負大多可以相抵，所以可以忽略不 計。 運用計量經濟模型的主要缺陷是容易忽略某些作用較大的變量，使模型的使用價值 受影響；還有對變量的預測結果正確但轉化現實所需的時間無法確定，也會削弱模型的社會 意義。作為一般投資者，由於所處環境受限，採用計量經濟模型預測宏觀經濟的條件大多不 具備，比較有效的方法是參考權威機構如政府部＊證券機構等的這類研究報告，直接拿來他 們的成果為我所用。 三、概率預測法 按照經濟現象發生的數量規律進行宏觀經濟預測的方法稱為概率預測法，該方法早 在20世紀20年代就有人使用。到第H次世界大戰後，政府干預經濟取代自由的市場自發 調節措施成為各國解決經濟衰退問題的主要手段，在多種市場並存、經濟關係複雜的發達市 場經濟國家，要制定既反映經濟主流又能把握數量的標準的宏觀政策，靠傳統的直觀對比、 簡單推算方法已力不從心，各種輔助決策的數學工具被開發利用起來，如計量經濟學、管理 運籌學、概率論等應運而生。各種宏觀經濟預測實踐就成為政府制定財政、貨幣以及對外經 濟政策的主要依據，該方法基本的原理就是觀察過去並預測未來，以現有的統計數字制定將 來的發展規劃。 由於發達的網絡系統、通訊工具的廣泛應用，概率預測所需的可靠、及時、精確、 完善的信息資料更加充足，所預測對像的發展跨度逐漸擴大，對國民經濟中的一系列指標如 經濟增長率、通貨膨脹率、失業率、利息率、居民收入水平、消費支出比例、社會投資水平。 產業利潤率等的預測由原來的數月逐漸演變為一年或兩年。有關資料顯示，概率預測法對宏 觀經濟中的國民生產總值及其增長率。通貨膨脹率、失業率指標的預測更具現實意義，對股 票投資及其他未來經濟行為有較強的指導價值。證券投資者不久將發現，加入Wto後的中 國會有不少國內外證券、金融咨詢機構專門為股票投資者提供市場或技術預測，讓人感受到 科學預測的力量。 第二節經濟指標與股票投資 經濟指標猶如經濟發展的指示器，從不同層面顯示社會經濟發展的速度、水平、結 構與規模。宏觀經濟所涉及的經濟指標如國內生產總值變動率、經濟周期、失業率、通貨膨 脹率、利率、匯率等都與股票投資有著各種各樣的互動聯繫，投資者觀察宏觀經濟就必須從 這些指標的研讀入手，循序漸進，才能深刻領會股票投資的跌宕起伏，形成獨特的視角和分 析結論。 一、國內生產總值變動率或經濟增長率 國內生產總值（GDP）指的是一年內在一國領土範圍內所產生的、以市場價格表示 的產品與勞務的價值總和，是一國宏觀經濟成就的根本反映。國內生產總值變動率或經濟增 長率則是反映一定時期經濟發展水平變化程度的動態指標，從根本上制約著股票市場的發展 方向與速度。 國內生產總值規模的擴張，其中的因素就是各類產業、各種上市公司投入產出規模 增大，在此基礎上，作為投資者的目標公司才有可能給股民高額回報，否則，沒有不斷增長 的量的基礎，證券投資收益將無從談起。 在國內生產總值增長的同時，還要考慮結構的增長。進一步講，投資者關心的實際 上是自己感興趣的目標公司或相關行業。在總的經濟形勢一定的前提下，具體到投資對像上 還有不小的差距，有的個股追隨大的宏觀經濟走，但是也有許多股票與宏觀經濟的相關性很 小或呈負相關。例如，我國在經濟過熱的90年代初期，經濟發展速度驚人，但是許多技術 水平低、生產管理落後、產品與市場需求差距較大的企業部門就逐漸走下坡路，支撐股價的 企業效益為負，股東的實際現金收益落空，在大市看漲的環境中長期徘徊低迷，上了交易所 的「黑名單」，成了中國股市特有的ST、pp股票，這些在發達的市場上也許早就被淘汰出 局的股票，在經濟發展的各個階段都會存在，投資者決不能對宏觀經濟和個股走向一概而論。 二、經濟周期 市場經濟環境中，社會經濟都不可避免地呈現周期性運動，即經濟周而復始地沿著 復甦、繁榮、衰退、蕭條、再復甦的軌跡發展，原因在於市場經濟的發展始終遵循其內在的 價值規律，每個企業。各個部門都在市場價格波動這只「看不見的手」的引導下，歷經萌芽 期、成長期、成熟期，爾後必然由於該市場趨於飽和而進入衰退期。在此影響下，股市的運 動也呈現出一定的規律性，從歷史經驗看來，股市循環周期一般比宏觀經濟循環快半拍，即 各行業有望興旺，股市更是搶先一步，先行復甦；整體經濟出現滑坡的跡象後，股市必然先 行技出多個無法挽回的跌停板。 三、失業事 我們也許還無法接受把失業率納人影響股市的經濟指標的範疇，事實上，失業率與 股市有著多重聯繫，是一個重要的觀察股市的經濟指標。 通常失業率是指所有的短缺的就業機會，或願意就業但沒有合適就業機會的人數與 全社會勞動力的比率。它反映著兩種現象：一是社會經濟活動的萎縮，總供給水平下降；二 是社會需求能力下降，宏觀經濟的上升勢頭必然趨於下降。這是因為，失去了賴以生存和發 展的收人來源的人數越多，就有更多的人不得不自動約束投資衝動，以避免更大的市場投資 風險，同時，所有的人都會產生定式的思維方式，對未來的預期收入下降而預期的支出會增 加。社會總投資、總需求緊縮，總產出、總供給的下降，都使股市一枝獨秀的基礎不復存在。 四、通貨膨脹率與通貨緊縮車 貨幣發行量的多少有個度的限制，超過商品、勞務等流通需要的貨幣現象成為通貨 膨脹，相反，貨幣供應量不能滿足實際流通需要的貨幣現象我們通常稱之為通貨緊縮。適中 的貨幣供應量是各國政府當局追求的理想目標。 不管何種原因引發的通貨膨脹，都會對股市的運動產生影響。在通貨膨脹初期，由 於貨幣供應迅速增加，社會總供給所需的資金相對充裕，經營規模擴大，產品產值倍數擴張， 效益凸現；同時，消費者面臨貨幣貶值的壓力，搶先購物保值，社會需求量節節攀升。總供 需相對平衡，股市利好信心大增。在通貨膨脹後期，預期的價格上升幅度過大，一方面投資 成本升幅過大，另一方面消費者苦於物價過高不再擴大消費，市場供需均勢被打破，宏觀經 濟蕭條，股市也會後市乏力。 通貨緊縮從宏觀經濟的角度看，會造成經濟衰退或蕭條，從證券市場的發展過程看， 將直接損害投資者的利益。對所有投資者而言，都不願看到今天的投資，在可預料的未來得 到更少的回報。由於通貨緊縮，物體水平會不斷下降，廠商的經營規模被迫壓縮，社會總產 出萎縮，投資品的預期收益也會隨之下降，投資衝動降低，股市必然呈現「能市」。 五、利率 在美國的華爾街證券市場上有句名言：「股市隨利率的變動而漲跌。」中國的股民也 深知利率調整對股市的槓桿作用：利率調整後，投資者就要比較存款與購買股票哪一個更合 算。一般說來，利率與股票的價格變動是反方向的。利率上升，股價下跌，利率下降，股價 上升，用公式表示為： 「一「一股息 股票價格一百瑞等百 一，一同期利率 利率與股價的這種聯繫方式並不奇怪。我們都知道整個社會的資金供應量是有限 的。 首先，在大的資金盤子一定的情況下，資金的分配渠道不同，對資金的需求程度就 有差異。間接融資與直接融資作為社會資金調劑的兩個主要渠道，因各有優勢，對投資者就 有不同的吸引力。銀行等間接融資主體力爭以高利率吸引客戶，股票等直接融資工具則以股 息和市場買賣價差留住新老股民。相對來講，當利率水平接近或超過預期的股票收益時，絕 大多數股民會轉移資金搖身成為銀行的客戶，使股價缺少必要的資金支撐變得低迷不振；而 當利率過低，超過股息與股票的預期收益時，原來很忠實的存款者將「移情」股票，爭取從 股市上有更多的收穫，使股市上資金充裕，價格攀升不止。 其次，利率作為經濟指標在很大程度上還預示著宏觀經濟的未來趨勢。利率在成熟 的市場經濟環境中，應當作為市場資金供求的均衡指示器，反映市場上資金的余缺狀況。利 率下降，就說明貨幣供應一方出現了賸餘，或者資金需求一方出現了不足，宏觀經濟有可能 擺脫蕭條走向繁榮。利率上升時，就表示資金需求過旺，宏觀經濟投入過多，通貨膨脹的壓 力增加，經濟衰退的階段就要來臨。例如，1998年美國聯邦儲備銀行連續三次下調利率， 美國股市在短短的一個月內，道瓊斯指數從7000多點急劇上升到9000多點。我國自1996 年5月至1999年7月，連續7次下調利率，伴隨每一次降息，股市都有不俗的表現。 六、匯率 匯率與股市的聯繫方式更為抽像，許多股民也只是模糊地意識到匯率的存在對股市 的影響。事實上，隨著改革開放步伐的加快，尤其是中國加入Wto之後，匯率作為衡量宏 觀經濟的參照系，其作用會越來越大。 匯率就是兩國貨幣的兌換比率或換算關係。對我國股民來說匯率的高低是指外幣兌 換本幣的多少。匯率上升表示外幣升值，本幣貶值；匯率下降表示本幣升值，外幣貶值。匯 率變動方向是由兩國綜合實力比較後來確定的。 匯率的變動通過兩個渠道來影響股市。一個是資本流動，一個是對外貿易活動。在 資本市場上，由於匯率波動，外幣與本幣的比率將損害其中一方的利益，這樣以來，受損的 一方就要及時抽走資金，以免遭受更大的投資風險，若這些資金是證券融資，那麼其流動將 直接衝擊股市的正常運轉。在對外貿易活動中，國際間的商品與勞務的交換，就要面臨一般 貿易所沒有的風險即匯率風險。匯率變動，亦即計價貨幣的價值變動，將直接導致交易的其 中一方少收人一定的實物價值，得到益處的一方即貨幣貶值的一方借機擴大出口，有可能帶 動相關國內產業的繁榮；而受損一方即貨幣升值的一方不得不降低出口或增加進口，抑制國 內產業的發展。前者會為股市帶來利好消息，後者則可能拖住股市，使其低迷不振。 還有經濟景氣度、物價水平、世界經濟發展速度甚至某些偶然的政治因素、文化變 遷等都可能影響股市的正常發展，但我們通常以上述這些穩定的、可測的宏觀經濟變量研判 大勢。 第三節宏觀經濟運行與股票投資 涉及證券投資的宏觀經濟分析對像我們一般分為兩個方面的內容，即宏觀經濟運行 和宏觀經濟政策，這裡首先就宏觀經濟運行對證券市場的影響進行分析。 證券市場是一國市場體系的重要組成部分，因此，有必要將證券市場納入整個宏觀 經濟運行的過程中去考察，從全局的角度找出影響證券市場價格的因素，揭示宏觀經濟變動 與證券投資間的關係。 一、影響證券市場價格的因素 證券市場主要包括股票市場、債券市場和衍生產品市場，此處主要分析股票市場。 股票價格反映人們未來收益的預期。隨著有關股票市場的信息進入市場，人們將改 變股票未來收益和價格預期，並通過市場作用而改變價格，因而股票價格一方面受一些內在 基本因素的影響，同時還受市場行為因素的制約。綜合起來這些因素可歸納如下： 1．宏觀經濟形勢與政策因素 （1）經濟增長與經濟周期。經濟運行具有周期性。股票市場作為經濟的晴雨表， 將提前反映經濟周期變化。總體上，從經濟繁榮初期開始，人們對未來經濟形勢持好的預期， 從而對公司的利潤和發展前景也有好的預期，投資者開始購入股票使得市場價格隨之上揚。 當經濟走向繁榮時，更多的投資者認識到良好的經濟形勢已經到來，尤其此時公司經營形勢 已經好轉，利潤不斷增加，得到投資者完全的認同，市場必呈現大牛市走勢。當經濟繁榮接 近頂峰時，意識到這一點的投資者開始撤離股市，股市交投減縮直到逆轉。到經濟開始衰退 時，股市將加速下跌。當然，不同行業受經濟周期影響的程度會有差異，有些行業（如鋼鐵、 能源、耐用消費品等）受經濟周期影響比較明顯，而有些行業（如公用事業、生活必需品行 業等）受經濟周期影響較小。 （2）通貨膨脹。總體上說，適度的通貨膨脹對證券市場有利，過度的通貨膨脹必 然惡化經濟環境，而且人們將資金用於囤積商品保值，對證券市場將產生極大的負面效應。 （3）利率水平。貸款利率的提高，增加公司成本，從而降低利潤；存款利率提高 增加了投資者股票投資的機會成本，二者均會使股票價格下跌。但在開放經濟條件下，利率 上升，導致資本流入增加，股價受其影響可能會上漲。 （4）匯率水平。匯率變動對國際化程度較高的證券市場影響程度較大，幣值大幅 波動會影響國際投資者對該國的信心，造成資本外流，導致股價下跌。但對國際化程度較低 的證券市場影響較小。 （5）貨幣政策。當中央銀行采取緊縮性的貨幣政策時，貨幣供應量減少，市場利 率上升，公司資金困難，運行成本加大，贏利預期下降甚至虧損，紅利減少甚至沒有，居民 收入下降，失業率增大，從而多方面促使股價下跌。 （6）財政政策。當政府通過支出刺激或壓縮經濟時，將增加或減少公司的利潤和 股息；當稅率升降時，將降低或提高企業的稅後利潤和股息水平；財政和稅收政策還影響居 民收入，這些影響將綜合作用在證券市場上。 2．行業因素 （豆）行業周期。經濟發展有其內在的規律，各個不同行業之間也彼此關聯、相互 影響，在經濟發展的不同時期和階段，不同行業可能會有不同的表現。每一行業伴隨經濟周 期有不同的表現特徵，這便形成行業伴生周期。從長期來看，行業自身也有產生、發展和衰 落的生命周期。一般可將行業的生命周期分為初創期、成長期、穩定期和衰退期四個階段。 木同行業經歷這四個階段的時間長短不一。一般在初創期，贏利少，風險大，因而股價較低； 成長期利潤大增，風險有所降低但仍然較高，行業總體股價水平上升，個股價格波動較大； 穩定期，公司贏利相對穩定，風險較小，股份比較平穩；衰退期的行業通常被稱為夕陽行業， 贏利普遍減少，風險也較大，股價呈跌勢。 （2）其他因素。行業股價變動還受政府產業政策的明顯影響。政府通過產業、財 政和貨幣政策鼓勵某行業的發展，行業的經營狀況和贏利都將增加，也提高人們的預期從而 使該行業股價上漲，否則下跌。 相關行業的變動對行業股價也將產生影響。某行業的投入品行業產品價格上漲，則 該行業的生產成本提高，利潤下降，股價會下跌；替代行業的產品價格上升，則該行業產品 的需求會提高，贏利增加，股價會上升；互補行業產品價格上升，會影響本行業的銷售，股 價會下跌。 3．公司因素 公司因素一般只影響特定公司自身的股票價格。這些因素包括：公司的財務狀況、 公司的贏利能力、股息水平與股息政策、公司淨資產價值、公司的管理水平、主導產品市場 占有率、新產品開發能力、公司的行業性質等。 4．市場技術因素 所謂市場技術因素，指的是股票市場的各種投機操作、市場規律以及證券主管機構 的某些干預行為等因素。其中，股票市場上的各種投機操作尤其應當引起投資者的注意。 （1）股票市場上的投機操作。這是影響股市價格的技術因素。在股票交易市場上， 一些追求短期收益的股票投機者為了從股價變動中獲取差價收益，往往對市場進行投機性操 作。例如，轉賬軋空、操縱、制造題材進行技術性操作等。這種投機性操作會影響股市價格。 （2）股票市場規律。任何市場都有其運動的規律，股票市場規律包括股價循環規 律和信用交易規律。股價循環規律是指股票市場上的股票價格漲跌存在一個盤旋----轉變---- 活躍----回落----再盤旋的循環過程。盤旋期的股票交易量不大，股價漲跌幅度較小；轉變期 股票交易量上升，股價上漲幅度增大；活躍期的股票成交量劇增，股票價格也趨於大幅度上 漲；回落潮的股票交易賣多買少，價格大幅度下跌。當下跌到一定程度，引起下跌的因素逐 漸消失，股市價格進入新的盤旋期。可見，處於不同循環期的股票價格的變動情況也是不一 樣的。 信用交易規律是指以信用為基礎的股票交易活動中股票價格的變動規律。當某種股 票價格上漲，預期股價進一步上漲而遠期買進股票的信用交易多於預期股價將轉而下跌而遠 期賣出股票的信用交易時，預示著未來股票市場的現貨價格因該種股票的售出沖銷交易較多 而可能出現下跌；相反，當某種股票價格下跌，而遠期買進少於遠期賣出時，預示著未來股 票市場的現貨交易價格因買過沖銷交易較多，而可能出現上漲。把握這種規律性，對投資者 也是十分重要的。 （3）證券管理機構的管制行為。維持證券市場的正常秩序是證券管理機構的任務。 當某些股票的市場價格因過度投機而波動過大時，管理機構會通過規定信用貸款限額、提高 信用交易的保證金比率、降低抵押證券的抵押率等方法，限制股票交易的規模，平抑股票價 格的異常波動。因此，證券管理機構的管制行為也經常是影響股票價格的重要因素。 5．社會心理因素 社會公眾心理因素即投資者的心理變化對股票市價有著很大影響。法國學者密特朗 在他的《股票市場》一書中，在對影響股票市價變動因素作了歸納研究後認為，股價變動的 依據主要是市場心理，並且進行了實證分析。這個結論或許不夠全面，但至少可以看出社會 心理因素在股價變動中的作用。 社會心理因素對股價變動的影響主要表現在：如果投資者對某種股票的市場前景過 分悲觀，就會不顧發行公司的贏利狀況而大量拋售手中的股票，致使股票價格下跌。有時， 投資者對股市行情吃不透、看不準，股價就會盤旋呆滯。 在股票交易市場，很多投資者存在一種盲目跟風心理。這種跟風心理，被人們稱之 為「羊群心理」。「羊群心理」往往存在於小戶持股者身上。他們最大的心理特點是求利心切， 怕吃虧。這種心理狀態往往易被一些大投機者所利用，從而引起股價上漲或下跌的波動。 投資者的心理狀態，是多種因素作用的結果。對於具有不同心理素質的投資者來說， 在同樣的外部因素的影響下，其動理狀態是不一樣的。一個成功的股票投資者，除了要求有 足夠的實踐經驗和豐富的股市知識外，還必須具有良好的心理素質、穩定的心理機能和對外 部的抗干擾力。 6．市場效率因素 市場效率因素主要包括以下幾個方面： （1）信息披露是否全面、準確。 （2）通信條件是否先進，從而決定信息傳播是否快速準確。 （3）投資專業化程度，投資大眾分析、處理和理解信息的能力。速度及準確性。 市場效率越高，價格對信息又反應越及時、準確，價格變化的隨機性越強。 7．政治因素 股票市場價格的波動，除受經濟的、技術的和社會心理的因素影響外，還要受政治 因素的影響。而且，這一因素對股市價格的影響是全面的、整體的和敏感的。 所謂政治因素，指的是國內外的政治形勢，如政治活動、政局變化、國家領導人的 更迭、國家或地區間的戰爭和軍事行為等。這些因素，尤其是其中的政局突變和戰爭爆發， 會引起股票市場價格的巨大波動。 上述因素中，經常遇到的是國家經濟政策和管理措施的調整。這會影響到股份有限 公司的外部經濟環境、經營方向、經營成本。贏利以及分配等方面，從而直接影響股市價格。 二、宏觀經濟變動與證券市場 1．國內生產總值（GDP）變動對證券市場的影響 GDP是一國經濟成就的根本反映，持續上升的GDP表明國民經濟良性發展，制約 經濟的各種矛盾趨於或達到協調，人們有理由對未來經濟產生好的預期；相反，如果GDP 處於不穩定的非均衡增長狀態，暫時的高產出水平並不表明一個「好的經濟形勢」，不均衡 的發展可能激化各種矛盾，從而導致一個大的經濟衰退。證券市場作為經濟的晴雨表，如何 對GDP的變動作出反應呢？我們必須將GDP與經濟形勢結合起來進行考察，不能簡單地以 為GDP增長，證券市場就必將伴之以上升的走勢，實際上有時恰恰相反。下面對幾種基本 情況進行闡述。 （l）持續、穩定、高速的GDP增長 在這種情況下，社會總需求與總供給協調增長，經濟結構逐步合理，趨於平衡，經 濟增長來源於需求刺激並使得閒置的或利用率不高的資源得以更充分的利用，從而表明經濟 發展的良好勢頭，這時證券市場將基於下述原因而呈現上升走勢。 ヾ伴隨總體經濟成長，上市公司利潤持續上升，股息和紅利不 斷增長，企業經營環境不斷改善，產銷兩旺，投資風險也越來越小，從而公司的 股票和債券全面得到升值，促使價格上揚。 ゝ人們對經濟形勢形成了良好的預期，投資積極性得以提高，從而增加了對證券的 需求，促使證券價格上漲。 ゞ隨著國內生產總值GDP的持續增長，國民收人和個人收入都不斷得到提高，收 入增加也將增加證券投資的需求，從而證券價格上漲。 （2）高通脹下的GDP增長 當經濟處於嚴重失衡下的高速增長時，總需求大大超過總供給，這將表現為高的通 貨膨脹率，這是經濟形勢惡化的徵兆，如不采取調控措施，必將導致未來的「滯漲」（通貨 膨脹與經濟停滯並存）。這時經濟的矛盾會突出地表現出來，企業經營將面；臨困境，居民 實際收入也將降低，因而失衡的經濟增長必將導致證券市場下跌。 （3）宏觀調控下的GDP減速增長 當GDP呈失衡的高速增長時，政府可能采用宏觀調控措施以維持經濟的穩定增長， 這樣必然減緩GDP的增長速度。如果調控目標得以順利實現，GDP仍以適當的速度增長而 未導致GDP的負增長或低增長，說明宏觀調控措施十分有效，經濟矛盾逐步得以緩解，為 進一步增長創造了有利條件。這時證券市場便會反映這種好的形勢而呈平穩漸升的態勢。 （4）轉折性的GDP變動 如果GDP一定時期以來呈負增長，當負增長速度逐漸下降並呈現向正增長轉變的 趨勢時，表明惡化的經濟環境逐步得到改善，證券市場走勢也將由下跌轉為上升。 當GDP由低速增長轉向高速增長時，表明低速增長中，經濟結構得到調整，經濟 的「瓶頸」制約得以改善，新一輪經濟高速增長已經來臨，證券市場亦將伴之以快速上漲之 勢。 在上面的分析中，我們只沿著一個方向進行，實際上，每一點都可沿著相反的方向 導出相反的後果。最後我們還必須強調指出，證券市場一般提前對GDP的變動作出反應， 也就是說它是反映預期的GDP變動，而GDP的實際變動被公佈時，證券市場只反映實際變 動與預期變動的差別，因而對GDP變動進行分析時必須著眼於未來，這是最基本的原則。 2．經濟周期與股價波動的關係 股票市場素有經濟晴雨表之稱。經濟情況從來不是靜止不動的，某個時期產出、價 格、利率、就業不斷上升直至某個高峰----繁榮，之後可能是經濟的衰退，產出、產品銷售、 利率、就業開始下降，直至某個低谷----蕭條。此階段的明顯特徵是需求嚴重不足，生產相 對嚴重過剩，銷售量下降，價格低落，企業贏利水平極低，生產萎縮，出現大量破產倒閉， 失業率增大。接下來則是經濟重新復甦，進入一個新的經濟周期。而股票市場綜合了人們對 經濟發展過程中表現出的有關信息的切身感受。這種預期又必然反映到投資者的投資行為 中，從而影響股票市場的價格。既然股價反映的是對經濟形勢的預期，因而其表現必定領先 於經濟的現實表現（除非預期出現偏差，經濟形勢本身才對股價產生糾錯反應）。當經濟持 續衰退至尾聲----蕭條時期，百業不振，投資者已遠離股票市場，每日成交稀少。此時，那 些有眼光，而且在不停收集和分析有關經濟形勢並作出合理判斷的投資者已在默默吸納股 票，股價已緩緩上升。當各種媒介開始傳播蕭條已去，經濟日漸復甦，股價實際上已經升至 一定水平。隨著人們普遍認同以及投資者自身的境遇亦在不斷改善，股市日漸活躍，需求不 斷擴大，股價不停地攀升，更有大戶和主力借經濟形勢之大「利好」進行哄抬，普通投資者 在利慾和樂觀從眾心理的驅使下極力「捧場」，股價屢創新高。而那些有識之士在綜合分析 經濟形勢的基礎上，認為經濟將不會再創高潮時，已悄然拋出股票，股價雖然還在上漲，但 供需力量逐漸發生轉變。當經濟形勢逐漸被更多的投資者所認識，供求趨於平衡直至供大於 求時，股價便開始下跌。當經濟形勢發展按照人們的預期走向衰退時，與上述相反的情況便 會發生。 上面描繪了股價波動與經濟周期相互關聯的一個總體輪廓。這個輪廓告訴我們以下 幾點啟示： （1）經濟總是處在周期性運動中，股價伴隨經濟相應地波動，但股價的波動超前 於經濟運動，股價波動是永恆的。 （2）收集有關宏觀經濟資料和政策信息，隨時注意經濟發展的動向，正確把握當 前經濟發展處於經濟周期的何種階段，對未來作出正確判斷，切忌盲目從眾。 （3）把握經濟周期，認清經濟形勢。不要被股價的「小漲」、「小跌」驅使而追逐 小利或迴避小失（這一點對中長期投資者尤為重要）。在把握經濟周期的郵，配合技術分析 的趨勢線進行研究或許會大有裨益。 不同行業受經濟周期的影響程度是不一樣的，對具體某種股票的行情分析，應深入 細緻地探究該波周期的起因，政府控制經濟周期采取的政策措施，結合行業特徵及上市公司 進行分析。 （4）景氣來；臨之時首當其衝上漲的股票往往在衰退之時首當其衝下跌。典型的 情況是，能源、設備類等股票在上漲初期將有優異表現，但其抗跌能力差；反之，公用事業 股消費彈性較小的日常消費品部I』1的股票則在下跌末期發揮較強的抗跌能力。 3．通貨膨脹對證券市場的影響 通貨膨脹和失業一直是困擾各國政府的兩個主要經濟問題。在第一節中，我們已初 步地認識到，通貨膨脹的原因以及它對經濟的影響是一個十分複雜的問題，而政府對通貨膨 脹進行控制的宏觀政策往往只能以一定的代價付b如增加失業率）來實現。 （1）通貨膨脹對股票市場的影響 通貨膨脹對股價特別是個股的影響，也無永恆的定式，它完全可能同時產生相反方 向的影響。對這些影響作具體分析和比較必須從該時期通貨膨脹的原因、通貨膨脹的程度， 配合當時的經濟結構和形勢，政府可能采取的干預措施等方面的分析入手，其複雜程度可想 而知。這裡，我們只能就一般性的原則作以下幾點說明。 ヾ溫和的、穩定的通貨膨脹對股價的影響較小。 ゝ如果通貨膨脹在一定的可容忍範圍內持續，而經濟處於景氣（擴張）階段，產量 和就業都持續增長，那麼股價也將持續上升。 ゞ嚴重的通貨膨脹是很危險的，一旦其站穩腳跟，經濟將被嚴重扭曲，貨幣加速貶 值，這時人們將會囤積商品，購買房屋以期對資金保值。這可能從兩個方面影響股價：其一， 資金流出金融市場，引起股價下跌；其二，經濟扭曲和失去效率，企業一方面籌集不到必需 的生產資金，同時，原材料、勞務價格等成本飛漲，使企業經營嚴重受挫，贏利水平下降， 甚至倒閉。 々政府往往不會長期容忍通貨膨脹存在，因而必然會運用某些宏觀經濟政策工具來 抑制通貨膨脹，這些政策必然對經濟運行造成影響。這種影響將改變資金流向和企業的經營 利潤，從而影響股價（政策對股價的具體影響在後面闡述）。 ぁ通貨膨脹時期，並不是所有價格和工資都按同一比率變動，而是相對價格發生變 化。這種相對價格變化引起財富和收入的再分配，產量和就業的扭曲，因而某些公司可能從 中獲利，而另一些公司可能蒙受損失。與之相應的是獲利公司的股票價格上漲，受歡迎。武 鋼人不僅牢牢地占領了市場，而且把競爭對手遠遠地甩在了身後。 武鋼股份的全部收入來自主營業務。主要原因是在公司重組時，集團公司將其兩大 核心企業的優質資產以及相關業務全部投入股份公司，保證了其收入來源的穩定，具備了堅 實的贏利基礎。同時，大部分產品經營的壟斷性地位保證了公司主營業務地位長盛不衰。這 與一些主營業務不明顯、利潤增長不突出而影響經營業績的上市公司形成了鮮明對比。 近三年來，在生產所需的原材料名B源介質、運輸價格不斷上漲的同時，公司主 營業務收入、主營業務利潤及淨利潤仍然保持相對穩定。從1998年年底到目前，冷軋產品 的市場需求急劇上升，產品銷價不斷上漲，庫存產品幾乎銷售一空，其中冷軋硅鋼片連續多 次提價，累計提價幅度較大，與1998年同期相比，1999年銷售收入和銷售利潤均有較大幅 度的增長。 儘管最近幾年鋼鐵產品價格一直呈現下降趨勢，尤其是東南亞金融危機導致鋼材進 口壓力增大，市場競爭加劇，但是，由於武鋼股份生產的是市場短缺產品，市場競爭優勢沒 有被削弱，銷售毛利率和淨利潤率均保持在 17％和 10％的較高水平。 從1996年到1998年，武鋼股份的總資產和淨資產分別增長6． 2％和 63． 3％。 1998年年底，公司的資本公積金為 95332． 46萬元，本次募集資金到位後，資本公積金將高達20．1億元，合每 股0．96元；預計到1999年年底，由新老股東共享的滾存利潤將高達5．84億元，合每股 0．28元，公司完全具備較高比例的送股能力。 財務狀況良好，應變能力強，具有較強的運營能力。公司的財務結構相當安全合理， 資產負債率處於相對較低的水平，且近幾年呈下降趨勢，發行後達到了更安全的水平。公司 資本公積金豐厚，下跌。 ゝ適度通貨膨脹下，人們企圖通過投資於債券實現資金保值，從而使債券需求增加， 價格上漲。 ゞ未預期的通貨膨脹增加了企業經營的不確定性，降低了還本付息的保證，從而債 券價格下跌。 々過度通貨膨脹，將使企業經營發生困難甚至倒閉，同時投資者將資金轉移到實物 資產和交易上尋求保值，債券需求減少，債券價格下降。 第四節宏觀經濟政策與股票投資 宏觀經濟政策一般分為三大類，即財政政策、貨幣政策和收入政策，其中財政和貨 幣政策被稱為國家干預經濟的主要宏觀調控工具，在發達的市場經濟國家，收入政策也被作 為社會經濟持續發展的輔助調控工具。 一、財政政策與股票投資 財政政策是政府依據客觀經濟規律制定的指導財政工作和處理財政關係的一系列 方針、準則和措施的總稱。 財政政策分為長期、中期、短期財政政策。各種財政政策都是為相應時期的宏觀經 濟調控總目標服務的。財政政策的短期目標是促進經濟穩定增長。從我國現實情況來看，經 濟過熱、投資和消費過度膨脹而造成社會總供求不平衡是經濟不能保持穩定增長的主要原 因。財政政策主要通過預算收支平衡或財政赤字、財政補貼和國債政策手段影響社會總需求 數量，促進社會總需求和社會總供給趨向平衡。財政政策的中長期目標，首先是資源的合理 配置。總體上說，是通過對供給方面的調控來制約經濟結構形式，為社會總供求的均衡提供 條件。比如，政府支出方向直接作用於經濟結構的調整，財政貼息手段引導社會投資方向， 以配合產業政策為經濟持續穩定增長創造均衡條件。其次，中長期政策的另一個重要的做法 是運用財政政策中的稅收和轉移支付手段來調節各地區和各階層的收入差距，達到兼顧平等 與效率，促進經濟社會協調發展之目的。 1．財政政策的手段及功能 財政政策手段主要包括國家預算、稅收、國債、財政補貼、財政管理體制、轉移交 付制度等。這些手段可以單獨使用，也可以配合協調使用。 （1）國家預算。國家預算是財政政策的主要手段，作為政府的基本財政收支計劃， 國家預算能夠全面反映國家財力規模和平衡狀態，並且是各種財政政策手段綜合運用結果的 反映，因而在宏觀調控中具有重要的功能作用。 國家預算收支的規模和收支平衡狀態可以對社會供求的總量平衡發生影響，在一定 時期當其他社會需求總量不變時，財政赤字具有擴張社會總需求的功能；財政采用結余政策 和壓縮財政支出具有縮小社會總需求的功能。 國家預算的支出方向可以調節社會總供求的結構平衡。財政投資主要運用於能源、 交通及重要的基礎產業、基礎設施的建設，財政投資的多少和投資方向直接影響和制約國民 經濟的部門結構，因而具有造就未來經濟結構框架的功能，也有矯正當期結構失衡狀態的功 能。 （2）稅收。稅收是國家憑借政治權力參與社會產品分配的重要形式。由於稅收具 有強制性、無償性和固定性特徵，使得它既是籌集財政收入的主要工具，又是調節宏觀經濟 的重要手段。 稅收調節經濟的首要功能是調節收入的分配。首先，稅制的設置可以調節和制約企 業間的稅負水平。「區別對待」的稅制可以達到鼓勵一部分企業的發展，限制另一部分企業 發展的目的；「公平稅負」稅制的設置則可使各類稅負水平大致相當。當前，為適應發展社 會主義經濟的需要，我國通過稅制改革，設置統一的內資企業所得稅和中性稅率的增值稅就 是發揮「公平稅負」的政策效應，促進各類企業平等競爭。其次，通過設置個人所得稅可以 調節個人收入的差距。 稅收可以調節社會總供求的結構。稅收可以根據消費需求和投資需求的不同對像設 置稅種或在同一稅種中實行差別稅率，以控制需求數量和調節供求結構。 稅收對促進國際收支平衡具有重要的調節功能。對出口產品的退稅政策可用來鼓勵 出口，進口關稅的設置用來調節進口商品的品種和數量。 （3）國債。國債是國家按照有償信用原則籌集財政資金的一種形式，同時也是實 現政府財政政策、進行宏觀調控的重要工具。 國債可以調節國民收入初次分配形成的格局，將部分企業和居民收入以信用方式集 中到政府手中，以擴大政府收支的規模。 國債可以調節國民收入的使用結構和產業結構，使部分用於消費的資金轉化為投資 基金，用於農業、能源、交通和基礎設施等國民經濟的薄弱部門和「瓶頸」產業的發展，調 整固定資產投資結構，促進經濟結構的合理化。 國債可以調節資金供求和貨幣流通量。政府主要通過擴大或減少國債發行、降低或 提高國債利率和貼現率以及中央銀行的公開市場業務來調節資金供求和貨幣供應。 （4）財政補貼。財政補貼是國家為了某種特定需要，將一部分財政資金無償補助 給企業和居民的一種再分配形式。我國財政補貼主要包括：價格補貼、企業虧損補貼、財政 貼息、房租補貼、職工生活補貼和外貿補貼。 （5）財政管理體制。財政管理體制是中央與地方、地方各級政府之間以及國家與 各個企事業單位之間資金管理權限和財力劃分的一種根本制度，其主要功能是調節各地區、 各部門之間的財力分配。 （6）轉移支付制度。轉移支付制度是中央財政將集中的一部分財政資金，按一定 的標準撥付給地方財政的一項制度。其主要功能是調整中央政府與地方政府之間的財力縱向 不平衡，以及調整地區間的財力橫向不平衡。 2．財政政策的運作及其對證券市場的影響 從整個國家財政政策對宏觀經濟的影響和作用來看，分為「自動穩定器」和「相機 抉擇」兩個方面。在我國，財政政策主要是發揮「相機抉擇」的作用。 （1）財政政策的種類、經濟效應及其對證券市場的影響。財政政策分為：松的財 政政策、緊的財政政策和中性財政政策。總的來說，緊的財政政策將使得過熱的經濟受到控 制，證券市場也將走弱；而松的財政政策刺激經濟發展，證券市場走強。 松的財政政策及其對證券市場的影響是： ヾ減少稅收，降低稅率，擴大減免稅範圍。其政策的經濟效應是：增加微觀經濟主 體的收入以刺激經濟主體的投資需求，從而擴大社會供給。對證券市場的影響為：增加人們 的收人，並同時增加他們的投資需求和消費支出。前者直接引起證券市場價格上漲，後者則 使得社會總需求增加。同時，企業稅後利潤增加，也將刺激企業擴大生產規模的積極性，進 一步增加利潤總額，從而促使股票價格上漲。再者因市場需求活躍，企業經營環境改善，贏 利能力增強，進而降低了還本付息風險，債券價格也將上揚。 ゝ擴大財政支出，加大財政赤字。其政策效應是：擴大社會總需求，從而刺激投資， 擴大就業。政府通過購買和公共支出增加商品和勞務需求，激勵企業增加投入，提高產出水 平，於是企業利潤增加，經營風險降低，由此使得股價和債券價格上升。同時居民在經濟復 蘇中增加了收入，持有貨幣增加，景氣的趨勢更增加了投資者的信心，買氣增強，股市和債 市趨於活躍，價格自然上揚。特別是與政府購買和支出相關的企業將最先最直接從財政政策 中獲益，因而有關企業的股價和債券價格將率先上漲。 ゞ減少國債發行（或回購部分短期國債）。其政策效應是縮減證券市場上國債的供 給量，從而對證券市場原有的供求平衡發生影響、國債是證券市場上重要的交易券種，國債 發行規模的縮減，使市場供給量縮減，更多的資金轉向股票、企業債券，整個證券市場價格 水平趨於上漲。 々增加財政補貼。財政補貼往往使財政支出擴大。其政策效應是擴大社會總需求和 刺激供給增加。 緊的財政政策的經濟效應及其對證券市場的影響與上述分析相反，不再--一敘述。 （2）實現短期財政政策目標的運作及其對證券市場的影響。為了實現短期財政政 策目標，財政政策的運作主要是發揮「相機抉擇」的作用，即政府根據宏觀經濟運行狀況來 選擇相應的財政政策，調節和控制社會總供求的均衡。這些運作大致有以下幾種情況： ヾ當社會總需求不足時，可單純使用松的財政政策，通過擴大支出，增加赤字，以 擴大社會總需求，也可以采取擴大稅收減免、增加財政補貼等政策，刺激微觀經濟主體的投 資需求，證券價格上漲。 ゝ當社會總供給不足時，單純使用緊縮性財政政策，通過減少赤字、增加公開市場 上出售國債的數量，以及減少財政補貼等政策，壓縮社會總需求，證券價格下跌。 ゞ當社會總供給大於社會總需求時，可以搭配運用「帳』、「緊」政策。一方面通過 增加赤字、擴大支出等政策刺激總需求增長；另一方面采取擴大稅收，調高稅率等措施抑制 微觀經濟主體的供給。如果支出總量效應大於稅收效應，那麼，對證券價格的上揚會起到一 種推動的作用。 々當社會總供給小於社會總需求時，可以搭配使用「松」、「緊」政策。一方面通過 壓縮支出、減少赤字等政策縮小社會總需求；另一方面采取擴大稅收減免、減少稅收等措施 刺激社會總供給，由此證券價格下跌。 （3）實現中長期財政政策目標的運作及其對證券市場的影響。為了實現中長期財 政政策目標，財政政策的運作主要是改革財政支出結構和改革、調整稅制。其做法是： ヾ按照國家產業政策和產業結構調整的要求，在預算支出中，優先安排國家鼓勵發 展的產業的投資。 ゝ運用財政貼息、財政信用支出以及國家政策性金融機構提供投資或者擔保，支持 高新技術產業革命和農業的發展。 ゞ通過合理確定國債規模，吸納部分社會資金，列入中央預算，轉作政府的集中性 投資，用於能源、交通的重點建設。 調整和改革整個稅制體系，或者調整部分主要稅制，以實現對收入分配的調節。特 定的稅制體系或主要稅制，其客觀作用可以有利於刺激效率或有利於收入的公平分配。一般 來說，實行邊際稅率較高的超額累進稅制有利於收人的公平分配，而邊際稅率較低的超額累 進稅制有利於刺激效率。政府根據一定時期的社會經濟發展戰略要求，調整和改革稅制體系 以利於客觀調控，達到既定的目標。 國家產業政策主要通過財政政策和貨幣政策來實現。優先發展的產業將得到一些政 策優惠和扶植，因而將獲得較高的利潤和具有良好的發展前景，這勢必受到投資者的普遍青 睞，股價自然會上揚。債券價格也會因為這些產業具有較低的經營風險，從而具有較低的還 本付息風險而上漲。即便在從緊的財政貨幣政策下，這些產業也會受到特殊照顧，因而產業 政策對證券市場的影響是長期而深遠的。 「九五」計劃明確提出，我國產業政策是重點支持機械、電子。石化、汽車等支柱 產業，加大農業、能源、交通、通信等基礎產業的投資力度。這些產業直接受惠於產業政策， 具有良好的發展前景。 （4）財政政策對股市的影響是十分深刻的，也是十分複雜的，正確地運用財政政 策來為證券投資決策服務，應把握以下幾個方面： ヾ關注有關的統計資料信息，認清經濟形勢。 ゝ從種種媒介中了解經濟界人士對當前經濟的看法，政府官員的日常活動、講話， 分析其經濟觀點、主張、性格，從而預見政府可能采取的經濟措施和采取措施的時機。 ゞ分析過去類似形勢下的政府行為及其經濟影響，以作前車之鑒。 々關注年度財政預算，從而把握財政收支總量的變化趨勢，更重要的是對財政收支 結構及其重點作出分析，以便了解政府的財政投資重點和傾斜政策。受傾斜的產業必有好的 業績，股價自然上漲。 ぁ在非常時期對經濟形勢進行分析，預見財政政策的調整，結合行業分析作出投資 選擇。通常，與政府訂貨密切相關的企業對財政政策極為敏感。 ゞ在預見和分析財政政策的基礎上，進一步分析相應政策對經濟形勢的綜合影響 （比如通貨膨脹、利率等），結合上市公司的內部分析，分析個股的變化趨勢。 二、貨幣政策與股票投資 1．貨幣政策的作用 所謂貨幣政策，是指政府為實現一定的宏觀經濟目標所制定的關於貨幣供應和貨幣 流通組織管理的基本方針和基本準則。 貨幣政策對經濟的調控是總體上和全方位的，貨幣政策的經濟作用突出表現在以下 幾點： （1）通過調控貨幣供應總量保持社會總供給與總需求的平衡。在現代經濟社會中， 社會總需求總表現為具有貨幣支付能力的總需求。貨幣政策可通過調控貨幣供應量達到對社 會總需求和總供給兩方面的調節，使經濟達到均衡。當總需求膨脹導致供求失衡時，可通過 控制貨幣量達到對總需求的抑制；當總需求不足時，可通過增加貨幣供應量，提高社會總需 求，使經濟繼續發展。同時，貨幣供給的增長可促進生產擴大，從而增加社會總供給。 （2）通過調控利率和貨幣總量控制通貨膨脹，保持物價總水平的穩定。無論通貨 膨脹的形成原因多麼複雜，從總量上看，都表現為流通中的貨幣超過社會所能提供的商品和 勞務總量。提高利率可使現有貨幣購買力推遲，減少即期社會需求，同時也使銀行貸款需求 減少；降低利率的作用則相反。中央銀行還可以通過金融市場直接調控貨幣供應量。 （3）調節國民收入中消費與儲蓄的比例。貨幣政策通過對利率的調節能夠影響人 們的消費傾向和儲蓄傾向。低利率鼓勵消費，高利率有利於吸收儲蓄。 （4）引導儲蓄向投資的轉化並實現資源的合理配置。儲蓄是投資的來源，但儲蓄 不能自動轉化為投資，儲蓄向投資的轉化影響投資成本和投資的邊際效率。中央銀行可以通 過貨幣政策提高儲蓄轉化的比重，並通過金融市場有效運作實現資源的合理配置。 2．貨幣政策的目標與中介指標 貨幣政策目標的選擇，各個國家都是根據不同時期的具體經濟環境和市場狀況確定 的，並適時進行調整。在現代社會，貨幣政策的目標總體上包括：穩定幣值（物價）、充分 就業、經濟增長和國際收支平衡。貨幣政策的目標之間關係十分複雜，有的比較協調，如充 分就業和經濟增長；有的存在矛盾，如穩定物價與充分就業；有的相對獨立，如充分就業與 國際收支平衡等。這就要求貨幣政策應在四個目標之間進行權衡，並根據當時經濟環境有所 側重，解決主要矛盾。1995年通過的《中國人民銀行法》把我國貨幣政策目標定為「保持 貨幣幣值穩定，並以此促進經濟增長」。 由於貨幣政策目標本身不能操作計量和控制，因而為實現貨幣政策目標需要選定可 操作、可計量、可監控的金融變量，即中介指標。在市場經濟比較發達的國家一般選擇利率、 貨幣供應量和基礎貨幣等金融變量作為中介指標。其中利率和貨幣供給量對中央銀行來說， 調控力度和方便程度相對較弱，但作用過程離最終政策目標較近；而基礎貨幣，中央銀行對 它們的調控能力和方便程度較強，但其作用過程離貨幣政策最終目標較遠。根據我國實際情 況，國務院關於金融體制改革的決定提出，中國人民銀行的貨幣政策的中介指標為：貨幣供 應量、信用總量、同業拆借利率和銀行備付金率。 3．貨幣政策工具 貨幣政策工具又稱貨幣政策手段，是指中央銀行為實現貨幣政策目標所采用的政策 手段。貨幣政策工具可分為一般性政策工具和選擇性政策工具。 （1）一般性貨幣政策工具 一般性政策工具是指中央銀行經常采用的三大政策工具。 ヾ法定存款準備金率。當中央銀行提高法定存款準備金率時，商業銀行可運用的資 金減少，貸款能力下降，貨幣乘數變小，市場貨幣流通量便會相應減少。所以在通貨膨脹時， 中央銀行可提高法定準備金率；反之，則降低。 法定存款準備金率的作用效果十分明顯。一方面它在很大程度上限制了商業銀行體 系創造派生存款的能力，而且其他政策工具也都是以此為基礎，提高法定存款準備金率，就 等於凍結了一部分商業銀行的超額準備；另一方面法定存款準備金率對商業銀行的資金總量 影響巨大，因為它對應數額龐大的存款總量，並通過貨幣乘數的作用，對貨幣供給總量產生 更大的影響。人們通常認為這一政策工具效果過於猛烈。它的調整會在很大程度上影響整個 經濟和社會心理預期，因此，一般對法定存款準備金率的調整都持謹慎態度。 ゝ再貼現政策。中央銀行制定的對商業銀行用持有的未到期票據向中央銀行融資所 作的政策規定。它一般包括再貼現率的確定和再貼現的要求兩個方面。再貼現率主要著眼於 短期政策效應。中央銀行根據市場資金供應狀況調整再貼現率，可以影響商業銀行借入資金 成本，進而影響商業銀行對社會的信用量。例如，中央銀行提高再貼現率，商業銀行就需要 以較高的代價才能獲得中央銀行的貸款，因而便會提高對客戶的貼現率或提高放款利率，其 結果就會使得信用量收縮，市場貨幣供應量減少；反之則相反。中央銀行對再貼現資格條件 的規定則著眼於長期的政策效用，以發揮抑制或扶持作用，並改變資金流向。 ゞ公開市場業務。此業務是指中央銀行在金融市場上公開買賣有價證券，以此來調 節市場貨幣供應量的政策行為。當中央銀行認為應該增加貨幣量時，就在金融市場上買進有 價證券（主要是政府債券）；反之就出售所持有的有價證券。 （2）選擇性貨幣政策工具 隨著中央銀行宏觀調控作用的重要性加強，貨幣政策工具也趨向多元化，因而出現 了一些供選擇使用的新措施，這些措施被稱為「選擇性貨幣政策工具」。選擇性政策工具主 要有兩類：直接信用控制和間接信用指導。 ヾ直接信用控制。它是指以行政命令或其他方式，直接對金融機構尤其是商業銀行 的信用活動進行控制。其具體手段包括：規定利率限額與信用配額、信用條件限制，規定金 融機構流動性比率和直接干預等。 ゝ間接信用指導。它是指中央銀行通過道義勸告、窗口指導等辦法來間接影響商業 銀行等金融機構信用活動的做法。 4．貨幣政策對證券市場的影響 凱恩斯學派的分析認為，貨幣政策的作用機理是：中央銀行政策操作改變貨幣供應 量，貨幣供應量的變動影響利率，利率的變化影響資本的邊際效率，資本邊際效率的變化使 投資以乘數效應增減，投資的變動影響總支出和總收入。其中起主要作用的因素是利率。這 種分析將著眼點放在貨幣市場而沒有分析商品市場，被稱為「局部均衡」分析。貨幣學派則 與之不同。他們認為，增加貨幣供給量在開始時可能使利率降低，但不久會因貨幣收入增加 和物價上漲而使利率上升，實質供給量的變動直接影響總支出和總收入。這種分析考慮了商 品市場而被稱為「一般均衡」分析。不管哪種分析，在貨幣政策的傳導機制中，金融市場都 發揮著極其重要的作用。在我國，由於實行集中管理的金融機制，金融市場不夠發達，所以 中國人民銀行的政策操作對商業銀行等機構的約束力較強，有時還可以直接影響其他經濟行 為主體，因此人民銀行的政策傳導比較迅速，力度較大。 此外，任何政策從制定到取得效果都必須經過一段時間，即存在時滯。時滯包括從 認識到制定再到實施的時間的內部時滯和從政策實施到對政策目標產生影響的外部時滯。與 西方市場經濟國家相比，我國貨幣政策的內部時滯較長，而外部時滯較短。 貨幣政策的運作主要是指中央銀行根據客觀經濟形勢采取適當的政策措施調控貨 幣供應量和信用規模，使之達到預定的貨幣政策目標，並以此影響整體經濟的運行。通常， 將貨幣政策的運作分為松的貨幣政策和緊的貨幣政策。 松的貨幣政策的手段是：增加貨幣供應量，降低利率，放鬆信貸控制；緊的貨幣政 策的主要手段是：減少貨幣供應量，提高利率，加強信貸控制。如果市場物價下跌，需求不 振，經濟蕭條，中央銀行就會采取松的貨幣政策；相反，如果市場物價上漲，需求過度，經 濟過度繁榮，被診斷是社會總需求大於總供給，中央銀行就會采取緊縮貨幣的政策。 不同的貨幣政策對證券市場的影響也不相同。以松的貨幣政策為例，它對證券市場 的效應可以從以下幾方面來分析： （1）松的貨幣政策下，社會總需求增大，刺激生產發展，同時居民收入得到提高， 因而對證券投資的需求增加，證券價格上揚。 （2）實行松的貨幣政策，銀行利率隨貨幣供應量增加而下降，部分資金從銀行轉 移出來流向證券市場，這將擴大證券市場的需求，同時利率下降還提高了證券價值的評估， 兩者均使證券價格上升。 （3）貨幣供應量的增加將引發通貨膨脹，適度的通貨膨脹或在通貨膨脹初期，市 場繁榮，企業利潤上升，加上受保值意識驅使，資金轉向證券市場，使證券價值和證券的需 求均增加，從而股價上升。但是當通貨膨脹上升到一定程度，可能惡化經濟環境，將對證券 市場起反面作用，而且政府采取措施，實施緊縮政策（包括緊縮財政和緊縮貨幣）將為時不 遠，當市場對此作出預期時，證券價格將會下跌。 具體的政策工具對證券市場還會有其特殊的影響： （1）利率對證券市場的影響。利率政策在各國存在差異，有的采用浮動利率制， 此時利率是作為一個貨幣政策的中介目標，直接對貨幣供應量作出反應。有的實行固定利率 制，利率作為一個貨幣政策工具受到政府（央行）直接控制。利率對證券市場的影響是十分 直接的。例如： 利率上升，將使得負債經營的企業經營困難、經營風險增大，從而公司債券和股票 價格都將下跌； 利率上升，債券和股票投資機會成本增大，從而價值評估降低，導致價格下跌； 利率上升，吸引部分資金從債市特別是股市轉向儲蓄，導致證券需求下降，證券價 格下跌； 實行保值補貼儲蓄政策，大量資金將流向儲蓄，證券市場特別是股票市場備受冷落。 利率降低，將對證券市場起完全相反的作用。特別值得強調的是，我國已取消了保 值補貼，這樣就使儲蓄不再具有保值功能，從而有了風險，可能使部分資金流向證券市場。 在當前我國基金市場不發達的情況下，利率下降，將使資金更多地流向國債市場。在西方國 家基金業比較發達，許多基金通過分散投資極大地降低了風險，而且能夠獲得相對高的收益， 個人投資者大多借助於基金來實現保值，因而我國利率市場化應與基金市場的發展同步進 行，這是整個市場完善與發展的要求。 （2）在中央銀行貨幣政策通過政策計劃實行總量控制的前提下，為了實現國家的 產業政策和區域經濟政策，採取區別對待的方針。該項政策不僅會對市場產生整體影響，而 且還會產生結構性的影響。當降低貸款限額、壓縮信貸規模、實施從緊的貨幣政策時，如果 實行總量控制，區別對待，緊中有松，那麼一些優先發展的產業、國家支柱產業和農業、能 源、交通、通信等基礎產業，以及優先重點發展的地區的證券價格則可能不受影響，甚至逆 勢而上。總的來說，這時貸款流向反映產業政策，並將弓！起證券市場價格的比價關係作出 結構性的調整。 （3）公開市場業務對證券市場的影響。政府如果通過公開市場購回債券來增大貨 幣供應量，則一方面減少了國債的供給，從而減少證券市場的總供給，使得證券價格上揚， 特別是被政府購買的國債品種（通常是短期國債）其價格上揚幅度將更大；另一方面，政府 回購國債相當於向證券市場提供了一筆資金，這筆資金最直接的效應是提高對證券的需求， 從而使整個證券市場價格上揚。可見公開市場業務的調控工具最先、最直接地對證券市場產 生影響。 （4）匯率對證券市場的影響。匯率對證券市場的影響是多方面的。一般來講，一 國的經濟越開放，證券市場的國際化程度越值來表示。 ヾ匯率上升，本幣貶值，本國產品競爭力強，出口型企業將增加收益，因而企業的 股票和債券價格將上漲；相反，依賴於進口的企業成本增加，利潤受損，股票和債券價格將 下跌。 ゝ匯率上升，本幣貶值，將導致資本流出本國，資本的流失將使得本國證券市場需 求減少，從而證券市場價格下跌。 ゞ匯率上升，本幣表示的進口商品價格提高，進而帶動國內物價水平上漲，引起通 貨膨脹。通貨膨脹對證券市場的影響需根據當時的經濟形勢和具體企業以及政策行為進行分 析。 々匯率上升，為維持匯率穩定，政府可能動用外匯儲備，拋售外匯，從而將減少本 幣的供應量，使得證券市場價格下跌，直到匯率回落恢復均衡，反面效應可能使證券價格回 升。 ぁ匯率上升時，政府可能利用債市與匯市聯動操作達到既控制匯率的升勢又不減少 貨幣供應量，即拋售外匯的同時回購國債，這將使國債市場價格上揚。 三、收入政策對證券市場的影響 1．收入政策 收入政策是國家為實現宏觀調控總目標和總任務在分配方面制定的原則和方針。與 財政政策、貨幣政策相比，收入政策具有更高一層次的調節功能，它制約著財政政策和貨幣 政策的作用方向和作用力度，而且收入政策最終也要通過財政政策和貨幣政策來實現。 收入政策目標包括收入總量目標和收入結構目標。收入總量目標著眼於近期的宏觀 經濟總量平衡，根據供求不平衡的兩種情況分別選擇分配政策和超分配政策。收入政策的結 構目標則著眼於中長期的產業結構優化和經濟與社會協調發展，著重處理積累與消費、公共 消費與個人消費、各種收入的比例、個人收入差距等關係。 收入總量調控政策主要通過財政、貨幣機制來實施，還可以通過行政干預和法律等 機制來實施。財政機制通過預算控制、稅收控制、補貼調控和國債調控等手段貫徹收入政策。 貨幣機制通過調控貨幣供應量、調控貨幣流通量、調控信貸方向和數量、調控利息率等貫徹 收入政策。 我國個人收入分配實行以按勞分配為主體、多種分配方式並存的收入分配政策。在 以勞動收入為主體的前提下，國家依法保護法人和居民的一切合法收入和財產，鼓勵城鄉居 民儲蓄和投資，允許屬於個人的資本等生產要素參與分配。 2．我國當前的分配格局 自1979年經濟體制改革以來，對勞動者個人貫徹按勞分配原則。農村實行家庭聯 產承包制，企業職工實行按時、按件計酬制，還輔以資金、津貼沖D助等分配形式，在經 營方式上實行承包制和租賃制。這些措施使勞動收入有了較大提高。收入的增長自然帶來積 累的增加，改革開放以來我國城市居民儲蓄快速增長。隨著收入與儲蓄的增長，居民除參加 銀行儲蓄獲取利息收入、購買債券獲得債券利息外，有的參加股票投資獲得紅利和差價收入， 有部分人自辦實業和從事貿易，獲取實業利潤和流通利潤收入，還有部分人在正常勞動之外 從事業餘勞動獲取勞務收入。事實上，勞動者除了獲得「按勞分配」的勞動收人外，還獲得 了按資分配收入和其他收入。隨著市場經濟體制的建立和完善，非勞動收人及其在收入中所 占比重將會大幅度增加。 同時，由於對企業放權讓利，使企業收入也得到較大增長。自1979年以來，對企 業分別實行利潤留成，利潤遞增包干，工資總額與利稅增長掛鉤，第二、三步利改稅，利稅 分流等多項分配製度改革，提高了企業積累和擴大再生產的積極性。隨著現代企業制度的建 立，企業的積累功能將大大增強。企業積累除用於自我發展外，部分積累多的企業分別用於 銀行存款、購買債券、參與實業、合作投資、股權投資和股票投資股權期貨投資等。 從總體可看出，隨著我國的經濟體制從計劃經濟向市場經濟轉化，我國財政收入占 國民收入的比重逐步下降，從而政府儲蓄和投資能力也有所下降，這是一種必然趨勢。 3．收入政策對證券市場的影響 著眼於短期供求總量均衡的收入總量調控通過財政、貨幣政策來進行，因而收入總 量調控通過財政政策和貨幣政策的傳導對證券市場產生影響。 隨著社會主義市場經濟體制的建立和完善，我國收人分配格局（即結構）發生了根 本性的變化。農民收入增加，城鎮居民收入增加，企業留利增加，國家財政在總收入中的比 重逐步下降，從而導致了我國民間金融資產大幅度增加，並具有相當規模。隨著收入分配的 進一步完善，這種增加的趨勢是十分明顯的。由於社會積累資金向民眾傾斜，向社會分散， 這部分資金必然要尋找出路，或者儲蓄，或者投資。由於資金分散，直接的實業投資很難普 遍進行，大部分投資須借助於金融市場來實現。民間金融資產的增大。社會總積累向社會分 配的趨向，將導致儲蓄增加，同時增加證券市場需求，促進證券市場規模的發展和價格水平 的逐步提高。 第五節「入世」對中國股市的影響 1999年11月15日，中美達成關於中國加入WTO的雙邊協議後，香港股市應聲而 起。國內深滬股市對這一具有歷史性意義的大事，卻反應不一：紡織行業的股票價位迅速上 揚，一批像浦發銀行、上海汽車等龍頭股、概念股的市價卻出乎意料的連連下跌。正可謂「有 人歡喜有人愁」。人們有理由相信：加入國際競爭的大家庭後，更具實力的跨國機構會蜂擁 而至，弱肉強食的競爭和民族企業的大分化、大改組將在所難免，很可能擠垮或吞併我們看 好的、遇強而弱的上市公司，使我們的股票投資血本無歸。 這裡我們首先要澄清一個基本概念。加入WTO不是開放股市，而是開放我國的金 融服務業領域，允許外國銀行、保險、證券機構進入中國的競爭市場。真正的開放股市是中 國政府與國際貨幣基金組織的協商結果，目前還不具備這樣的條件和機遇。 一、股市與國際接軌：根本上利國利民 加入WID對中國的股票投資者而言，從中長期來看，畢竟是一個利好消息。從國 際上看，加入Wto的134個成員中，不管是發達國家，還是發展中國家，沒有一個國家國 民經濟因此而凋敝。即使從中國改革開放二十年的實踐來看，沒有哪一個經濟領域或行業因 開放而越加落後，相反，只有開放早、步子快的行業受益最多。股市的開放因加入WTO協 議的最後簽訂，也只是時間與程度問題。溫室裡沒有理想的股市陽光，中國的股市雖然在發 育不完全的市場環境中產生，但還是植根於市場經濟的土壤中，沒有先天性的競爭免疫缺陷 症。 股市開放後，將有大量的外資通過各種正當的渠道進人我國市場，這可以為我國的 經濟建設注入源源不斷的資金，支援國家建設。國際融資的一大趨勢就是融資方式的證券化， 即取代傳統的授受信用業務，為降低信用風險，確保資金的完整及時回流，國際資本采用了 更為有效的流動方式，把定量資金以債券、股票等受益憑證為載體，運用創新的金融工具為 輔助，更安全、有效地分散於國家、區域、行業、部門上來。所以，融入國際證券市場是我 國成為世界經濟強國的必由之路。當然，加入WTO後，股市波動的誘因中外來金融因素的 作用將更為突出。尤其是巨量的國際游資或熱錢，總是尋找宏觀經濟中的一切漏洞或紙漏， 運用或帶動巨額資金，通過股市興風作浪，大賺國民的血汗錢，並有可能在短時間內擊垮國 內經濟體系。例如，剛剛離去的東南亞金融危機，就是由外來資本5！發的、席捲全球的股 市、匯市大地震，直接導致許多發展中國家經濟倒退、民不聊生，股民一貧如洗。由此，我 國股民對開放資本市場平生了許多恐懼與擔心。實際上，股市的天空並不是暗無天日，或到 處是陷阱、陰謀。只要政府有力、國民團結一心，對付來自國際金融市場的衝擊還是有許多 辦法的。香港對付國際金融「大鱷」的方式，如限制最大成交量、規定買賣間隔期限等就十 分見效，值得借鑒。 二、走出國門：中國的股市必須應對 「人無遠慮，必有近憂。」許多股民更多的擔憂來自近期股市對「入世」的適應能 力，擔心一旦融入國際證券市場，尚屬幼稚期的中國股市能否安然度過這段危險期？ 1．中國的股市以穩健發展著稱，不會貿然洞開國門 如果以現有的實力與水平，我們根本不是國際投資者的對手。國際上有名的投資機 構和投資人，都擁有上百年成熟的經驗，巨大無比的資金實力，卓越出眾的頂尖人才，還有 步入成年期的市場環境，這些我們都無法望其項背，不是我們靠運氣或談判所能解決的問題。 我們主要的應對武器就是爭取時間，以有限的時間爭取發展的空間。因此，在「入世」談判 中，我國的基本立場就是逐步開放國內市場。我們相信：股市的開放，必須是在人民幣匯率 穩定並有條件實行資本項目下自由兌換後，才有可能向國際貨幣基金組織承諾外資可以自由 進出中國的股市。 2．中國政府有能力管理好自己的股市，不會將事關中國金融穩定的市場工具讓與 外資操縱 加入WTO後，外資必然以各種面目染指中國的股市。例如外資機構介入中國的發 行市場，操縱上市公司甚至衝擊中國的外匯供應與本幣穩定。中國的股市中不穩定的因素增 加。多年的改革開放實踐證明，我們的金融管理是強而有力的，在各種險阻中，總能顧全大 局，以民族利益為重，採取果斷措施，確保股市的健康發展，決不會養虎遺患，等事故發生 後又坐失不管，借口尊重市場規律推卸責任。對中國的不健康證券融資行為如此，對享受國 民待遇的外來資本或機構也將一視同仁。股民所要做的是關心國家大事，盡快熟悉規範的股 市運行規則，掌握股市操作的技術，務實不忘務虛，多一分理性少一點盲動。 熾天使書城
【第三章】 股票投資的行業分析是介於宏觀經濟分析與公司分析之間的中觀層次的分析，包括傳統意義 上的行業分析和板塊分析兩個方面。證券市場上的行業是指一個企業群體，這個企業群體的 成員由於其產品（包括有形與無形）在很大程度上的可相互替代性而處於一種彼此緊密聯繫 的狀態，並且由於產品可替代性的差異而與其他企業群體相區別。板塊則是指因市場表現具 有聯動性或處於相同的地域等共同特徵而被人為歸類在一起的一組股票，其共同特徵往往被 所謂的股市莊家用來作為炒作的題材。在宏觀經濟分析為證券投資提供了背景條件之後，我 們需對不同行業和板塊股票的經營狀況和市場表現進行分析，以便更好地幫助投資者解決如 何投資的問題。 第一節我國的行業分類 在不同的應用領域，對行業有不同的分類方法。了解與證券市場相關的各種 行業分類方法及按適宜的標準進行行業分類，是股票投資過程進行行業分析的基礎。 一、我國國民經濟的行業分類 為適應社會主義市場經濟的發展，正確反映國民經濟內部的結構和發展狀況， 國家統計局按照產品的統一性對產業進行了分類，於1984年制定並在1994年修訂了《國民 經濟行業分類與代碼》（國家標準 GB／T 4754－94），成為我國各領域對行業進行分類的基礎。這種新的分類方法 將社會經濟活動劃分為門類、大類、中類和小類四級。 大的門類分為從A到P共16類： A農、林、牧、漁業 B．采掘業 C．制造業 D．電力、煤氣及水的生產和供應業 E．建築業 F．地質勘察業、水利管理業 G．交通運輸、倉儲及郵電通信業 H．批發和零售貿易、餐飲業 1．金融保險業 J．房地產業 K．社會服務業 L．衛生、體育和社會福利業 M．教育、文化藝術及廣播業 N．科學研究和綜合技術服務業 O．國家機關、黨政機關 P．其他行業 二、我國證券市場的行業劃分 1．上證指數分類法 上海證券交易所為編製滬市成分指數，將在上海上市的全部上市公司分為五 類：工業、商業、房地產業、公用事業和綜合類，並據此分別計算和公佈各分類股價指數。 2．深證指數分類法 深圳證券交易所將在深圳上市的全部上市公司分為六類：工業、商業、金融 業、房地產業、公用事業和綜合類，同時分別計算和公佈各分類股價指數。 兩個證券交易所為編製股價指數而對產業進行的分類顯然是不完全的，隨著 新公司的不斷上市以及老上市公司業務活動的變化，這兩種分類方法已不能涵蓋全部上市公 司，如上海浦東發展銀行的上市使上海市場出現了金融服，而兩地農業類上市公司的數量也 越來越多。為了提高證券市場規範化水平，中國證監會在總結滬深兩個交易所分類經驗的基 礎上，以我國國民經濟行業的分類為主要依據，於1999年4月制定了《中國上市公司分類 指引》並予以試行。 三、證券市場投資實際應用的行業劃分 目前證券市場上被業內分析人士和廣大投資者接受並獲廣泛應用的分類方法 是為進行投資時分析方便而逐漸形成的，其中應用最多的有行業分類和板塊分類。 1．行業分類 根據上市公司主營業務的營業範圍來劃分，業內人士和投資者通常把上市公 司分為以下行業：科技行業、房地產行業、家電行業、電子信息行業、化工行業、能源行業、 汽車行業、金融行業、農林牧副漁業、釀酒食品飲料行業、醫藥行業、冶金行業、紡織行業、 機械行業、紙業包裝行業、建材行業必用事業、商業行業、綜合類等。 2．板塊分類 股票市場的板塊效應是我國證券市場的特殊現象，在我國證券市場發展的各 個階段都產生過重要的影響，投資者切不可忽視。板塊分類標準不一，如可按地域劃分，比 較著名的有北京板塊、深圳板塊、上海板塊（單列一個浦東板塊）稱北板塊、四板塊等；也 可以上市公司的經營業績為紐帶劃分，包括績優板塊、ST板塊等；根據行業分類劃分有高 科技板塊、金融板塊、房地產板塊、釀酒板塊、建材板塊等；按照上市公司的經營行為劃分 有重組板塊等。隨著上市公司的不斷發展及數量的日益增多，劃分板塊的標準也越來越多， 各個板塊之間的相互聯動關係也日趨複雜。只要一個名稱能成為市場炒作的題材，就能以此 名稱冠名一個板塊。 四、行業與板塊分析在股票投資中的作用 1．行業分析可為股票投資者提供更為詳盡的行業投資背景 宏觀經濟分析主要分析了社會經濟的總體狀況，但沒有對社會經濟的各組成 部分進行具體分析。社會經濟的發展水平和增長速度反映了各組成部分的平均水平和速度， 但各部門的發展並非都和總體水平保持一致。在宏觀經濟運行態勢良好、速度增長、效益提 高的情況下，有些部門的增長與國民生產總值、國內生產總值增長同步，有些部門則高於或 低於國民生產總值或國內生產總值的增長。投資者除需了解宏觀政治經濟背景之外。還需對 各行業的一般特徵、經營狀況和發展前景有進一步的了解，這樣才能更好地進行投資決策。 2．行業分析可協助股票投資者確定行業投資重點 國家在不同時間的經濟政策與對不同地區的政策導向會對不同的行業和地區 產生不同的影響，屬於這些行業和位於這些地區的企業會受益匪淺。如我國政府近期提出了 開發西部的目標，要加強對西部發展的支持力度，利用財政政策等各種手段加快西部的基礎 設施建設，這會直接或間接對西部許多上市公司產生有利影響，投資者可根據這一行業背景 選擇合適的企業進行投資。 3．行業與板塊分析可協助股票投資者選擇投資企業及持股時間 通過對行業所處生命周期和影響行業發展的因素進行分析，投資者可了解行 業的發展潛力和欲投資企業的優勢所在，這對其最終確定所投資企業及確定持股時間有重要 作用。很多時候，股票的價格會隨著某一行業的發展而相應地上升。例如，某一種新型發動 機的引人使得許多與該行業有關的證券價格上升，因為投資者和投機家們都斷定，由於新型 發動機的出現使得這些行業都處在潛在增長的邊緣。然而，當投資者獲悉這種發動機具有耐 久性，並且極易應用於現有制造生產體系的確切資料後，這些行業的證券市場價格便恢復到 更合理的水平，投資者必須據此適時作出投資決策。板塊分析對於投資者選擇股票也有較大 的影響。在市場發展的某一階段，屬於某一板塊的數支股票長期處於強勢，那麼該板塊中的 其他尚處於盤整階段的股票很有可能就是當前市場最有上升潛力的股票，極具投資價值；而 在板塊中大多數股票升勢轉弱時，該板塊中的其他股票也就接近其出貨時機了。 第二節行業的一般特徵分析 行業的經濟結構不同，變動規律不同，所處生命周期階段不同，其贏利水平 的高低、經營的穩定狀況也不同。這是進行行業分析時要著重考慮的因素。 一、行業的經濟結構分析 行業的經濟結構隨該行業中企業的數量、產品的性質、價格的制定和其他一 些因素的變化而變化，根據經濟結構的不同，行業基本上可分為四種市場類型：完全競爭、 壟斷競爭、寡頭壟斷、完全壟斷。 1．完全競爭型 完全競爭型是指一個行業中有很多的獨立生產者，他們都以相同的方式向市 場提供同質產品。其主要特點是： （1）企業是價格的接受者，而不是價格的制定者，也就是說企業不能夠影響 產品的價格。 （2）所有企業向市場提供的產品都是同質的、無差別的。 （3）生產者眾多，所有資源都可以自由流動。 料）企業的贏利基本上是由市場對產品的需求決定的。 （5）生產者和消費者對市場完全了解，並且可隨意進入或退出此行業。 顯然，完全競爭是一個理論上的假設，在現實經濟中很少存在，一些初級產 品和某些農產品的市場類型比較接近完全競爭市場的情況。 2．壟斷競爭型 壟斷競爭是指一個行業中有許多企業生產同一種類但具有明顯差別的產品。 其主要特點是： （1）企業生產的產品同種不同質，即產品存在著差別。也就是說，產品基本 相似，但在質量、商標、包裝、大小以及賣者的服務態度、信用等方面存在一定的差別。這 是壟斷競爭與完全競爭的主要區別。 （2）從某種程度說，企業對自己產品的價格有一定的控制能力，是價格的制 定者。 （3）生產者眾多，所有資源可以流動，進入該行業比較容易。 在國民經濟各產業中，大多數產成品的市場類型都屬於這種類型。 3．寡頭壟斷型 寡頭壟斷是指一個行業中少數幾家大企業（稱為「寡頭」）控制了絕大部分的 市場需求量。其主要特點是： （1）企業為數不多，而且相互影響、相互依存。正因為如此，每個企業的 經營方式和競爭策略都會對其他幾家企業產生重要影響。 （2）產品差別可有可無。當產品無差別時稱為純粹寡頭壟斷；當產品有差別 時稱為差別寡頭壟斷。 （3）生產者較少，進入該行業十分困難。 從以上特點可以看出，寡頭壟斷在現實是普遍存在的，資本密集型、技術密 集型行業，如汽車行業，以及少數儲量集中的礦產品，如石油等產品的市場多屬這種類型。 生產所需的巨額投資、複雜的技術或產品儲量的分佈成為限制新企業進入寡頭壟斷型行業的 主要障礙。目前西方國家的許多重要行業常常被幾家企業所控制，例如，美國汽車市場是被 本國的通用汽車公司、福特汽車公司。克萊斯勒公司以及日本的本田汽車公司和日產汽車公 司所控制；膠卷業的兩個主要競爭對手是美國的柯達公司和日本的富士公司；等等。 4．完全壟斷型 完全壟斷型是指一個行業中只有一家企業生產某種特質產品。特質產品指那 些沒有或基本沒有其他替代品的產品。完全壟斷可分為兩種類型： （1）政府完全壟斷，如國營鐵路、郵電等部門。 （2）私人完全壟斷，如政府賦予的特許專營或擁有專利的獨家經營以及由於 極其強有力的競爭實力而形成的私人壟斷經營。 完全壟斷型的特點是： （1）一個行業僅有一個企業，也就是說這個壟斷企業就構成了一個行業，其 他企業進入這個行業幾乎是不可能的。 （2）產品沒有或缺少合適的替代品。因此壟斷企業能夠根據市場的供需情況 制定理想的價格和產量，在高價少銷和低價多銷之間進行選擇，以獲取最大利潤。但是，壟 斷者的自由性是有限度的，要受到政府管制和反壟斷法的約束。 在現實經濟生活中，公用事業（如鐵路、煤氣公司、自來水公司和郵電通信 等）和某些資本、技術高度密集型行業或稀有金屬礦藏的開采等行業屬於這種完全壟斷的市 場類型。 我們可以看出，如果按照經濟效率的高低和產量的大小排列，上述四種市場 類型依次為完全競爭、壟斷競爭、寡頭壟斷和完全壟斷；而按照價格的高低和可能獲得的利 潤的大小排列，則次序正好相反，即依次為完全壟斷、寡頭壟斷、壟斷競爭和完全競爭。 二、經濟周期與行業分析 各行業變動時，往往呈現出明顯的、可測的增長或衰退的格局。根據這些變 動與國民經濟總體周期變動的關係的密切程度不同，可以將行業分為以下幾類。 1．增長型行業 增長型行業的運動狀態與經濟活動總水平的周期及其振幅無關。這些行業主 要依靠技術的進步、新產品的推出及更優質的服務來使其經常呈現出增長形態，因此其收入 增長的速率與經濟周期的變動不會出現同步影響。然而，由於此類行業的股票價格不會隨著 經濟周期的變化而變化，投資者難以把握精確的購買時機。 2．周期型行業 周期型行業的運動狀態直接與經濟周期相關。當經濟處於上升時期，這些行 業會緊隨其擴張；當經濟衰退時，這些行業也相應衰落。這是因為，當經濟上升時，對這些 行業相關產品的購買會相應增加。消費品業、耐用品制造業及其他需求彈性較高的行業，就 屬於典型的周期型行業。 3．防御型行業 這些行業運動形態因其產業的產品需求相對穩定，所以不受經濟周期處於衰 退階段的影響，相反，當經濟衰退時，防御型行業或許會有實際增長，例如食品業和公用事 業。正因為如此，投資者對防御型行業投資屬於收入投資，而非資本利得投資。 三、行業生命周期分析 一般而言，每個產業都要經歷一個由成長到衰退的發展演變過程，這個過程 便稱為行業的生命周期。行業的生命周期通常可分為四個階段，即初創階段、成長階段、成 熟階段和衰退階段。 1．初創階段 在這一階段，新行業剛剛誕生或初建不久，只有為數不多的創業公司投資於 這個新興的產業。在初創階段，產業的創立投資和產品的研究、開發費用較高，而產品市場 需求狹小，銷售收入較低，因此這些創業公司財務上可能不但沒有贏利，反而普遍虧損，甚 至可能破產。同時，企業還面臨著由較高的產品成本和價格與較小的市場需求導致的投資風 險。因而，這類企業更適合投機者而不是投資者。 在初創階段後期，隨著行業生產技術的提高、成本的降低和市場需求的擴大， 新行業將逐步由高風險、低收益的初創期轉入高風險、高收益的成長期。 2．成長階段 在這一時期，擁有一定市場營銷和財務力量的企業逐漸主導市場，其資本結 構比較穩定，因而它們開始定期支付股利並擴大經營。 在成長階段，新行業的產品通過各種渠道以其自身的特點贏得了大眾的認可， 市場需求逐漸上升，與此同時，產品的供給方面也發生了一系列變化。由於市場前景看好， 投資於新行業的廠商大量增加，產品也逐步從單一、低質、高價向多樣、優質和低價方向發 展，因此新行業出現了生產廠商和產品相互競爭的局面，這種狀況的持續將使市場需求趨於 飽和。在這一階段，生產廠商不能單純依靠擴大產量，提高市場份額來增加收入，而必須依 靠提高生產技術、降低成本，以及研製和開發新產品來獲得競爭優勢，從而戰勝競爭對手和 維持企業的生存與發展。因此那些財力與技術較弱，經營不善，或新加入的企業（因產品的 成本較高或不符合市場的需要）往往被淘汰或被兼併。在成長階段的後期，由於行業中生產 廠商與產品競爭優勝劣汰規律的作用，市場上生產廠商的數量在大幅度下降以後便開始穩定 下來。由於市場需求基本飽和，產品的銷售增長率減慢，整個行業開始進入穩定期。在這一 階段，由於受不確定因素的影響較小，行業的增長具有可預測性，行業的波動也較小。此時， 投資者蒙受經營失敗而導致投資損失的可能性大大降低，分享行業增長帶來的收益的可能性 則會大大提高。 3．成熟階段 行業的成熟階段是一個相對較長的時期。在這一時期裡，在競爭中生存下來 的少數大廠商壟斷了整個行業的市場，每個廠商都占有一定比例的市場份額。廠商與產品之 間的競爭手段逐漸從價格手段轉向各種非價格手段，如提高質量、改善性能和加強售後服務 等。此時，行業的利潤由於一定程度的壟斷達到了很高的水平，而風險因市場比例較穩定、 新企業難以進入而降低。其原因是市場已被原有大企業比例分割，產品的價格比較低，新企 業由於創業投資無法很快得到補償或產品銷路不暢，資金周轉困難而難以進入。 在行業成熟階段，行業增長速度降到一個更加適度的水平。在某些情況下， 整個行業的增長可能完全停止，其產出甚至下降，因此行業的發展很難較好地與國民生產總 值保持同步增長，當國民生產總值減少時，行業甚至蒙受更大的損失。但是，由於技術創新 等原因，某些行業或許實際上會有新的增長。 4．衰退階段 行業在經歷了較長的穩定階段後，就進入了衰退階段。這主要是因為新產品 和大量替代品的出現，使得原行業的市場需求減少，產品的銷售量開始下降，某些廠商開始 向其他更有利可圖的行業轉移資金，從而原行業的廠商數目減少，利潤下降。至此，整個行 業便進入了生命周期的最後階段。在衰退階段，市場逐漸萎縮，當正常利潤無法維持或現有 投資折舊完畢後，整個行業便解體了。 第三節影響行業發展的因素 行業生命周期的四個階段只能說明其總體狀況，並不適用於所有行業，行業 的實際生命周期會因受到技術進步、政府政策及社會習慣等諸多因素的影響而複雜得多。 一、技術進步 技術進步對行業的影響是巨大的。例如，電燈的出現極大地削減了對煤氣燈 的需求，電力行業則是逐漸取代蒸汽動力行業的，但產品穩定性差的行業（如僅以風行一時 的產品為基礎的行業）則可能很快被淘汰。追求技術進步是時代的要求。眾所周知，我們所 處的時代是科學技術日新月異的時代，新興學科的不斷湧現，技術進步速度的不斷加快，使 得不斷出現新行業的同時，也在不斷淘汰舊行業。如在較短的時間裡，大規模集成電路計算 機代替了一般的電子計算機，通信衛星代替了海底電纜等。新產品在定型和批量生產後，市 場價格會大幅度下降，從而很快被消費者所接受，新興行業這時就會替代舊的行業。因此， 投資者必須充分了解各行業技術發展的狀況和趨勢，不斷考察一個行業產品生產線的前途， 分析其被新的優良產品或消費需求替代的趨勢，只有這樣，才能使投資效益最大化。 二、政府政策 1．政府影響的行業範圍 政府實施管理的主要行業是：公共事業，如電力、郵電通信、廣播電視、供 水、排污、煤氣等；運輸部門，如鐵路、公路、航空、航運和管道運輸等；金融部門，包括 銀行以及保險公司、商品與證券交易市場、經紀商、交易商等非銀行金融機構。政府對這些 行業的管理措施可以影響行業的經營範圍、增長速度、價格政策、利潤率等諸多方面。 政府實施管理的主要行業大多直接服務於公共利益，或與公共利益聯繫密切。 公用事業作為社會的基礎設施，具有投資大、建設周期長、收效慢的特點，允許眾多廠家投 巨資競相建設是不經濟的，因此政府往往通過授予某些廠商在指定地區獨家經營某項公用事 業特許權的方法來對他們進行管理。被授權的廠商也就成為這些行業的合法壟斷者，但他們 的定價受到政府的調節和管制，政府一般只允許這些廠商獲得合理的利潤率，而且政府的價 格管理不保證這些企業一定能夠贏利，成本的增加、管理的不善和需求的變化同樣也會使其 發生虧損。 交通運輸業與大眾生活和經濟發展有著密切聯繫。這些行業服務範圍廣、涉 及問題多（如不同的稅收和安全規則等），所以有必要由政府統一管理，規範行業的行為準 則，以免發生不必要的損失。 金融部門是國民經濟的樞紐，也是政府干預經濟的主要渠道之一，它們的穩 定關係到整個經濟的繁榮和發展，為保證經濟的穩定增長及社會的團結安定，金融部門成為 政府重點管理的對象。 2．政府對行業的促進干預和限制干預 為降低某些行業的成本刺激和擴大其投資規模，政府可通過補貼、優惠稅、 限制外國競爭的關稅及保護某行業的附加法規等措施來實現其對行業的促進作用。另一方 面，考慮到生態及環保、安全、企業規模和價格因素，政府也會對某些行業實施限制性規定， 加重該行業的負擔，某些法律法規也會對一些行業的短期業績產生負作用。總之，政府的干 預極大地保證了某些行業及社會的穩定性，否則情況會變得十分混亂。例如，鐵路運輸業有 其自己的運行軌道，因而不會出現所有的火車只在可能獲利的城市之間運行，而偏遠地區不 通鐵路的情況；公用事業的規模保證了某地域只能有一家電力公司，從而避免了潛在的混亂， 不至於四五家電力公司在同一地點豎起自己的電線桿。 三、社會習慣的改變 隨著人們生活水平和受教育水平的提高及社會文明程度的變化，人們的消費 心理、消費習慣和社會責任感會逐漸改變，從而引起對某些商品的需求變化並繼而影響到相 關行業的興衰。人們在解決了基本溫飽之後，會更注意生活的質量，綠色食品和不受污染的 紡織品（如純棉衣物）備受人們青睞；在健康方面，不再盲目追求保健品而轉向更有效的體 育鍛煉；在物質生活豐富後人們更注重智力投資和豐富的精神生活，旅游、音響成了新的消 費熱點；越來越快的生活節奏使人們更偏好便捷的交通和信息高速路，汽車開始進入中國人 的家庭；高度工業化及生活現代化使人們認識到保護生存環境免受污染的重要，工業部門花 在與環保有關的設備和技術上的經費近幾年來大幅度提高，環保產業拓展空間增大；等等。 所有這些社會觀念、社會習慣及社會趨勢的變化對企業乃至行業的經營活動、生產成本和利 潤收益等方面都會產生一定的影響，足以使一些不再適應社會需要的行業衰退的同時又激發 新興行業的發展。 第四節行業分析的市場應用 研究了行業分析所需的基本面因素之後，必鬚根據經濟形勢的變化和市場的 反應不斷作出調整，才能作出正確的投資決策。在根據板塊效應進行投資時，由於其變化的 速度更快，投資者更應隨時注意熱點的轉換，選擇潛力更大、前景更好的股票進行投資。 一、行業投資的選擇 1．選擇的目的 一般來說，投資者投資的目的是期望以最小的投資風險獲得最大的投資回報， 因此在投資決策中，應選擇增長型的行業和在行業生命周期中處於成長期和穩定期的行業， 這就要求投資者應仔細研究欲投資公司所處的行業生命周期及行業特徵。 增長型行業的特點是增長速度快於整個國民經濟的增長率，投資者可享受快 速增長帶來的較高的投資回報，但投資風險較大。此外，投資者也不應排斥增長速度與國民 經濟同步的行業，這些行業發展比較穩定，投資回報雖不及增長型行業，但投資風險相應也 小。例如，計算機行業正以較快的速度增長，但其面臨的相應的競爭風險也在不斷增長，投 資者須通過收益與風險的對比分析來決定是否投資。 在對處於生命周期不同階段的行業選擇上，投資者應選擇處於成長期和穩定 期的行業，這些行業有較大的發展潛力，基礎逐漸穩定，贏利逐年增加，股息紅利相應提高， 有望得到豐厚而穩定的收益。一般來說，投資者應避免選擇初創期和衰退期的行業，因為， 這些行業的發展前景難以預料，投資風險太大。例如，醫療服務行業正處於成長階段，競爭 風險相對較小，收益也相應較大，而采礦業已進入衰退期，該行業的投資收益就較少。 2．選擇方法 隨著我國證券市場的發展，投資者如何在眾多行業中選擇呢？通常用兩種方 法來衡量：一是將行業的增長情況與國民經濟的增長速度進行比較，從中找出增長型行業； 二是利用行業歷年的銷售業績、贏利能力等歷史資料分析過去的增長情況，並預測行業未來 的發展趨勢。 （1）行業增長分析 分析某行業是否屬於增長型行業，可用該行業歷年的統計資料與國民經濟綜 合指標相對比來判斷。 第一，取得該行業歷年銷售額或營業收入的可靠數據並計算出年變動率，與 國民生產總值增長率、國內生產總值增長率進行比較，確定該行業是否屬於周期性行業。如 果國民生產總值或國內生產總值連續幾年逐年上升，說明國民經濟正處於繁榮階段；反之， 則說明國民經濟正處於衰退階段。觀察同一時期該行業的銷售額是否與國民生產總值或國內 生產總值呈同向變化，如果國民經濟繁榮時期該行業的銷售額逐年同步增長，或國民經濟衰 退時期該行業的銷售額也逐年同步下降，則該行業屬於周期性行業。 第二，比較該行業銷售額的年增長率與國民生產總值或國內生產總值年增長 率。若該行業大多數年份的增長率均大於國民經濟綜合指標的增長率，則屬於增長型行業； 反之，該行業的年增長率與國民經濟綜合指標的年增長率持平甚至偏低，則說明這一行業與 國民經濟同步增長或增長過緩。 第三，計算各觀察年份該行業銷售額在國民生產總值中所占的比重。若這一 比重逐年增加，說明這一行業增長比國民經濟水平快；反之，則較慢。 通過以上分析，只要觀察年數足夠多，基本上可以發現並判斷增長型行業。 （2）行業未來增長率的預測 在分析了行業過去的情況之後，投資者還需了解和分析行業未來的增長變化， 從而對其未來的發展趨勢作出預測。目前常使用的方法有兩種：一種是繪出行業歷年銷售額 與國民生產總值的關係曲線即行業增長的趨勢線，根據國民生產總值的計劃指標或預計值可 以預測行業的未來銷售額。另一種方法是利用該行業在過去10年或10年以上的年增長率計 算歷史的平均增長率和標準差，預測未來增長率。如果某一行業與居民基本生活資料相關， 也可以利用歷史資料計算人均消費量及人均消費增長率，再利用人口增長預測資料預計行業 的未來增長。 3．行業投資決策 通過上面進行的行業分析，投資者可以選擇處於成長期和穩定期、競爭實力 較強、有較大發展潛力的增長型行業作為投資對象。同時，即期的價格收益比在某種程度上 也可以作為投資時考慮的因素。例如，某行業顯示出的未來增長潛力很大，但是該行業證券 的價格相對較高，則不能充分表明這些證券是可以購買的。而一些有著適度收入的行業的證 券，如果其價格較低，並且估計其未來收入的變動很小，則這些證券是值得購買的。 因此，投資者在進行投資決策之前，只有通過對欲投資企業所屬行業的考察， 才能判斷市場是否高估或低估了其證券及該行業的潛力和發展能力，進而確定該證券的價格 是否合理。在許多時候，市場中投資者和投機者之間的相互作用和影響，足以驅使證券的價 格過高或過低，以致偏離真實價值。投資者必須明白，大多數市場運動的變化都導源於投資 者對某一企業或行業真實價值的感覺，而並非產生於影響某行業未來收入基本因素的變化。 對個別投資者來說，商業性投資公司或證券公司公佈的行業分析或調查資料 及具有投資觀點和建議的補充資料是極有價值的。因為個別投資者往往無法對必要的大量資 料作出準確的計算，而這些投資機構的專業分析人員專長於各行業，能夠提供以行業和經濟 分析為基礎的報告，這些信息是十分有益的。首先，它包含了對某一行業未來的展望，並描 述了其規模和經濟重要性，從而概括出了一個行業經營模式、現期困難及發展的可能性和它 們對行業在未來若干年中業績的影響。其次，這些調查報告也討論了行業的作為與屬性、活 動的廣度和獲利程度及其未來最有可能的增長潛力。所以說投資者在投資時應充分利用這些 調查報告的投資導向作用。 另外，一般來說，股票的價格與其真實價值不會有太大的偏差，但投資者要 確定某一行業證券的投資價值，必須辨別現實價格與其真實價值的差異及其所反映的未來收 入的機會和投機需求程度有多大。當然，投資者還應考慮其他因素，例如加入世貿組織後我 國某些行業競爭力的變化、消費者的偏好和收入分配的變化等。只有廣泛收集信息、系統地 評估該行業，投資者才能進行正確的行業分析，從而最終作出明智的行業投資決策。 二、板塊投資的選擇 目前我國證券市場上板塊的種類很多，並且劃分標準多種多樣，這裡僅就一 些熱點板塊進行重點分析。 1．重組板塊 資產重組作為我國證券市場一道最亮麗的風景線，已引起業內外人士的廣泛 關注，有重組題材的上市公司成為證券公司、公眾投資者和其他上市公司密切注意的對象。 資產重組實際上就是上市公司將其所擁有的資產（包括相關的產權、管理等要素）重新組合， 從而實現股東權益最大化的行為。 （1）資產重組的目的 ヾ規模擴張。通過對同行業企業進行購併，有助於上市公司在短期內擴大生 產能力，提高企業效率，實現規模經濟效益。 ゞ利用「殼」資源。所謂「殼」就是指上市公司的上市資格。由於有些上市 公司機制轉換不徹底，不善於經營管理，其業績表現不盡如人意，只有對其進行資產重組才 能充分利用上市公司的這個「殼」資源，而優勢企業通過對上市公司「殼」資源的重新配置， 可以達到間接上市的目的。 ゞ結構調整。上市公司通過資產重組，可以及時調整和優化資產結構，提高 整體資產質量，如目前已有多家上市公司參股金融業和高科技行業，拓展多元化經營。 々健全財務結構，減輕債務負擔。這也就是我們常說的債權轉股權。如遼通 化工以債權轉股權兼併錦天化。 ぁ經營機制的轉換。上市公司通過資產重組，可輸入或輸出先進科學的管理 技術，實現經營機制的轉換。 （2）資產重組的方式 就具體市場操作而言，資產重組的方式可分為以下三種： ヾ股權轉讓。股權轉讓已成為我國證券市場上發生頻率最高的資產重組方式。 它又可細分為協議轉讓和無償劃撥兩種方式。股權轉讓的對象一般是國有股和法人股，這是 由我國上市公司的股權結構以國有股和法人股占絕對比重的特點決定的，加之國有股具有同 一性，使得股權轉讓成為最便捷、成本最低、受干預最少的資產重組方式。股權的無償劃撥 是指上市公司的所有人（一般為政府）通過行政手段將上市公司的產權無償劃撥給併購公司 的產權重組行為。環宇股份、上菱電器等就是利用這種方式進行資產重組的。 ゝ兼併收購。實施兼併收購的具體方法有三種：一是對於因缺少資本金、債 務負擔過重的虧損企業，可通過承擔債務的方式進行兼併，如儀征化纖運用這種方式收購了 佛山化纖；二是出資收購破產企業，如南風化工的系列收購等；三是通過收購股權實施兼併。 ゞ資產置換。就是以等價值的資產進行互換，以避免大量現金融資的麻煩。 這種資產置換的資產重組方式可以發生在不同企業之間，也可以在企業內部（如母公司與子 公司之間）進行。通常上市公司的做法是剝離不良資產，優化資產結構，這樣可大幅提高上 市公司的業績。 （3）資產重組的利弊分析 隨著我國企業制度改革的深化，企業越來越多地采用資產重組的方式實現規 模經濟和資源的優化配置，但資產重組本身猶如「雙刃劍」，有利也有弊。 一方面，資產重組對於上市公司各項資源的有效配置、提高上市公司的整體 質量具有十分重要的意義，特別是當前我國正處於國企改革的攻堅階段和證券市場發展的初 級階段，市場的流動性與信息的充分性不夠，資產重組有助於市場彌補這些缺陷，有助於政 府對國民經濟進行宏觀調控，有助於上市公司的健康發展。而且通過重組可以降低企業的成 本，重新配置企業的資源，增強企業的贏利能力，在很大程度上化解了潛在的金融風險。 另一方面，我國證券市場起步較晚，發展迅速，因此在整體發展上還存在一 定的局限性，這使得資產重組中暴露出許多問題，有些甚至對企業產生負面影響。這主要表 現在：ヾ市場法規、交易規則、投資結構、市場監管、交易主體等市場基礎條件存在一定的 限制；ゝ有些企業急功近利的思想在資產重組中充分暴露，追求短期效益，忽視公司的長遠 發展；ゞ有時采取的低成本擴張方式違背市場公平競爭的原則；々缺乏專業化指導。由於目 前資產重組的程序簡單，多由政府主導整合，無須中介機構介入，而證券公司、投資銀行因 無利可圖也漠然視之，因而許多資產重組行為從開始到結果就缺乏專業化指導和評價，拉郎 配現象仍很普遍。對當前出現的這些問題我們正積極尋求規範之道，對有利於優化資源重新 配置的重組進行鼓勵和指導，以促進證券市場的長遠規範發展。 總之，資產重組是證券市場永恆的題材人證券法》的實施拓寬了並購空間， ST板塊的起死回生必須依靠資產重組，國企改革攻堅也要借助資產重組，重組板塊將潮起 潮落，不時成為市場亮點。 2．信息網絡板塊 信息網絡產業包括計算機軟硬件和各種網絡通信設備制造業、電信及各類網 絡信息服務和傳輸業。當今世界，信息化浪潮正以不可遏制之勢席捲全球，信息產業已經成 為經濟增長的發動機和「倍增器」。隨著知識經濟的到來，一個國家經濟發展或一個企業的 壯大主要不是取決於勞動力的數量、自然資源的占有量和資產規模，而是取決於以信息高速 路為通訊手段，以高科技產業為主體的知識資源占有、配置與生產的良性循環狀況。 90年代以來，我國電子信息產業迅猛發展，平均每年以 27％左右的速度增長，保持著高收入、高增長的勢頭。1998年，我國電子信息 產業完成工業增加值740億元，實現銷售收入五千億元。這種勢頭在世紀之交將更為強勁， 有關專家預計國內信息產品的市場規模到2000年將達到1萬億元，2001年將達到6萬億元， 中國將成為21世紀全球最大的電子信息市場。 以產業結構劃分，信息網絡產業可以分為信息網絡平台的建設與管理信息設 備制造、信息網絡商業生產增值服務三個領域。在這三個領域中，又有介入電信網、互聯網、 有線電視網的區別。目前，包括大唐電信、中興通訊、長城電腦、東方電子、真空電子、深 科技在內的深、滬信息網絡上市公司已有80多家，儘管介入信息網絡的程度不同，自主產 權的擁有各異，但我國民族信息產業的迅猛發展與巨大潛力已不容投資者忽視。至於如何把 握這一板塊的整體走向及內部分化，在收益與風險中取得平衡，我們可以借鑒美國證券市場 的有關經驗。在美國的高科技產業中，計算機、電子通訊以及網絡業成為高科技產業的主要 象征，研究表明，網絡服的收益低於計算機和通信類公司，但網絡投資者看中的是其未來的 潛力。由此可知，信息網絡板塊產業前景誘人，整體投資價值不容置疑，如何優中選優，規 避風險，應該進一步研究公司的基本素質。 3．文化教育板塊 幾十年來，我國教育的投入一直實行完全靠財政撥款的方式，教育經費嚴重 不足。面對社會和居民對各類高質量、高層次教育持續增長的需求，有限的教育經費顯得異 常捉襟見肘，因此，只有采取嚴格甚至殘酷的升學考試制度來予以平衡。在絕大多數商品和 服務呈現供大於求的買方市場的背景下，教育卻成為我國目前最為短缺的賣方市場。我國國 民當前對教育的潛在需求仍十分巨大。首先，目前我國人口規模已超過12億，居世界首位， 現有的優質公立學校遠遠不能滿足群眾的需要，高等學校的適齡人口入學率偏低。其次，全 國義務教育階段的學生收費僅是成本的 10％左右，非義務教育階段的收費僅是辦學成本的20％左右。當前全國城鎮居 民的教育消費僅占家庭日常收入的5．8％，與世界中等發達國家8％的比例尚有一定差距。 先富裕起來的人們對教育需求空前高漲，他們不再滿足公立學校的現有辦學條件，而是希望 子女在具備先進教育設施、良好教育氛圍的學校內接受教育。這部分人構成了目前最具購買 力的教育市場消費群。再次，我國目前所實行的獨生子女政策導致絕大多數家庭對子女教育 極為重視，投資子女教育是中國當前老百姓真正願意花大錢的極少數項目之一。最後，全國 基礎教育民辦學校占整個教育的比例不足1％，高等教育民辦學校比例更小，與世界發達國 家高等教育過半是私立大學， 10％左右是私立中小學形成較大反差。因此，增加家庭的教育支出，發展民間教 育產業適當其時。 隨著中國經濟市場化改革的深入，全球經濟競爭中知識經濟的逼近，受教育 者的教育程度與其將來的收益程度相關，個人願意在人力資本上花費投資，接受高等教育的 年限與質量直接關係到其預期收入。教育是知識創造和傳播的一個重要領域，其本身作為一 門新興產業的條件日益成熟。1999年3月召開的九屆全國人大二次會議第一次提出了「教 育產業」的概念。政府已把「擴大國內需求，開拓國內市場」作為中國近期經濟發展的基本 立足點，啟動國內市場、發掘新的消費熱點成為大家的共識。目前啟動我國居民的文化教育 消費不僅是擴大內需的當務之急，也是實施科教興國戰略的長遠需要。而教育作為產業，其 內涵相當豐富，既包括以民間投資辦學為核心的非義務教育產業、校辦高科技產業，還涉及 教材與輔助讀物出版業、軟件業、教育設備產業，以及所帶動的相關服務業。其鍊條之長， 發展後勁之足，帶動作用之明顯，足以形成一個新的經濟增長點。國內外有識之士甚至指出： 教育是第一席二席三產業和信息產業之外的「第五產業」，是21世紀的最大產業。就目前來 說，文化和體育在整個國民經濟中的作用已遠遠超出了我們大多數人的意料，現在書籍和體 育健身用品銷售很旺，一些報紙的收入規模成幾何級數增長。另外，「人世」也掀起了新的 學習狂潮，儘管1999年國家已在非義務教育領域采取了措施，秋季高校擴招了30萬人，但 我國目前的教育供給與群眾的需求之間差距還是很大，從廣大人民對知識渴求的趨勢來看， 文化和教育方面的消費可以達到十分可觀的水平。同時，從儲蓄動機中子女教育名列前茅的 情況來看，我國家庭重視教育的程度也不斷提高。因此，目前已有英豪科教等多家上市公司 宣佈進軍教育產業，其他一些有高校背景的上市公司，如清華同方、同濟科技、復華實業等， 不僅有科研成果優先產業化的優勢，而且存在興辦教育產業的想像空間，一旦國家出台相應 鼓勵措施，搶佔先機的教育文化板塊有望成為耀眼∼族。 4．區域板塊 由於歷史的、地理的及經濟的原因，我國東、中、西部的經濟發展極不平衡， 因此處於不同區域的產業發展速度和基本特點也會有所不同，投資者在選擇上市公司進行股 票投資時就有必要考慮到這一因素對投資收益的影響。 改革開放初期，我國東部沿海各省憑借地域、交通和政策的優勢，內引外聯， 發展貿易，建立鄉鎮企業和三資企業，經濟獲得快速發展，東西部的經濟差距也明顯擴大。 但隨著市場的逐漸飽和和競爭的日趨激烈，東部面臨著勞動力成本提高和原材料缺乏的壓 力。我國中、西部在自然資源和礦產資源的分佈方面要明顯優於東部，在經過十多年發展落 後的痛苦和反思後，開始逐步擺脫對中央的依賴，憑借巨大的資源優勢，努力尋求海內外的 經濟發展依托。政府在近期的政策傾斜和支持也給中、西部提供了一個極好的機遇。中、西 部的資源開發將構成今後幾十年我國經濟持續發展的重要基礎。 從目前情況看，在我國各地區經濟均會有較快增長的情況下，東部與中、西 部經濟發展的絕對差距會繼續擴大，但中、西部的增長速度會有所加快。中央政府在堅持綜 合協調、保證東部沿海地區高速發展的同時，將大力支持中、西部地區的經濟開發。近期采 取的主要舉措將包括增加重大基礎性工程投資，加強交通、通信等基礎設施建設，改善投資 環境；搞好「三線」企業的調整與改造，帶動地區經濟發展；發揮沿邊、沿江優勢，努力培 育新的經濟增長點；加快國有企業改革，鼓勵各種非國有經濟發展，形成多種所有制經濟相 互競爭、共同發展的良好局面；增加投入，開發耕地資源，創建國內現代化的糧棉果品生產 基地。 西部開發大戰略會對西部省區上市公司的利潤產生一定的影響，各省、自治 區、直轄市出台的一些扶持政策也會為本地上市公司的發展創造良好的環境，投資者可以根 據形勢的變化和上市公司的具體情況選擇適宜投資的股票。 第五節「入世」對熱點行業投資的影響 歷經13年的艱辛談判，我國終於與美國就「入世」問題達成協議，解決了我 國「入世」路途上的一大障礙。「入世」對我國經濟的影響是全方位的、多層次的，不論是 國企改革還是產業結構調整，不論是宏觀經濟運行還是各個行業發展，都會受到一定影響。 下面就受影響較大的幾個行業進行具體分析。 一、金融保險業 在市場經濟中，金融業是社會經濟運行的樞紐。加入WID後，隨著市場的逐 步開放，在華外資金融機構的數量將有大幅度增加，與國內金融機構將形成競爭態勢。根據 協議，我國「入世」後2年外資銀行可為中國企業辦理人民幣業務，5年全面開放；允許外 國金融公司在基金管理企業中持股力％， 3年後增至 49％；外國股票包銷商可在合資承銷公司中占 33％股份；外資財險 和壽險公司將可以在所有地域經營高風險的保險業務；外資保險公司的業務範圍將逐漸擴大 至團體險和養老金方面。綜合來看，加入Wto對我國金融業的影響是短期衝擊不大，長期 影響深遠。 1．銀行業長期競爭加劇 目前，中資銀行在機構、人員、業務量等方面都占優勢，雖然「人世」後， 外資銀行可以在數年後經營人民幣業務，且其設立分支機構也將不受地域限制，但多年的實 踐證明，其規模難以迅速擴大，無法同國內銀行多年發展所形成的巨大經營網絡相抗衡。因 此，「人世」後外資銀行雖然會對國內銀行機構造成一定衝擊，但這種衝擊在短期內不會構 成實質性的威脅，而從長期來看，我國銀行業必須進行業務調整才能承受住巨大的競爭壓力。 5年後全面開放銀行業，對我國銀行業來說時間還是非常緊迫的。首先，銀 行業體制的市場化改革仍有待進一步深化。我國目前四大商業銀行都歸國家所有，其資產占 所有銀行資產的 90％以上，在全部商業銀行中只有深圳發展銀行和浦東發展銀行兩家上市公司， 這種行業格局不利於參與市場競爭。其次，國內銀行的不良資產率較高，在5年內難以清除， 即使國家計劃將這部分債務以折價或證券化的方式出售，也需要很長的時間。 另外，隨著外資銀行的進入，國內外銀行競爭將日益加劇。我國加入世貿組 織後，國際貿易的迅速發展使得國際間業務往來增加，而外資銀行的優勢在於其所經營業務 的國際化特徵，其業務對像主要是外資企業及外資企業與國內企業相關的存貸款業務，當然 還可以辦理大額人民幣儲蓄業務，這些外資銀行大多資金雄厚，國外營業網點多，信息傳遞 快，抗風險能力強，因而可能爭取到許多企業的風險小、成本低、利潤高的國際結算業務。 因此我國銀行業應不斷完善經營機制，加緊改革，盡快提高競爭力。 2．證券業促進作用深遠 證券業近幾年在我國發展很快，但是與西方成熟市場相比，我國證券市場發 展的時間較短，在制度建設和市場功能等諸方面還需進一步完善。「入世」把我國納入了世 界經濟之列，對我國證券業來說，雖然過渡期較銀行業長，但開放的勢頭不可逆轉，這對我 國證券業和證券市場的規範和發展有著積極的促進作用。 （1）證券市場的金融創新將加速。「入世」後，國外證券商和基金公司將抓 住機會進軍我國證券市場，合資證券公司和基金公司將會逐漸設立，而這些合資公司的經營 管理和風險管理將對新的金融產品提出需求，這就促進了證券市場的金融創新，以推出符合 這些機構需要的金融產品。此外，在證券公司的股權結構上，國有股和法人股的上市流通也 將逐漸得到解決，如國有股回購等；在股票發行制度上，將引入更加符合國際慣例的發行方 式。總之，目前許多帶有中國特色的做法將受到衝擊，我國證券市場將朝著符合發達國家證 券市場慣例的方向發展。 （2）保護投資者合法權利和維持市場秩序將更受重視。長期以來，中國證券 市場的發展是政府推動的結果，這導致了政府對證券市場的監管在某些情況下過多地考慮了 政府的意願。但是，隨著我國加人世貿和市場力量的加強，這種調控證券市場的監管原則將 不適應新的發展形勢，取而代之的是強調維持市場公開、公正、公平的監管原則，制定法律 規則和執行法規，切實保護廣大投資者的合法權利，維護證券市場的健康運行，依靠市場力 量推動我國證券市場的規範發展。 （3）證券公司運行方式會有所改變。我國證券公司目前的管理機制和運行方 式難以適應證券市場發展的需要，「人世」後國外證券商先進的經營方式和投資理念將會給 國內證券公司帶來嶄新的思想，從而推動我國證券公司的發展與國際慣例接軌，這將有助於 我國證券業向更高水平邁進。 3．保險業挑戰與機遇並存 進入如年代，由於社會保障體系的市場化改革，我國的保險業獲得了長足的 發展，尤其是 1999年，允許保險資金的 5％可以通過購買投資基金間接進入股市，從而拓寬 了其投資渠道，這將對我國保險業的發展產生深刻的影響。中國加入世貿組織，既為我國保 險企業的國際化開闢了廣闊的空間，同時也給民族保險業帶來挑戰。 從短期來看，目前我國保險公司在業務量、從業人員、機構網點上相對於外 資保險機構都占有絕對優勢。即使這樣，「人世」也會對我國保險業帶來相當大的壓力：一 是外國保險公司會利用其先進的經營技術和管理手段來爭奪國內保險市場，因此國內保險市 場將受到較大的衝擊；二是整個保險市場監督管理的難度會加大；三是內資保險企業的優秀 人才可能會流失。 從長期來看，我國加入世貿組織對我國保險業所產生的積極意義是十分巨大 的：一方面，它有利於我國保險市場的進一步完善及與國際接軌。外國保險公司的進入及市 場競爭的多元化，將使我國舊有的保險企業的機制和市場壟斷格局發生根本的變革，並迫使 我國保險業進行結構調整，轉換經營機制，提升整個行業的經營管理和服務水平。另一方面， 為我國的保險公司走向國際市場創造了很好的機會。加入世貿組織後，根據對等互惠原則， 我國的保險公司將參與國際市場的競爭，開拓國際市場，在服務貿易方面為國家創造更多的 外匯收入。 總之，在「人世」後的過渡期內，我國必須在加強監管的前提下，在加強風 險控制能力的基礎上，強化國內金融機構的綜合經營能力，塑造能夠在國內市場上與國際金 融集團抗衡的市場主體，使其力爭能站在同一起跑線上與集商業銀行、投資銀行、保險等各 類金融業務為一身的國際金融機構競爭。 二、電信業 加入世貿組織，意味著我國電信業將要在WTO與信息產業有關的四個條件 和「電信服務」附件的管理上與世界巨頭展開競爭。這四個條件是：開放電信市場。在5 年內開放增值服務市場。繼續不加限制地允許外國公司提供IT服務、遵守世貿組織其他與 IT有關的協議等。因此，「入世」成為我國電信業近期面臨的最大挑戰。 1．電信服務業 目前，世界許多大型電信公司紛紛走出國門，建立國際電信戰略聯盟，追求 規模經營，其競爭優勢相當明顯。就自身實力而言，我國企業競爭實力和競爭優勢明顯不足。 首先，我國電信服務的水平跟不上消費水平的提高。我國最大的電信服務企業由於缺乏競爭 對手，服務意識淡薄，服務質量低下，收費過高，已經引起消費用戶的不滿。其次，我國電 信管理體制與企業經營機制還不適合Wto的要求。我國從80年代初就開始了電信經營單位 的企業化步伐，但是名為企業的中國電信實際上是一個由管理部門控制的業務運營法人體， 這既不利於電信服務企業市場主體地位的確立，也不利於企業競爭意識的培養。再次，電信 法規不符合Wto的要求。世貿組織規定，各成員國應及時公佈有關影響該協定執行的措施 及其簽署參加的有關或影響服務貿易的國際協定。而我國目前尚沒有完整、成文的電信法， 因此，「入世」將加快我國制定電信法的步伐，盡快使行業服務規範化，與國際接軌。 加入世貿後，我國電信服務業長期存在的壟斷狀況將被打破。因此，應轉變 觀念，盡快進行體制改革，完善運行機制，提高服務水平，只有這樣才能逐步具備與發達國 家電信業進行競爭的實力，否則，將面臨生存的危機。 2．電信設備制造業 我國電信設備市場早已向外商開放，對電信設備制造業來說，「入世」後的機 遇大於衝擊。首先，市場競爭強度不會有太大的增加。目前世界著名的電信設備制造企業都 已進入了我國，「入世」後不會再有新的更強的競爭對手進入。其次，我國民族電信制造企 業在某些領域已實現技術突破，並開始步入國際市場，因而「入世」後即使對信息產品實行 零關稅，國外產品在價格上也沒有太大的競爭力，反而為民族企業進人國際市場掃除了一些 障礙，同時也帶來了更多的發展機遇。再次，電信服務的不斷優化將大大刺激電話、BP機 及手機的需求，而且由於電子產品關稅的大幅度降低，使我國電信制造需要的進口零部件價 格下降，從而電信制造企業的生產成本也相應降低。綜合各方面因素，我國電信制造業的發 展前景基本看好。我國民族產業發展的主要障礙是核心技術的缺乏，如在CDMA移動通信 系統方面就明顯落後，與摩托羅拉、愛立信等通信鉅子的綜合實力相差甚遠，「人世」後會 造成一定的衝擊。 三、農業 農產品可以說是發達國家和發展中國家利益爭鬥的焦點。美國作為最大的農 產品出口國，要求農產品貿易自由化，而發展中國家認為，農業是很大比重人口賴以生存的 行業，國內保護必不可少。我國與美國達成的農產品協議體現了折中原則，總的發展方向是 降低關稅、削減出口補貼，走向農產品貿易自由化。因此，美國西北部各州的小麥、粟米、 稻米、玉米、棉花及食用油、牛肉、柑橘等將逐漸進入我國，我國農產品市場將逐步擴大開 放，這都會對我國的農產品市場形成很大的衝擊，尤其是大豆市場。但是我國對於這種衝擊 已作了不少準備，如多次降稅。儘管中國將給美國的小麥等農產品更多的配額，但到2005 年還需實行配額管理，配額仍是一道保護門檻，即使全部實行配額，也只佔大農作物的3％∼ 5％，只上升了幾個百分點， 95％左右的農產品仍來自國內。我國的水果、蔬菜、水產品無論從價格還是從質 量上都是有競爭力的，在一些特色產品方面更具有很大優勢。另外「入世」也能促進我國不 斷加大農業基礎建設，改善農業生產條件，加快農業科研換代，加速農業科技進步，努力使 我國的農業接近國際化水平，不斷縮小差距（如我國正逐步實施大豆振興計劃力爭趕上美國 大豆等）。因此，對我國的農業應持謹慎樂觀態度。 四、紡織業 加入Wto，實現了紡織品貿易自由化，尤其是到2005年全面取消配額，將使 我國紡織服裝業深受其惠。紡織品是我國第二大出口商品，現在的配額制既不利於保護我國 紡織業的份額，又限制了紡織業的快速發展。「入世」從總體上拓寬了出口的增長空間，據 估計，「入世」後我國每年將增加 5000萬美元的出口機會。總之，「入世」對紡織業的影響是利大於弊。 首先，「入世」後發達國家利用反傾銷手段對我國紡織品的出口限制將受到制 約。因此，我國紡織服裝業的出口量將大幅度上升。其次，紡織原料進口稅的降低，不僅有 利於降低我國紡織服裝業的生產成本，也有利於產業結構的調整。我國紡織服裝業一直以中 低檔產品為主，高檔、名牌較少，其中加工貿易比重較大，出口量很大程度上依賴於原料進 口，因此關稅的降低使得紡織品的生產成本大大降低。從世界愈來愈重視品牌效應的趨勢來 看，我國紡織業必須不斷調整產業結構，開創有特色的自身品牌，才能提高競爭力。但是， 「人世」後我國紡織服裝業出口也將面臨新的挑戰，國外組織品同樣會對我國的紡織品造成 衝擊。為了競爭的需要，發達國家會在世貿組織允許的範圍內制定新的貿易壁壘，如各國苛 刻的環保衛生標準對我國紡織服裝出口就是最大的挑戰。我國紡織業技術質量低、設備簡陋 等弊端影響了產品的質量和檔次。「入世」同樣為外國產品的進口提供了方便。所以說，主 營出口比重較重且受外國產品衝擊較小的上市公司將是最大的受益者，而邵華王宮裡海外產 品衝擊較大的滌綸和粘膠類的上市公司將受到負面影響。 五、汽車工業 根據中美協議，「入世」後汽車關稅稅率由現時的 80％∼100％每年分階段削減， 2006年降到 25％。與紡織業相比，汽車工業不 是我國的優勢。因為從外貿、技術、價格多方面來看，我國汽車工業尤其是轎車行業存在著 諸多不利因素。從外貿角度來看，汽車工業貿易的逆差是相當大的，每年進口是出口的兩倍 以上；從技術開發角度來看，國內幾大廠商中只有一汽集團有獨立開發轎車的能力；從價格 角度來看，我國轎車出廠價格遠遠高於國外同類轎車出廠價格。因此，「入世」會對汽車廠 商的市場份額、贏利狀況產生極大的負面影響。但由於協議中的一些保護性政策，「入世」 的不利影響會在保護期內逐漸消化，短時間的衝擊可能性較小。 當然，「入世」對我國汽車工業的利好也不容忽視。首先，它在一定程度上將 促進以廠商結構、產品結構、投資結構為主要內容的產業結構的升級和調整。眾所周知，目 前生產市場占有率較高的汽車集團大多與國外大型汽車集團合資，如大眾、通用、豐田等， 這樣「入世」後這些世界汽車集團將想方設法支持和發展合資企業，最終使得一汽、二汽、 上海汽車等集團更加壯大。其次，「『入世」對汽車消費服務環境的改善也大有作用，尤其是 關稅的降低，拓寬了汽車消費市場，同時也增加了汽車工業的利潤率，從而銷售手段。售後 服務消費意識也將大大提高。 從目前情況來看，受影響最大的當是整車類中的轎車行業和零部件行業。而 轎車類上市公司都是國內競爭力較強的企業，只要進一步加強與國外產品的品種差異化和性 能價格比，無論是產品知名度還是生產規模上都有相當的優勢，與本上市的中小企業相比能 夠承受更大的壓力。汽車零部件行業由於生產規模小，品種單一，受到的衝擊將比轎車類行 業要大，再者，雖然其關稅下降幅度不大（從萬％降至 10％），但該行業尤其是轎車零部件類受到的衝擊可能要高於關稅下降的幅度， 因此要提高競爭力必須盡快融入世界零部件供應體系，這方面已有幾家公司走在了前列，相 信會有好的前景。 熾天使書城
【第四章】 第四章上市公司分析 搏擊股海，除去勇氣，更重要的是要有良好的識水性；選擇股票，除去技術分析，還要具有分 析上市公司基本素質的能力、閱懂讀透財務報告的本領。股票投資分析，應該對上市公司的競爭能 力、技術水平、歷史沿革、經營範圍、會計數據、財務指標、股本結構、重大投資事項、分紅配股 方案及財務報表等進行詳盡了解，再結合二級市場的股價走勢，進行深人的研究，從而洞悉上市公 司的經營作風俗理水平、贏利能力及其競爭能力等。 本章主要介紹上市公司競爭地位、經營管理能力、贏利能力等方面的判斷與分析方法， 並且圍繞上市公司的招股說明書、上市公告書、臨時報告、定期財務報告等信息披露的方式、內容 加以介紹和說明。企業基本情況的分析是投資者投資選擇的一個最為基本的內容，是投資者了解企 業的第一步；而企業財務報告則是投資者詳細了解企業經營狀況、發展水平的重要手段之一。對企 業這兩方面的了解和把握在基本面分析中占有重要的地位。 第一節公司基本素質分析 反映公司基本素質的內容包括許多方面，如公司在同行業中的競爭地位，公司的技術 裝備程度，公司的贏利能力和發展水平，公司的企業管理能力和管理程度等。這些問題的研究與分 析有助於投資者進一步把握企業成長髮展的前景，對全面判斷公司狀況及其成長性有一個感性認識。 一、公司競爭能力的判斷 公司的競爭能力及其在同行業中的競爭地位，是通過多種因素綜合反映形成的。同時， 公司競爭地位的判斷也是投資者對公司基本素質和基本情況分析的首要內容。公司無論是在技術更 新方面的發展狀況，還是在管理方面顯現的優勢，都能通過公司在同行業中的競爭地位得以綜合體 現。一般來說，一個極具競爭能力的上市公司，其在同行業中的競爭地位是通過規模優勢、較高的 產品質量、不斷的技術革新、熟諳市場情況、注意產品需求動態、推銷技術高明等條件的具備而獲 得的。投資者對擬投資公司在同行中的競爭地位，可以通過多項經濟指標、多個方面加以分析。因 此，進行長期投資的話，投資者一般選擇具有競爭優勢的公司以獲取較高的投資價值。對公司在同 行業中競爭地位的強弱，主要應通過以下幾項經濟指標來考察：（1）年銷售額；（2）年銷售額增 長率；（3）年銷售額穩定性；（4）年銷售利潤率。 通常，年銷售額的大小能反映公司在行業中的競爭地位，該指標是衡量公司競爭能力 大小的重要內容之一。對公司年銷售額的考察，可以通過與以下幾個基數指標進行分析對比得出結 論：如將該公司的年銷售額與該行業的總銷售額對比，計算出該公司銷售額占全行業銷售額的比重， 以反映公司產品市場份額的大小；還可以將該公司的年銷售額與銷售額排名靠前的公司進行比較， 研究該公司年銷售額的差距或進步。一般來說，公司的銷售額越大，則贏利水平也越高，在一定程 度上也表明公司更有競爭力。 年銷售額增長率的高低可以反映公司自身銷售額的增長水平。投資者理想的投資對 象，不應僅限於有名的大公司，也應包括那些既有相當規模，其銷售額又能迅速增長的公司。對投 資者來說，公司的增長速度比公司規模更為重要，因為增長的銷售額能帶來增長的利潤額，帶來公 司價值的不斷提高、股息的不斷增長，從而可使投資者達到預期的投資目標。 年銷售額的穩定性對長期投資者來說有較大的益處。穩定的銷售額能使股東獲得穩定 的股息和紅利，同時，也給投資者發出該公司的管理具有穩定、可靠保證的信號。 銷售利潤率也是反映公司競爭能力的一個重要指標，當公司的銷售額較高、而銷售利 潤率偏低或接近虧損時，說明公司及其產品已處於競爭極為激烈的行業，投資者對該公司的經營要 多加留意。 綜上所述，考察公司的競爭能力應結合公司的年銷售額、銷售額增長率、銷售利潤率、 銷售額的穩定性等指標綜合分析，以判斷該公司是否值得投資。 二、公司技術水平的測試。 公司的技術水平和技術裝備能力也是決定公司競爭地位的重要因素。公司技術水平的 測試包括兩個方面，一是技術的硬件部分，另一個是公司軟件內容。評估技術的硬件部分主要考察 機械設備的水平，單機或成套設備的裝置，企業設備裝置的核心技術等；軟件部分測試主要包括生 產工藝技術、工業產權專利設備制造和經營管理技術，還要測試公司具備了何等生產能力，達到了 什麼樣的生產規模，企業擴大再生產的能力如何給企業帶來經濟效益等。除此之外，還有必要進一 步考察公司擁有多少掌握技術的高級人才、專業技術人員以及二者占全部員工的比例，還要計算公 司研究開發人員占公司員工的比例。通過以上方面的考察和測試，全面把握公司的技術裝備水平和 研究開發創新能力。 目前，世界經濟及產業結構正向高級化發展，新技術新產品的開發顯得越來越重要。 微電子、光纖通訊、生物工程等方面新產品相繼推出，在短期內就能使股價連續上漲。從投資的角 度研究新技術新產品的開發，對把握投資的時機和節奏非常有益。 一般來說，新技術新產品的開發初期，公司存在著較大的風險。同時，一些上市公司 對新技術掌握的核心內容有限，常常會造成新技術開發的效果要比人們預期的差。即使股價已上漲 得較高，也會5！起一段時間的回落。因此，投資者準確判斷公司技術水平的提升程度，有著非常重 要的意義。 從新技術開發到引起股價的變化，一般要經歷兩個階段。第一階段，經過研製、開發 或資產重組取得新技術新產品的消息傳出後，該企業及其產品往往會成為投資者投資的熱點，股價 在此消息公佈前或公佈中會出現一段自然的漲升。第二階段，如果該企業的股票已經成為人們爭相 投資的對象後，這種新技術、新產品普及的過程比較困難，銷售不理想，並未引起贏利水平出現較 大幅度的提高，那麼就會引起股價下跌；反之，如果經過新技術新產品的開發能給公司帶來一定的 營運績效，則會推動股價上漲。 三、公司管理水平的考察 公司的經營管理能力和管理水平對公司的生存與發展、成功與失敗意義重大。管理水 平的高低，往往直接體現在公司的贏利水平以及成本與費用的控制方面，體現在公司資產的有效運 營方面。對於投資者來說，考察一個公司的經營管理水平較為困難，目前來看，有效地考察管理水 平可以從以下幾個方面著手： 首先，應著重考察公司各級管理人員的素質及能力。目前上市公司的管理階層主要包 括決策層、高級管理層、部門負責層、執行層。 決策層是企業最高的權力機構，應有明確的生產經營戰略和良好的經濟素養，應具備 較高的企業管理能力和豐富的工作經驗，有清醒的頭腦和綜合判斷能力。此外，還必須具備較強的 法制觀念，嚴格按照我國的法律、法規、政策行事，能根據法律規範制定自己的生產經營策略和方 向，有嚴明的組織紀律性，知人善用，堅持正確的經營方向。 高級管理層人員應具有與該企業相關的技術知識，通曉現代化管理理論知識，有實際 的管理經驗，有較強的組織指揮能力，有扎實的廉政工作作風。一般來說，高級管理人員應具備以 下能力和專長：有組織指揮能力，熟悉企業的生產經營程序和方法，合理安排生產經營；有專業消 技術南實際工作經驗市經營頭腦和開拓精神；善於協調關係、溝通感情。 部門負責人，一般指企業職能部門的負責人。如人事部、生產部質檢部、供銷部資產 管理部、經營部、采購信息部、財務部、生產廠（車間）等部門的部長。部門負責人的基本要求是： 精通本部門業務，有獨立領導本部門工作人員的能力，有較高的工作效率，部門工作成績顯著。 其次，應考察企業的經營效率。產品的銷售、生產原材料的供給、利潤的獲得都靠精 干的經濟活動部門去實現。對企業的經營活動效率應著重評價：經營人員的整體觀念、奉獻精神； 經營人員的開拓能力和應變能力；經營人員的業務精通程度和效益意識；經營人員的工作效率和工 作業績；經營人員的職業道德和進取精神。 再次，對公司內部調控機構效率加以分析。投資者可根據公司的具體經濟目標，考察 公司內部各項規章制度是否訂立，是否切實可行，各員工是否遵守，各部門是否都有自己的辦事程 序，是否分工明確，職責清楚，權利是否享受，義務是否履行等。 四、公司民利能力分析 贏利能力分析是對公司基本面分析的重要內容之一，作為投資者來說，學會計算和分 析公司的贏利指標，掌握和判斷公司的贏利能力具有重要的意義。由於公司的贏利能力分析大多需 要結合一些財務指標加以研究，因此，本部分內容在第二節有詳盡介紹。 第二節財務報告的內容及分析 任何一個慎重的投資者，在決定投資於某公司股票之前，都應該對該公司公開的一系 列資料加以收集和分析。對投資者來說，上市公司必須公開披露的財務報告是一份重要的信息來源。 面對財務報告，投資者為決定是否投資，應分析企業的資產和贏利能力；為決定是否轉讓股份，應 分析贏利狀況、股價變動和發展前景；為考察經營者業績，要分析資產贏利水平、破產風險和競爭 能力；為判斷公司勝利分配政策，要分析籌資狀況。所以，只有通過對上市公司的財務資料、業務 資料、投資項目、市場狀況資料等進行全面綜合分析，才能找到該公司股票的合理價位，進而通過 比較市場價位與合理定價的差異而進行投資。 一、從上市公司的財務報告中獲悉信息 一個企業如果其股票上市交易，就要承擔公開披露信息的義務。按照我國證監會的規 定，上市公司信息披露的主要內容有四項：招股說明書、上市公告、定期報告和臨時報告。這些報 告雖然包括許多非財務信息，但大部分信息具有財務性質或與財務有關，因而具有財務報告的性質， 我們統稱為上市公司財務報告。那麼投資者或潛在投資者從這四項公開披露的重要內容中，能獲取 哪些最為重要的財務信息呢？ 首先，獲取該股票未上市前的一系列信息。包括：（1）獲取其發行總市值、預測的 稅後贏利、每段收益、預計市盈率、發行後每股淨資產等信息；（2）獲取募集資金的風險介紹，報 告的財務信息包括投資風險（經營風險、行業風險、市場風險、政策風險和其他風險）和股市風險 （影響股票市場價格變化的基本因素）；（3）獲取募集資金的計劃用途、各項目的輕重緩急、募集 資金不足時的備選計劃、前次募集資金的運用情況等信息；（4）獲取第一個贏利年度是否準備發放 勝利以及發放時間，股利分配的一般政策，預計的股利支付率等信息；（5）獲取發行人過去至少三 年中的經營業績等信息；（6）獲取發行人股本的情況，如發行後的股本結構、淨資產總額、每股淨 資產等信息；（7）獲取發行人的主要借款情況。 其次，獲取公司上市時的信息。如股票發行情況中公司近三年或者成立以來的經營業 績和財務狀況以及下一年的贏利預測文件。 再次，獲取上市後企業的財務報告、經營情況、股票及股權結構的變化等。 二、從招股說明書中獲取主要信息及財務分析重點 招股說明書是股票發行人向證監會申請公開發行材料的必備部分，是向公眾發佈的旨 在公開募集股份的書面文件。招股說明書的有效期為自公告之日起6個月。主要內容、財務信息及其 分析見下表。 以1999年5月11日《中國證券報欄州黃河的招股說明書為例。 項目面值發行價發行費用募集資金 每股 1．00 7．27 0．25 747人民幣（元） 合計4500 34740 1125 33615人民幣（萬元） 綜合贏利能力分析可以通過財務指標進行，如銷售利潤率（淨利、毛利）、資產收益 率、股東權益收益率、主營業務利潤率等。如蘭州黃河，風險因素主要有經營風險、行業風險、市 場風險、項目投資風險、政策風險、中國加入Wto後給公司帶來的風險、股市風險等，並對此提出相 應的對策。閱讀者通過招股說明書只能把握定性分析，定量分析還要通過財務指標的計算予以了解。 如在經營業績欄中，公司提供了蘭州黃河1996年∼1998年的經營業績表（單位：萬元）。 1998年 1997年 1996年 主營業務收入 37798 36025 28741 主營業務利潤 11625 11056 9317 利潤總額 3508 5689 4380 淨利潤 3147 2710 2054 由此可以計算出：該公司的主營業務利潤率在1998年、1997年、1996年分別為30．76 ％、30．68％、32．42％。分析招股說明書時，應注意各家上市公司招股說明書提供的資料不盡相 同，計算的利潤指標多少不一。從蘭州黃河的招股說明書中看出，該公司的主營業務利潤處於較高 的水平，且較為均衡，其風險相對減弱。 三、從上市公告書由獲取信息並加以分析 股票獲准在證券交易所交易之後，上市公司應當公佈上市公告書。上市公告包括了招 股說明書的主要內容，此外還有以下內容：股票獲准在證券交易所交易的日期和批准文號；股票發 行情況；公司創立大會或者股東大會同意公司股票在交易所交易的決議；董事、監事和高級管理人 員簡歷及其持有本公司證券的情況；公司近三年或者成立以來的經營業績和財務狀況以及下一年的 贏利預測文件；證券交易所要求載明的其他事項。 在分析時應注意贏利預測的假設條件是否切合實際，是否以發行人正常的發展速度作 出預計，預測采用的會計政策是否與財務報表所采用的會計政策一致。 四、從年度報告、中期報告中獲取信息並加以分析 從目前來看，上市公司公開的信息中，最為全面系統的財務資料當屬上市公司的年度 和中期財務報表。投資者對公司的財務報表內容都略知一二，對財務報表的指標計算也較為熟悉， 但是，需要注意的是財務狀況分析重在"分析"二字，如果僅僅計算出財務比率，而不進行分析，就 會導致什麼問題也解決不了的後果。因此，財務報告分析的核心問題在於解釋原因，並不斷深化， 尋找最直接的原因。財務分析是個研究過程，分析得越具體、越深入，則獲得的信息超準確。 那麼年度報告和中期報告能夠給我們提供哪些信息呢？ 年度報告的內容主要包括公司簡介、會計數據和業務數據摘要、董事長或總經理的業 務報告、董事會報告、監事會報告、股東會簡介、財務報表、年度內發生的重大事件及其披露情況 要覽、關聯企業、公司的其他有關資料及其備查文件等。財務報表包括資產負債表、損益表及利潤 分配表和現金流量表。 中期報告內容包括財務報告、經營情況的回顧和展望、重大事件的說明、發行在外股 票的變動和股權結構的變化、股東大會簡介等。中期報告中的財務報告、包括財務報表和財務報表 附註兩部分。財務報表至少包括資產負債表（截止到6月的最後一天）和損益表（本會計年度前6個 月和去年同期比較）。它們可以是簡化的財務報表，但要提供每段收益、淨資產收益率和每股淨資 產指標。如果淨資產收益率低於同期銀行存款利率，應說明原因。 對干年報的分析方法及分析重點在後面詳細介紹。 五、從臨時公告中捕捉信息 臨時公告包括重大事件公告和公司收購公告。 1．所謂"重大"事件，是說這些事件的發生對上市公司原有的財務狀況和經營成果已 經或將要產生較大影響，並影響到上市公司的股票市價。 《證券法》中將以下事件列為重大事件： （1）公司的經營方針和經營範圍的重大變化； （2）公司的重大投資行為和重大的購置財產決定； （3）公司訂立重要合同，而該合同可能對公司資產、負債、權益和經營成果產生重 要影響； （4）公司發生重大虧損或者遭受超過淨資產 10％以上的重大損失； （5）公司生產經營的外部條件發生重大變化； （6）公司的董事長，1／3以上的董事，或者經理發生變動； （7）持有公司5％以上股份的股東，其持有股份情況發生較大變化； （8）公司減資、合並、分立、解散及申請破產的決定； （9）涉及公司的重大訴訟、法院依法撤銷股東大會、董事會決議。 如：1999年6月2日，《證券時報》發佈五一文股份有限公司的董事會公告：根據有關 規定，中國工商銀行長沙市分行銀工現代裝飾公司於1999年5月25日與湖南創智科技有限公司簽訂協 議，將其持有的五一文法入股全部轉讓給創智科技。根據轉讓協議，此次轉讓價格為每股人民幣2．00 元，轉讓股份700萬股，占五一文總股本的7．83％；長沙市調料食品公司於1999年5月25日與湖南創 智科技有限公司簽訂協議，將其持有的五一文法人股全部轉讓給創智科技。根據轉讓協議，此次轉 讓價格為每股人民幣2．00元，轉讓股份216．61萬股，占五一文總股本的2．42％。此次股權性質分 別為法人股，分別協議采用分期付款方式執行，其中第一期款項已支付，全部轉讓將於協議生效日 起45日內完成。 最常見的重大事件報告是"公司股份變動公告"和"配股說明書"。 2．收購事件對收購公司和被收購公司的股票價格會產生重要影響，有時甚至涉及整 個證券市場。收購公告的內容主要包括： （1）收購人的名稱、所在地、所有制性質及收購代理人； （2）收購人的董事、監事、高級管理人員名單及簡要情況，以及他們持股數； （3）持有收購人 5％以上的股份的股東和最大的 10名股東名單及簡要情況； （4）收購價格、支付方式、日程安排及說明； （5）收購人欲收購股票數量；收購人前三年的資產負債、盈虧概況及股權結構； （6）收購人在過去12個月中的其他情況； （7）收購人對被收購人繼續經營的計劃； （8）收購人對被收購人資產的重整計劃； （9）收購後新公司的發展規劃和未來一個會計年度的贏利預測。 如 1999年 1月 30日遼物資（051）在《中國證券報》公告："本公司原國家股股東瀋陽資產經營有限公 司將其持有的本公司國家股2441．85萬股股權全部轉讓給瀋陽銀基集團股份有限公司，每股轉讓價 為1．084元，轉讓金融為2646．對萬元，此次股權轉讓後，瀋陽銀基集團股份有限公司累計持有本 公司法人股 35． 9％，成為本公司的第一大股東。此次股權轉讓後，本公司的總股本未發生變化， 但股東發生變化。" 同時，ST遼物資（0511）董事會還發佈公告：以公司現有資產。負債同該公司第二大 股東瀋陽銀基集團股份有限公司經評估後的部分優質資產進行 100％的置換。雙方的債務、人員隨其資產一起置換，並變更gy遼物資的主營業務，該公 司的主營業務將由從事廢舊物資回收、金屬材料及建築材料銷售變更為基礎設施開發建設、賓館、 旅游服務業等。資產置換後，gr遼物資除了股票名稱股票代碼"0511"未變之外，公司的資產結構、 業務結構和人員組成都發生了脫胎換骨的變化。 此次新置換人ST遼物資的是銀基集團的三家全資子公司，即瀋陽皇城商務酒店有限公 司、瀋陽銀基置業有限公司和瀋陽市海外旅游總公司。以1998年6月30日為基準日，ST遼物資置換前 淨資產為14016萬元，置換後16088萬元；置換前淨利潤為一59．84萬元，置換後為1170萬元。通過 以上財務數據的比較可見，資產置換後，阿遼物資的資產質量、財務狀況及經營業績都有了較大改 善。根據置換雙方簽訂的協議，1998年8月1日以後，這三家企業的利潤屬於gr遼物資。銀基集團已 與瀋陽資產經營有限公司簽訂了股權轉讓協議，並支付了部分股權轉讓金，協議受讓其持有的gr遼 物資的2442萬股國家股，這將使銀基集團持有的 ST遼物資的股份比例達到 35． 9％，成為 gr遼物資的第一大股東，目前，有關手續正 在辦理之中。銀基集團成為ST遼物資第一大股東之後，將為gr遼物資在報基集團內部開展資本運營 創造條件。 以上這一公告較為全面，投資者應對此類公告細心研究，關注收購方的經營狀況及財 務變化。 第三節財務指標的應用技巧 上市公司公開披露的財務信息很多，投資人要通過眾多的信息，正確、迅速地把握企 業的財務狀況和未來，正確使用年報或中報的財務信息更為重要。 一、把握三項重要指標 對於上市公司來說，最重要的投資評價指標是每股收益、每股淨資產和淨資產收益率。 證券信息機構定期公佈按照這三項指標高低排序的上市公司排行榜，可見其重要性。 1．每股收益 每股收益是我國當今證券市場上常見的指標之一，通常和淨資產收益率共同表達上市 公司的獲利能力和水平，並且是評價股票好壞及估算股票市價的一個相當重要的因素。從股東投資 的根本動機來看，是為最大限度地獲取利潤，如果單純從投資行為角度講，上市公司每股收益越高， 其可供股東分配的利潤就越多，所以投資於每股收益高的股票，自然可期望分得較多股利。如果從 投機角度講，股東可以通過二級市場買賣股票獲取價差收入，而每股收益越高，其市價通常也會越 高，股東可以獲得的價差收人也就越多。由此可見，每股收益這一指標不僅是評價公司獲利能力的 指標，也是決定股票投資價值大小的重要標志。 對作為評價上市公司投資時機選擇重要指標之一的每股收益，在分析時應注意如下幾 個方面的問題： （1）考察每股收益歷年的變化，是研究公司經營業績變化最簡單明了的方法。 在對公司的財務狀況進行研究時，投資者最關心的一個數字是每股收益。每股收益是 將公司的淨利潤除以公司的總股本，反映了公司每一股所具有的當前獲利能力。 每股收益的作用在於它反映了普通股的獲利水平，可以評價該公司相對的贏利能力； 通過不同時期每段收益的比較，可以了解該公司贏利能力的變化趨勢；可以進行經營實績和贏利預 測的比較，以掌握該公司的管理能力。 其中，考察每股收益歷年的變化，是研究公司經營業績變化最簡單明了的方法。同時， 它也是衡量上市公司贏利能力最重要的財務指標。 從北京城鄉歷年來的每股收益可以看出，該公司業績變化處於穩定發展、略有上升的 良好狀態。 （2）考察每股收益變化，還應結合股本變化分析。 由於不少公司都有股本擴張的經歷，因此還必須注意不同時期的每段收益數字的可比 性。公司的淨利潤絕對值可能實際上是增長了，但由於有較大比例的送配股，分攤到每股的收益就 變得較小，可能表現出減少的跡象。但如果以此便認為公司的業績是衰退的話，顯然是一種錯誤。 如 1998年大唐電信的每股收益為0．35元，主要是由於股本擴大所致，但不等於說該股票沒 有發展空間。 反過來說，如果公司某一年度有過大比例送配的話，則可能會造成該年度每股收益過 度攤薄，造成今後年度過度誇大增長程度的可能。下面通過圖示說明： 使每股收益攤薄 股本擴大、 募集到部分一收購一家----使公司每股收益快速增長 資金公司 上圖說明，公司股本一旦攤薄過度，通過募集資金收購某一個公司，納人本期的利潤 會明顯增大，使每股收益的快速增長具有一定的虛假性。因此，研究每股收益的變化，還必須參照 其淨利潤總值與總股本的變化情況加以分析。 （3）兩倍的年中每股收益不一定等於全年的每股收益。 一般來講，上市公司年未贏利至少應是中期贏利的一倍，也就是上半年與下半年贏利 持平，在目前我國還未出現股票回購的情況下，年末每股收益應該至少是中期每股收益的兩倍。但 事實上兩者的關係並不是這種倍數關係。因為大多數公司的經營在一年中都有周期性的變化，公司 的業務可能集中在上半年或下半年，使得中期業績在全年的收益中比例不平衡。除此原因之外，還 有種種公司可控與不可控因素影響其收益的變化。以1998年年報為例，利潤被"預支"是導致一些公 司淨利潤增幅下降的重要原因。另外受行業、宏觀環境以及其他非正常因素的影響，受首次執行新 的會計制度、會計政策發生變更的影響，也會使公司利潤減少或出現虧損。如果想通過中期業績預 測全年每股收益的話，前提條件是公司下半年將保持上半年的增長速度，但以當前業績相對上年同 期業績的增長率，乘以上年的全年業績，可能更準確一些。 （4）每股收益不反映股票所含有的風險。 每股收益是在多大的風險下形成，這一指標無從考察。每股收益僅能反映公司業績的 變化情況，不能反映公司的系統性風險和非系統性風險的大小。 例如，假設某家上市公司原來是一家大型零售商業，最近轉向高科技領域的技術開發 與生產，公司的營運風險、技術風險、融資風險增大了許多，但每股收益可能不變或提高，所以， 每股收益並沒有反映出風險增加的不利變化。因此，投資者或股東就要研究，究竟這種收益增大的 背後伴隨多大的風險。尤其目前我國上市公司的資本運營力度不斷加大，企業兼併、收購浪潮一浪 高過一浪，許多上市公司的經營戰略逐步轉向高新技術產業，因此，面對眼花繚亂的資產重組事件， 單純用每股收益衡量企業收益，而不衡量風險是不可取的。 （5）每股收益多，不一定多分紅，還要看公司股利分配政策。如廈新電子（6000057） 1998年每股收益為1．02元，但1998年年末不分配不轉增。 （6）由於不同股票的每一股在經濟上不等量，它們所含有的淨資產和市價不同，換 取每段收益的投入量不相同，因此使每股收益在公司間的比較受到限制。 2．市盈率 雖然年報中沒有市盈率這個指標，但是，絕大多數投資者對某一支股票分析時，都要 結合這支股票目前的市場價位來進行研究，這樣便形成用途廣泛的市盈率的計算和分析。 市盈率也稱為價格與收益比率，該比率反映單靠普通股的收益要多長時間才可收回購 買股票的投資，其投資收益率是多少。其計算公式為： 價格收益比率（市盈率）一普通股每股市價十普通股每股收益 如果A上市公司，普通股每股市價10元，普通股每股收益為1．26元，那麼價格與收益 的比率為7．94倍，投資收益率為12． 6％。也可以說，如果你在股市購入 A公司股票，購買價為 10元，若A公司以後每年每股 收益均為1．26元，則你需要7．94年才能全部收回投資。 市盈率通常是股價定位的一個重要尺度，通常在不同的證券市場，不同時期會形成一 個比較認可的平均市盈率，然後利用市盈率的計算公式及各個股票的每股收益即可確定股價。比如 市場市盈率平均為20倍，A公司股票每股收益為0．50元，B公司股票每股收益為0．90元，則A和B公 司股票市場定價一般為10元（0．50 X 20）和 16元（0．80 X 20）。但股票市場常常會出現這種情況，即A公司股票現價7．5 元，市盈率為15倍，而B公司股票現價為24元，市盈率為用倍，一般的投資者要買A股票。這是因為 其市盈率較低，投資A股票相對B股票而言風險要低，按市場平均市盈率給各個股票定價，A股票應上 漲，B股票應下跌。但股票市場有時會出現相反情況，即A股票價格下降，B股票價格上漲，其原因在 於計算市盈率的每股收益是過去實現的資料，未來情況可能不確定，假如一家公司每股收益每年成 倍增長，顯然這種股票的市盈率就應該高些。比如預計B股票下年每股收益增長一倍，則應為 1． 60元（0． 8 X 2），這就是市盈率在股票市場中的應用。因此，在研究市盈率這個 指標時，還應注意一些研究技巧。 研究公司的市盈率，還應該結合公司業績增長情況進行分析。如果公司業績的預期增 長率高於其市盈率的話，比如市盈率是40，而年增長率是 50％，即使市盈率的絕對值偏高，也是可以接受的。 使用市盈率要注意的問題是：不能盲目使用市盈率進行不同行業上市公司的比較。因 為充滿擴展機會的新興行業市盈率普遍較高，目前我國高科技板塊市盈率偏高就是典型的一例。而 成熟工業的市盈率普遍較低，家電類由於其市場處於飽和期，雖然該行業上市公司的每股收益較高， 市盈率卻明顯偏低。 3．淨資產收益率 淨資產收益率也稱為淨值報酬率，是反映股東投資報酬率的一個指標，具有很強的綜 合性。淨資產收益率是企業淨利潤與平均淨資產的比率，用以反映淨資產的獲利水平，即股東權益 的回報率。 投資者對這一指標應給予更多關注。如：深、滬兩市的900多支股票中，既有淨資產 收益率高達 40％的股票，也有淨資產收益率為一 30％左右者。對於投資者而言，其淨資產收益越大 越好，指標越大，說明淨資產收益能力越強，股東回報越多，這當然是股東所最希望的。一家公司 淨資產收益率的高低評價，還要結合同行業其他公司同種指標來進行，同時還要將同一公司連續多 期指標進行比較，以便分析公司淨資產收益率水平的變動趨勢。例如，從下表歷年來水泥行業上市 公司的平均淨資產收益率的變化，可以看出這一行業淨資產帶來的利潤逐漸降低。 假如一家公司的淨資產收益率逐年提高，則可以被視為資產運作效益的提高。淨資產 收益率指標具有很強的綜合性，尤其是考察通過配股而達到資本擴張的公司，這一指標具有更為重 要的意義。由於配股資金是最新注入的，利用這些資金取得的資產也是才從市場上取得，其成本應 當是比較準確地反映了當前的市場價值。公司過去的淨資產值一般是被低估，而新增的淨資產值較 為準確。如果公司在配股後財務報表上的淨資產收益率與上年同期保持不變，甚至有所增加的話， 一般來說，公司的實際淨資產利用率提高了。 二、與股票市價、盈餘相關的其他比率 1．股本收益率 股本收益率是公司淨利潤與普通股股本總額之間的比率，用以反映發行在外的普通股 股本的獲利能力。用公式表示為： 股本收益率二淨利潤《發行在外普通股股本 以北京城鄉為例， 1998年公司股本收益率為 41． 58％（11246．39527049．2）。即股東每百元實際投資（指原始投資）可獲41．5 元的回報。與淨資產收益率相比較，股本收益率反映的是股東原始投資額的獲利能力，而淨資產收 益率則反映的是股東在公司中擁有的全部投資額的獲利能力，即包括原始投資產生的盈餘留在公司 中那部分投資額。相比較而言，淨資產收益率表達獲利能力更全面些，因為股東對公司的投資完整 地講，不僅包括原始投資，而且包括盈餘留在公司中的那部分相當於再投資的數額，理所當然地這 部分再投資也應該產生與原始投資額一樣的收益，否則不如將其收回來投資於其他方面。因此，投 資者應該更多地關注淨資產收益率這個指標。在運用中較好的方法是結合總資產收益率、淨資產收 益率指標分析股本收益率，而且將不同時期的指標進行比較後其獲利能力的趨勢，不過這種趨勢有 時會受到股本變動的影響。另外還需要進行同行業之間的橫向比較，以確定其指標的高低。 2．每股淨資產 上市公司的基本資料中，每股淨資產作為一項較為重要的內容在基本資料表中羅列。 對於廣大的投資者來說，這一指標並不經常被用於投資分析。但是，如果把每股淨資產與每股市價 結合起來加以運用，則對於投資分析也是極具價值的。 每股淨資產，是指年末股東權益與年度末普通股股份總數的比值，也稱為每股權益或 每股賬面價值。其計算公式為： 每股淨資產二年度末股東權益件度末普通股數 以深gi防大為例，到l．998年年末股東權益為80941．88萬元，總股本為28800萬元， 則每股淨資產為 2．sl元／R。它表示深圳方大股份有限公司發行在外的每股普通股所代表的淨資產成本， 即賬面價值為 2．81元／ie股。在投資時只能有限地使用這個指標。因為該指標是用歷史成本計量 的，既不反映淨資產的變現價值，也不反映淨資產的產出能力。尤其是某些淨資產增值或貶值比較 快的行業，其用歷史成本計算的淨資產既不能說明該項資產目前值多少錢，也不能說明利用該項資 產能獲利多少或怎樣獲得。 因此，該指標在特定條件下使用有一定的作用，如判斷某一公司是否會出現破產時可 以加以使用。 如果公司的股票價格低於淨資產的成本，成本又接近於變現價值，說明公司已無存在 價值，清算是股東最好的選擇。 把每股淨資產和每股市價聯繫起來，可以說明市場對公司資產質量的評價。反映每股 市價和每股淨資產關係的比率，稱為市淨率。市淨率可用於投資分析。每股淨資產是股票的賬面價 值，它是用成本計量的；每股市價是這些資產的現在價值，它是證券市場上交易的結果。投資者認 為，市價高於賬面價值時企業的資產質量好，有發展潛力；反之則資產質量差，沒有發展前景。優 質股票的市價都超出每股淨資產許多，一般說來市淨率達到3倍時，公司在投資者的心目中有較好的 形象。 3．每股紅利 每股紅利是指上市公司實際發放的普通股股利與普通股股份總額的比例，反映股東從 公司獲利中實際分得的那部分投資收益。用公式表示： 每股紅利二支付的普通股股息總額十發行在外的普通股股份 上市公司為達到擴大經營或防範風險等目的，對實現的淨利潤通常不會全部分派給股 東，甚至有時因出於特殊的原因或派現困難，即使獲利非常豐厚，也不進行分配。這樣對於那些為 獲取股利收人的股東而言，無疑是不利的。反之，有時公司當年獲利不多，甚至虧損，但公司卻用 滾存利潤或用盈餘公積金補虧後支付一定的股利。由此可見，每股收益與每股紅利雖然都是表達獲 利能力的指標，但每股收益是指當期實現的那部分利潤分攤到每股的平均額，而每股紅利則是當年 實際分派給股東的那部分利潤，並且其來源不僅限於當年實現的利潤，還包括以前年度滾存的利潤， 甚至在公司虧損的情況下，在用盈餘公積補虧後，可按不超過面值6％的比例支付紅利。對於短期的 投資者而言，也是希望每股紅利越高越好，因為每股紅利越高，這部分投資者獲利就會越多。而對 長期投資者而言，則可能既希望公司支付一定紅利．又不希望支付太多紅利，以免影響上市公司長 遠發展。 4．股利支付率 在股票市場上，對股票市價估計過程中，通常還要考慮勝利政策。一般來說，在其他 條件基本相同的情況下，股利支付率相對較高的公司股票價格也要高些。 股利支付率是指普通股的每股紅利與每股盈餘的比例，即支付的股利占贏利的比重， 是用以反映公司當年實現的利潤中有多少支付給股東了。公式的表達式為： 勝利支付率叫媽敗紅利卡姆股盈餘 股利支付率究竟多高好，沒有明確的標準。它取決於公司勝利支付政策，而股利支付 政策是按照公司的經營活動及發展需要確定。對股東而言，分析股利支付率重點應在兩個方面，一 種是高贏利的公司股利支付率為0的情形，另一種是低贏利的公司高股利支付率的情形。因為，這兩 種情況顯示出極大的不對稱性。一般來說，公司贏利與股利支付率的配合情況如下： 贏利額 值得股東分析的是為什麼在贏利不多的情況下大量派出勝利，這樣做是否會影響到公 司的發展；為什麼在贏利很高的情況下，股利支付率較低乃至於不分派股利，如果將盈餘用於擴大 投資項目，對公司長遠發展是有利的，如果是因為現金周轉困難而無法派發現金紅利，則說明公司 在財務上遇到一定的困難。所以要注意圖示中的ゝ、々兩種情況。 第四節會計報表分析方法 一、為什麼要分析會計報表 懂得會計報表中每個項目的含義僅僅是理解會計報表的第一步，要真正掌握會計報 表，還要學會分析會計報表。孤立地看，會計報表中的數字是靜止的，這些數字本身是膚淺的、不 切實際的。如果孤立地看問題，就不可能通過會計報表深入了解企業的整個財務狀況和經營成果， 以及各種會計報表之間和每一個會計報表內部各項目之間的相互聯繫。比如，負債是要用資產來償 還的，流動負債是要用流動資產來償還的，那麼，我們要了解企業的償債能力，光看資產數字不行， 要把資產同負債聯繫起來分析；占有資產是為取得收入，那麼，要了解企業的贏利能力，光看損益 表中的利潤額一欄肯定不行，還要把利潤同資產聯繫起來分析，像這樣的問題還有很多。假設某企 業今年損益表中的淨利潤是1億元，既不能說明該企業的贏利能力，也不能說明企業利潤的變化情況。 再如，甲乙兩家企業，利潤分別是1000萬元和3000萬元，顯然，我們不能據此就說1000萬元一定比 3000萬元要差，如甲企業的資產總額是1億元而乙企業的資產總額是6億元，結論剛好相反。 財務分析的目的主要有以下幾點： 1．評價上市公司的財務狀況 通過對上市公司的財務報表等核算資料進行分析，可以了解上市公司資產的流動性、 負債水平以及償還債務的能力，以評價企業的財務狀況和經營風險。 2．評價上市公司的資產管理水平 公司的生產經營過程就是利用資產取得收益的過程。資產是企業生產經營活動的經濟 資源，資產的管理水平直接影響到企業的收益，它體現了企業的整體素質。進行財務分析，可以了 解到企業對資產的管理水平、資金周轉狀況，以評價企業的經營管理水平。 3．評價企業的獲利能力 獲取利潤是企業的主要經營目標，它也反映了企業的綜合素質。企業要生存和發展， 必須爭取獲得較高的利潤，這樣才能在競爭中立於不敗之地。投資者對企業獲利能力的分析不能僅 看其獲取利潤的絕對數，還應分析其相對數，這些都是通過財務分析進行。 4．評價上市公司的發展趨勢 企業的發展趨勢，關係到投資者自身的切身利潤。通過對企業進行財務分析，可以判 斷企業的發展趨勢，預測企業經營前景，避免盲目投資帶來的損失。 二、怎樣分析會計報表 由於對上市公司的財務報表信息公開披露的要求是半年一次，因此，對上市公司的會 計報表分析應建立在每半年一次。分析會計報表主要有兩大方法，即比例分析法和比率分析法。 1．比例分析 比例分析法使用較多的是增長比例分析和結構比例分析。 （1）增長比例分析。 增長比例分析的主要目的是分析企業經營成果在若干年內的增長情況。增長比例分 析，一般用於損益表的分析，也可以用於資產負債表的分析，但不適合於現金流量表的分析。增長 比例分析有兩種計算方法：一是環比增長分析，也就是將相鄰兩年的數字進行比較分析，如 1993年比 1992年、1999年比 1998年等。 H是定基增長分析，就是固定某一年為比較的 基礎，計算與分析增長情況，如以1990年為基期，1991年、1992年、1993年等以後各年均以此為基 礎計算增長率。 一般來說，環比指標使用範圍較為廣泛。下表為深萬科 （0002）的利潤表及其環比比例計算表。 表4－10深萬科（0002俐潤及利潤分配表 表4－11深萬科（0002》主要及利指標杯比比例表 （2）結構比例分析。 結構比例分析的主要目的是分析某一會計報表中各項目的構成是否合理，如流動資產 占總資產的比例、固定資產占總資產的比例、銷售成本占銷售收入的比重等。 2．財務比率分析 財務比率分析是將兩個相互聯繫的財務指標進行測算分析。我們在前面曾經提到，各 會計報表之間和每一會計報表內部各項目之間是相互聯繫的，只有將各會計報表項目聯繫起來，通 過指標之間的比率關係計算才能正確地判斷企業真正的財務狀況和經營成果，這種方法就是比率分 析法。比率分析法是會計報表分析中最常用的方法，而且，很多比率也已經標準化了。 3．會計報表的分析技巧 財務報表的分析應著重抓住幾個重要項目加以分析，這樣有利於投資者在較短的時間 內，全面了解即將投資企業的獲利能力。資產管理能力、資金營運能力以及創造現金流量的能力等。 在日益崇尚"現金至尊"的現代理財環境中，企業的現金流量分析既重要，又具有一定的難度，所以， 現金流量的分析放在後面單獨介紹。在此，主要介紹如下幾個方面的分析方法。 （1）如何衡量和分析獲利能力 獲利能力是指企業賺取收益的能力。利潤的分析對投資者來講是至關重要的。因為投 資者以勝利形式獲取的收入來自於利潤。並且，利潤增長能引起股價的上漲，從而使股東獲得資本 收益。在獲利能力分析時，通常用一些基礎的百分比形式來衡量收益，這比用絕對數來衡量更有意 義。這些基礎性資料可以是生產性資產或所有者及債權人投人的資本，也可以是銷售收入。 一般來說，企業的贏利能力只涉及正常的營業狀況。非正常的項目不應包括在內。非 正常項目主要有以下四項：（1）證券買賣等非正常項目；（2）已經或將要停止的營業項目；（3） 重大事件等非常項目；（4）會計準則和財務制度帶來的累計影響等因素。 分析技巧之一：分析公司利潤表時，除了看公司淨利潤的增長外，還要看它的營業收 入是否也有增長。 對於一般的投資者來說，最關心的一個數字就是公司的淨利潤數額。我們說公司業績 好、增長性好，也就是說它的淨利潤增長快。但是，淨利潤增長可能是由於多種原因造成的，有些 因素並不能保證公司可以有穩定的利潤增長。因此，除了看公司淨利潤的增長外，還要看它的營業 收入是否也有增長。 如果公司的淨利潤增幅很大而營業收入卻增長不多的話，可能是由於以下幾種原因造 成的：一個原因是營業成本與各種費用得到了控制。公司能夠降低成本當然是件好事，但必須注意 的是，成本控制（比如由於技術改造、生產管理流程更新或者人員的縮減）只能取得一次性的效果。 也就是說，通過更新挖掘出潛力，當年的效益得到了增長，但以後的年份就不再有這種潛力可挖了。 這是因為成本控制是有限度的，不可能無限度地降低。另外一個原因可能是縮減銷售費用或管理費 用增大的利潤。銷售費用中占有較大比例的是廣告費用，廣告費用的縮減在短期內會帶來一定的利 潤，但從長久來看，可能會使銷售量減少，最終導致利潤減少。第三個原因就是有些公司通過減少 研究開發費用，帶來短期收益。研究開發費用對公司的長遠發展起著極為重要的作用，無論由此帶 來的利潤怎樣，投資者都應該對這類企業的利潤增長打一個折扣。因此，營業費用的降低以及各種 費用的減少，可以提高公司的利潤率，但這種提高最終要體現在公司產品的競爭力的加強上，所以， 看一個公司的利潤增長情況，還應著重看它的營業收入是否也有增長，惟有銷售收入持續穩定增長 的公司，才能維持長久的利潤增長。 如：廈新電子股份有限公司截止到1998年年末的利潤簡表以及利潤增長情況。（資料 來源於《博經聞資訊》） 表4－12回新電子利潤及利潤分配表 從上表可以看出，該公司主營業務收入從1997年年末的4．69億元增加到1998年年末 的15．12億元，淨利潤從4021萬元增加到1．908億元，表明該公司的淨利潤增長是主要來源於主營 業務收人的增長，因為該公司1998年年末比1997年年末主營業務收入增長率為 222692％，稅後淨利潤增長率為 363． 595％。 分析技巧之二：分析公司利潤表時，除了看公司淨利潤的增長外，還要看主營業務利 潤是否也有增長。 一般地，如果一個公司沒有一項或多項主營業務的支持，公司很難生存發展下去，靠 其他業務或投資維持公司獲利或在不獲利情況下靠轉讓資產獲取營業外收入，從而增加淨利潤，只 是權宜之計。所以如果一家上市公司主營業務利潤占淨利潤的比重較大，說明該公司主營業務活動 突出，會為公司健康發展奠定基礎。反之，如果一家上市公司主營業務利潤占淨利潤比重很小或為 負數，說明該公司主營業務經營存在嚴重問題或者乾脆沒有足以支持公司發展的主營業務。目前通 過資產重組後一些上市公司的主營業務利潤占淨利潤的比重極少，說明投資這一類公司應該慎重。 分析技巧之三：在分析利潤指標的大小、增長幅度的同時，還應衡量上市公司的贏利 能力，最好結合銷售收入、資產、淨資產等財務指標，來綜合反映企業贏利能力的變化。銷售淨利 率、資產淨利率、淨值報酬率等指標作為最基本的指標應加以掌握。 銷售淨利率是指淨利與銷售收入的百分比，其計算公式為： 銷售淨利率一（淨利十銷售收入） X 100％ 從銷售淨利率的指標關係來看，淨利額與銷售淨利率成正比關係，而銷售收入額與銷 售淨利率成反比關係。企業在增加銷售收入額的同時，必須相應地獲得更多的淨利潤，才能使銷售 淨利率保持不變或有所提高。相對於營業利潤（或稱稅前利潤）而言，營業淨利潤（或稱稅後利潤） 顯得更為重要，更能代表公司的獲利能力或水平。 在應用這一指標時，最好將連續多年的數據進行比較，以便判斷公司獲利能力的趨勢； 若將本公司的指標與同行業其他公司進行比較，可以具體評價該公司指標的水平高低。同時，還可 以用主營業務利潤率進行同行業不同企業的對比。如酒業飲料業上市公司中，1998年中期主營業務 利潤率最高的為拉薩啤酒，達到50．96％，滬州老窖次之為48．14％，最低的是蘭陵陳香為7．29 ％。通過銷售利潤率指標，尤其是主營銷售利潤率的對比分析，可以判斷出公司的主營業務是否穩 定，帶來的淨利潤是否豐厚，也可以由此判斷出公司經營風險的高低程度。 資產收益率。全面把握上市公司利潤增長情況的投資者還會發現，銷售利潤率指標的 最大局限性是沒有考慮到利潤與投入之間的關係。一般來說，公司投入越多，利潤就應該越大。銷 售淨利率沒有表達出這種關係。因此，在評價公司獲利能力時還需利用利潤表及資產負債表相關項 目，計算其他表達獲利的指標，一般包括：總資產收益率、淨資產收益率、股本收益率等。 總資產收益率（或稱總資產利潤率）。總資產收益率是指公司的淨利潤與總資產的比 率，是用以反映公司全部資產獲利能力的指標。其計算公式為： 總資產收益率二（淨利潤十平均資產總額） X 100％ 在運用該指標時，不僅要分析其某一時期的水平，而且要將連續多年的同項指標進行 比較，分析資產營運獲利能力的發展趨勢，另外，還需將該指標與同行業其他公司進行比較，以便 正確評價公司資產的獲利能力。 如 1998年中期，旅游行業29家上市公司中總資產收益率最高的為華僑城，達到7．7 ％，最低的ST東海A為0．3％，由此可以反映出，華僑城100元的資產帶來7 7元的淨利，而ST東海A僅有0．3元。但是，在考察投入與產出的關係時，淨資產收益率 更能反映股東權益帶來的淨利潤，對股東來說更為重要。 淨資產收益率。又稱股東權益收益率，是指淨利潤與平均淨資產的比率，用以反映淨 資產的獲利水平，即股東權益的回報率。其公式表示為： 淨資產收益率一淨利潤分淨資產 X 100％ 對投資者而言，其淨資產收益率越大越好，指標越大，說明淨資產收益能力越強，股 東回報越多，當然是股東所最希望的。關於這一指標在前面已經有所介紹。 股本收益率。股本收益率是公司淨利潤與普通股股本總額之間的比率，用以反映發行 在外的普通股股本的獲利能力。其公式表達為： 股本收益率二（淨利潤一優先股股利）十發行在外普通股股本 若某公司的股本收益率為 25％，則說明股東每 100元的實際投資可獲25元的回報。在此要注意股本收益率是股東 原始投資的獲利能力，事實上，公司滾存盈餘的再投資也會帶來與原始投資相同的收益。因此，通 常人們更多地與淨資產收益率結合使用分析投入產出關係。 分析技巧之四：在衡量公司贏利能力和贏利水平時，還要關注這樣一類公司的業績成 長狀況，即公司的利潤呈現為增長狀態，但其取得的利潤是來自於非主營業務收入，這樣的公司應 該著重分析。 除主營業務收入外，還有投資收益或其他非主營業務收入，這些收入也有可能使公司 的淨利潤有所提高。主營業務利潤比重小，不一定是壞事，只要能賺錢，總是好的。有的公司投資 於其他公司參股聯營，如果這些公司的市場前景很好的話，也可能有穩定的投資收益或其他業務收 入，從而使淨利潤可以有穩定的增長。因此，對於公司其他業務與投資收益的增長，關鍵是看這種 增長是否能夠持續。由於公司年報一般對於其他業務與投資收益的情況披露得不很詳盡，較難對他 們的穩定性進行判斷，所以，對於主要靠主營業務收入以外的收入取得淨利潤增長的公司，必須小 心。除了以上原因外，公司還可能因為稅率，尤其是所得稅的降低，而使得淨利潤增長較多。由此 帶來的利潤增加只可能是一次性的。所以，對於這些非經常性因素導致的利潤增長，必須加以分析。 （2）如何衡量和分析資產管理能力 投資者在關注公司贏利水平的同時，還應關注公司資產管理的水平和效率。因為，企 業運用資產帶來的收入越高，公司贏利水平的保障程度才越強。同時，公司資產管理能力的高低直 接影響企業的贏利能力和償債能力，因此，反映資產管理能力或營運能力的比率也備受重視，它們 通常通過一系列周轉率來體現，主要有應收賬款周轉率、存貨周轉率、流動資產周轉率、總資產周 轉率等。 ヾ應收賬款周轉率。它反映應收賬款的變觀能力和管理效率。公式為： 應收賬款周轉次數二主營業務收入淨額十應收賬款 該比率可以用周轉次數表示，即年度內應收賬款轉為現金的平均次數；也可以用周轉 天數表示，即年內收回應收賬款所需的平均天數。當然，應收賬款周轉次數越高越好，說明企業應 收賬款的回收速度快，變現能力強，表明企業的短期償債能力也強。 ゝ存貨周轉率。它反映存貨的變現能力和管理效率。公式為： 存貨周轉次數二主營業務成本十存貨 該比率可以有周轉次數與周轉天數兩種表示方法，都表示存貨周轉的快慢。一般來說， 該值越高，存貨周轉速度越快，流動性越強，其變現能力越強，償債能力也越強；而且表明存貨的 占用水平低，無存貨積壓，管理水平高。提醒投資者注意的是，存貨周轉率也不能過高，因為該值 過高也可能是存貨短缺的結果，會影響企業的生產和銷售。 ゞ流動資產周轉率。它反映流動資產的周轉速度。公式為： 流動資產周轉率一主營業務收入手平均流動資產 該值越大，說明流動資產的周轉速度越快，節約的流動資金越多，從而可以增大企業 的贏利能力；相反，周轉速度慢，會引起流動資金的追加投入，形成資金浪費，資產管理效率低， 降低贏利能力。 々總資產周轉率。它反映全部資產的周轉速度。公式為： 總資產周轉率二主營業務收入十平均資產總額 該值越大，說明全部資產的周轉速度越快，銷售能力越強，進而增強贏利能力。企業 可以通過薄利多銷的辦法加速資產周轉，並帶來利潤絕對額的增加。 （3）如何衡量和分析償債能力 償債能力分析也是財務報表分析的一項重要內容。一般來說，可以對短期償債能力和 長期償債能力分別分析。 ヾ短期償債能力的分析。短期償債能力分析應借助於短期償債比率分析，它是反映償 還流動負債的指標。因為短期債務多以現金償還，所以經常被人們稱為變現能力比率。主要包括人 們熟悉的流動比率、速動比率、保守速動比率。 流動比率 流動比率主要是用於衡量流動資產在短期債務到期前可以變為現金、並用於償還流動 負債的能力，是公司流動資產與流動負債的比值。其公式為： 流動比率一流動資產十流動負債 該式表明公司短期債務可由預期在該項債務到期前變為現金的資產來償還的能力。亦 稱銀行家比例、營運資本率。根據經驗，一般認為對於持續經營的公司，流動比率應維持在 200％才足以表明公司財務狀況穩妥可靠。在西方人眼中，只要流動資產不貶值損失 50 ％，公司債務清償能力穩如泰山。但這種標準並無理論根據，也難在實踐中精確論證，大抵是經驗 數據。業內人土懂得，公司經營性質不同，營業周期不一樣，對流動資產"流動性"的要求就會有差 別，一般經驗固然重要，但投資者在分析上市公司的流動比例時，還應根據公司具體經營狀況、行 業特點和歷史經驗來界定。在此，理財專家告誡投資者，要透過現象看本質，防止某些公司粉飾財 務狀況，過分倚重流動比率做靜態評價。目前，一些上市公司由於連續年度配股，取得資金後，並 未取得好的投資項目進行投資，滯存的現金很多，從長遠來看，這是較為危險的事情。因此，從公 司生存的基本思路透析，可以認為流動比率太大是危險的。 流動比率的公式運用過程中，要具體問題具體分析。比如M公司的流動比率為1．78， 則說明該公司1元的流動負債有1．78元的流動資產作為支付保證。這個比值越大，說明短期償債能 力越強。但過大則可能存在資金的不合理占用。如A公司的流動比率為5．58，則說明該公司流動資 產占用過高，造成流動資產使用效率低下；該指標過小則難於償付短期債務。目前，年報或中報公 布完畢後，一些專業證券報都會將這些重要指標計算排列，讀者可以省去自己計算帶來的麻煩。 速動比率 出於謹慎考慮，用近乎現金的速動資產與流動負債相比，可以看出公司的底牌如何。 其表達式為： 速動比率一（流動資產一存貨）分流動負債 按慣例，流動資產剔除存貨後余額即為速動比例。扣除存貨項目後計算"流動比率"， 有如"消腫"清除水分後清晰明澈。憑經驗認為只要速動比率為 100％左右，短期償債能力沒有問題。對速動比率的分析更需要靈活、辯證。因為即使某 一公司的速動比率小於 100％，但只要這家公司在短期債務到期時能夠舉借新債，那麼這個公司的 短期償債也不會成為一個問題。 ゝ長期償債能力分析。長期償債能力分析的指標主要有： 負債比率 該指標反映企業總資產中有多大比例是從債權人處借入的，也表明企業用資產償還債 務的能力。表達式為： 負債比率二負債總額十資產總額 所處的角度不同，對該指標的分析也不相同。從債權人的角度看，該比率越低越好， 因為比率越低，說明企業的償債能力越強，債權人的利益越有保障；但從股東和經營者的角度看， 在企業贏利水平較高的情況下，較高的資產負債率可以為其帶來更高的收益。一般認為該比率不大 於 50％較安全。 產權比率 該指標反映債權人權益與股東權益的比例關係，衡量企業清算時，對債權人利益的保 障程度。表達式為： 產權比率一負債總額十股東權益 通過債權人權益與股東權益的比例關係，可以反映財務指標結構是否穩定。產權比例 高，是高風險高收益的財務結構，但債權人的保障程度相對較低；產權比例低，是低風險低報酬的 財務結構，但債權人利益的保障程度高。 利息支付倍數 從債權人的立場出發，他們向企業投資的風險衡量，除了計算流動比率、速動比率和 資產負債率，審查企業借入資本占全部資本的比例外，還要計算營業利潤是利息費用的倍數。利用 這一比例，可以測試債權人投入資本的風險。 利息支付倍數指標是指企業經營業務收益與利息費用的比率，用以衡量償付借款利息 的能力，也叫利息保障倍數。其計算公式為： 利息支付倍數二稅前利潤十利息費用 這一指標反映企業經營收益為所需支付的債務利息的多少倍。只要已獲利息倍數足夠 大，企業就有充足的能力償付利息，否則相反。 第五節學會分析現金流量表 在日益崇尚"現金至尊"的現代理財環境中，現金流量表分析對投資人來說顯得更為重 要。這是因為現金流量表可清楚反映出企業未來創造淨現金流量的能力，揭示贏利和財務狀況，有 著其他任何指標無可替代的作用。在此我們為讀者打開現金流量表的神秘大門，領略其精髓。 一、現金流入表由三部分構成 上市公司現金流量表中所指的現金是公司的庫存現金以及可以隨時用於支付的存款、 現金等價物。現金流量表主要包括三個部分：現金流入，現金流出和淨現金流量，分別是由經營活 動、投資活動和籌資活動形成的現金流入、現金流出和淨現金流量。 1．現金流入 現金流入是指公司因經營、投資和籌資等經營活動而導致的現金流入量，它在現金流 量表中的基本格式為： （1）經營活動的現金流入： ヾ銷售商品，提供勞務收到的現金 ゝ收到的租金 ゞ收到的增值稅銷項稅額和退回的增值稅款 々收到的除增值稅以外的其他稅費返還 ぁ其他現金流入 ぁ收回投資 ヾ收到的股利或利潤 ゞ收到的債券利息收入 ゞ處置固定資產、無形資產和其他長期資產收回的現金淨額 ＠其他現金流入 （2）籌資活動現金流入： ヾ吸收權益性投資收到的現金 ゝ發行債券收到的現金 ゞ借款 々其他現金流入 2．現金流出 現金流出是指公司現金支付，公司無論是經營活動、投資活動還是籌資活動，都會發 生現金流出，分析公司現金流出是監控企業的重要手段。 （1）經營活動現金流出： ヾ購買商品、接受勞務支付的現金 ゝ經營租賃支付的現金 ゞ支付給職工以及為職工支付的現金 々支付的增值稅 ぁ支付的所得稅 ぁ其他稅費 ヾ其他現金流出 （2）投資活動現金流出： ヾ購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金 ゝ權益性投資支付的現金 ゞ購買債券支付的現金 々其他現金流出 （3）籌資活動現金流出： ヾ償還債務所支付的現金 ゝ籌資活動發生的費用 ゞ支付的股利或利息 々減少註冊資本而支付的現金 ぁ其他現金流出 二、重點應進行現金流g的結構分析 現金流量結構分析包括流入結構、流出結構和流入流出比例分析。為使讀者更清楚地 了解現金流量分析方法，在此以深圳賽格股份有限公司1998年年報為例加以說明。 分析現金流量表的首要任務是應看出分析對像的各項活動誰占主導。如深圳賽格總流 入中經營性流入占 40％，投資流入占19． 9％，經營和投資兩項活動占有重要地位。 1．流入結構分析 由於經營、投資和籌資活動均能帶來現金流入，因此，就應著重分析流入結構。 在公司經營活動流入中，銷售收入帶來的流入占 86． 6％，增值稅占 12． 39％，由此反映出該公司經營屬於正常。 投資活動的流入中，股利流入為0，投資收回和處置固定資產帶來的現金流入佔到 100％，說明公司投資帶來的現金流入全部是回收投資而非獲利。 籌資活動中借款流入占籌資流人的52．18％，為主要來源，其次，吸收權益資金流入 占 47． 74o。 2．流出結構分析 流出結構分為總流出結構和三項流出的內容結構分析。 該公司的總流出中經營活動流出占 24． 17％，投資活動占28．64％，籌資活動占總流出的47．18％。由於公司在1998年年 末對股東進行現金分配，故公司現金流出中償還債務占很大比重，使負債大量減少。 經營活動流出中，購買商品和勞務占 54． 38％；支付給職工的以及為職工支付的現金占 10． 81％，稅費占 3． 6％，負擔 較輕。支付的其他與經營活動有關的現金為 29． 80％，比重較大。投資活動流出中權益性投資所支付的現金占 60． 74％，而購置固定 資產、無形資產和其他長期資產所支付的現金淨額為 39． 26％。籌資流出中還本占47．51％，其他為籌資費和利息支出。 從以上分析可以看出，該企業的投資活動的現金流出較大，在投資活動的現金流出中， 權益性投資又占最大比例，說明該企業的股權擴張較快。 3．流入流出比例分析 從深圳賽格的現金流量表可以看出： 現金流入量4269．89萬元 經官也叫Y1 一現金流＊量3234．萬元 故：該公司經營活動現金流入流出比為1．32，表明企業1元的流出可換回1．32元現 金，此值當然越大越好。 現金流入量2085萬元 現金流出量3833．19萬元 該公司投資活動的現金流入流出比為0．74，公司投資活動引起的現金流出較大，表 明公司正處於擴張時期。讀者可以掌握的規律是，處於發展時期的公司此值比較小，而衰退或缺少 投資機會時此值比較大。 現金流入量4120．5萬元 現金流出量6314．49萬元 籌資活動流入流出比為0．65，表明還款明顯大於借款。 本公司經營現金淨流入為1035萬元，現金存量減少321．47萬元（1035-- 36247＋ 34890． 53），減少的原因主要是由於投資活動使現金減少的幅度較大所致。 作為投資者，在深人掌握企業的現金流情況下，還應將流入和流出結構進行歷史比較 或同業比較，這樣可以得到更有意義的結論。 一般來說，對於一個健康的正在成長的公司來說，經營活動的現金流量應為正數，投 資活動的現金流量是負數，籌資活動的現金流量是正負相間的。深圳賽格的現金流量基本體現了這 種成長公司的狀況。 三、通過現金流量的流動性反映償債能力 所謂流動性，是指將資產迅速轉變為現金的能力。前面講到的流動比率、速動比率， 雖然也能反映資產的流動性或償債能力，但這種反映受到一定的局限性，投資者應該學會運用現金 流量表分析公司償債能力，這是因為真正能用於償還債務的是現金流量，現金流量和債務的比較可 以更好地反映償還債務的能力。 1．現金到期債務比 現金到期債務比一經營現金淨流入十本期到期的債務 這裡，本期的到期債務是指本期到期的長期債務和本期應付票據。若對同業現金到期 債務比進行考察，則可以說明公司該指標的大小。 2．現金流動負債比 現金流動負債比二經營現金淨流量十流動負債 這一指標偏低說明依靠現金償還短期負債的壓力較大。 3．現金債務總額比 現金債務總額比二經營現金淨流入分債務總額 這一指標比率越高，企業承擔債務的能力越強。 4．獲取現金能力比率 獲取現金的能力是指經營現金淨流入和投入資源的比值。投入資源可以是銷售收入、 總資產、淨營運資金、淨資產或流通股股權等。 5．銷售現金比率 銷售現金比率二經營現金流量十銷售額 比如，M公司的銷售額為4000萬元，經營現金流量為1000萬元，則： 銷售現金比率二 1000 54000二 0．25元。說明每銷售1元，可得到現金0．25元。 6．每股營業現金流量 每股營業現金流量二經營現金淨流入十普通股股本 假如公司普通股股本為6000萬股，則每股營業現金流量二1000 5 6000-- 0．17元。說明 M公司最大的分派股利能力為每股0．17元，若每股分派0．20 元，則說明公司是靠借款分紅。 7．全部資產現金回收率 全部資產現金回收率，是經營現金的流入與全資產的比值，說明企業資產產生現金的 能力。 以上介紹的分析方法都是建立在對現金流量表的理解基礎上，因此，很好地理解現金 流量表的各個項目是非常重要的。 熾天使書城
【第五章】 一、 冶金 武鋼股份 （60000） 武鋼是新中國成立後興建的第一家大型鋼鐵聯合企業，於1958年投產。經過40年的擴建改 造，武鋼已發展成為從采礦、冶煉到生產軋材的特大型鋼鐵聯合企業，現具有年產鋼鐵雙700萬噸的 生產能力，是我國四大鋼鐵企業之一。1998年年底，武鋼的總資產為402．11億元，淨資產為172．29 億元。按1998年鋼產量排名，居世界鋼鐵企業第27位。 武鋼股份是由武鋼作為發起人，將其下屬的冷軋薄板廠和冷軋硅鋼片廠的全部經營性資產 投入而設立的股份有限公司。總股本為209048萬股，流通A股為32000萬股。1999年8月3日在上交所 上市。武鋼股份是我國重要的冷軋板材生產基地，生產多種高精度、高附加值的優質冷軋產品，主 要包括冷軋薄板、鍍鋅板。鍍錫板及冷軋硅鋼片。作為國家轎車用鋼研製與開發項目的承擔單位之 一，武鋼股份的產品在汽車制造市場的占有率高達 30％， 同時，它也是能源工業、電子工業、家電行業、輕工、食品罐頭工業。建築工業 以及眾多高新技術產業的專用鋼板供應基地。 我國的冷軋板材主要由武鋼股份、寶鋼與鞍鋼三家生產廠家提供，三家的生產總量占國內 冷軋薄板與鍍鋅板總產量的 90％以上，其中武鋼股份占據著第二大市場份額。另外，武鋼股份還保持著鍍錫板市場 的最大份額，並且是我國目前惟一的取向和高牌號無取向冷軋硅鋼生產廠家。 近年來，我國冷軋板材消耗量僅占鋼材總消耗量的 14％左右，而日本、美國等西方發達國家在 90年代初就已超過 30％，由此可見，我國 急需擴大冷軋板材的生產，以改變我國長期以來鋼材品種結構不合理的現狀。 由於優質的冷軋產品已逐步取代熱軋產品並成為高速發展的電子工業、汽車工業、能源工 業、建築工業以及眾多高新技術產業的重要原料，致使冷軋板材的需求急劇上升。1992年至1996年， 我國冷軋板材消費量以年均15．2％的速度增長。1993年至1997年，我國冷軋板材生產量以年均 11． 1％的速度增長，但仍滿足不了強勁的需求增長，不得不依靠大量進口來補充。據 專家分析，在未來幾年內，我國冷軋板材的產量將有所增加，但市場需求也會增加，供需矛盾仍將 十分突出。 硅鋼片分為熱軋硅鋼片和冷軋硅鋼片。在國際上，熱軋硅鋼片早已被淘汰，我國是生產和 使用熱軋硅鋼片的惟一國家。熱軋硅鋼片的生產不僅能耗高，而且不能以此生產取向硅鋼片。相比 之下，冷軋硅鋼片不僅能成卷生產無取向硅鋼片與取向硅鋼片，而且節能，還有諸如表面質量、厚 度等多方面的優勢，可使電器產品質量有實質性的提高。冷軋硅鋼片素有冶金"工藝品"之稱，其生 產周期長、工藝複雜、技術難度大，被人們稱為"鬼鋼"。由於它是電器儀表、軍工工程和尖端技術 必不可少的關鍵材料，因而被世界冶金工業公認為高科技、高效率、高利潤產品。 武鋼股份擁有世界先進水平的生產設備和工藝技術，能生產高質量、多規格、高牌號冷軋 產品，並得到國內、國際用戶的認同，產品質量達到國際先進水平，同時還擁有大批高水平科研人 員以及經驗豐富、技術精湛的生產工人，從而具有其他企業無可比擬的優勢。當絕大多數鋼鐵企業 還在注重提高產量的時候，武鋼人就卓有遠見地將目光瞄準了產品素質，他們洞察先機，將目光盯 在附加值高的冷軋產品上，生產冷軋薄板、鍍鋅板、鍍錫板和冷軋硅鋼片。這些產品的平均售價比 普通鋼材產品平均售價高出4倍左右，單位產品平均利潤高出10倍以上。 武鋼股份是國內品種門類最為齊全的冷軋板材生產廠家。目前，我國生產冷軋產品的廠家 有18家，但真正能與武鋼股份形成競爭的只有寶鋼、攀鋼、本鋼和鞍鋼。擁有鍍鋅板生產線的主要 有武鋼股份、寶鋼和西南軋鋼廠等9家企業，除武鋼股份和寶鋼外，其他企業的鍍鋅板生產線剛建成 或正在建設中。和這些廠比較，武鋼股份不僅是國內最早生產鍍鋅板的廠家，，有成熟的生產技術， 產品質量穩定，而且在廣大用戶中已形成了良好的印象。鍍錫板生產線國內僅有幾條，直到1996年， 武鋼股份還是我國惟一的鍍錫板生產商，生產經驗豐富，產品質量穩定。鍍錫板對原板質量要求很 高，而武鋼股份已經研製出了生產鍍錫板的專用原板。作為國內最先生產鍍錫板的廠家，武鋼股份 較早地開發國內市場，擁有一批固定客戶，在市場上享有較高的知名度。 目前，冷軋取向和高牌號無取向硅鋼除武鋼股份獨家生產外，尚無其他廠家生產。武鋼股 份擁有90年代世界最高水平的取向硅鋼Z6H、Z7H和Q08的生產設備和工藝技術，在國際上只有包括新 日鐵在內的少數企業才能生產此類高檔產品，國內用戶購買武鋼股份此類產品的成本比從日本進口 要低得多，因而頗受用戶歡迎。武鋼人不僅牢牢地占領了市場，而且把競爭對手遠遠地甩在了身後。 武鋼股份的全部收人來自主營業務。主要原因是在公司重組時，集團公司將其兩大核心企 業的優質資產以及相關業務全部投入股份公司，保證了其收人來源的穩定，具備了堅實的贏利基礎。 同時，大部分產品經營的壟斷性地位保證了公司主營業務地位長盛不衰。這與一些主營業務不明顯、 利潤增長不突出而影響經營業績的上市公司形成了鮮明對比。 近三年來，在生產所需的原材料咱B源介質、運輸價格不斷上漲的同時，公司主營業務收 入、主營業務利潤及淨利潤仍然保持相對穩定。從1998年年底到目前，冷軋產品的市場需求急劇上 升，產品銷價不斷上漲，庫存產品幾乎銷售一空，其中冷軋硅鋼片連續多次提價，累計提價幅度較 大，與1998年同期相比，1999年銷售收入和銷售利潤均有較大幅度的增長。 儘管最近幾年鋼鐵產品價格一直呈現下降趨勢，尤其是東南亞金融危機導致鋼材進口壓力 增大，市場競爭加劇，但是，由於武鋼股份生產的是市場短缺產品，市場競爭優勢沒有被削弱，銷 售毛利率和淨利潤率均保持在 17％和 10％的較高水平。 從1996年到1998年，武鋼股份的總資產和淨資產分別增長6． 2O和 63． 3O。 1998年年底，公司的資本公積金為 95332． 46萬元，本次募集資金到位後，資本公積金將高達20．1億元，合每股0．96元； 預計到1999年年底，由新老股東共享的滾存利潤將高達5．84億元，合每股0．28元，公司完全具備 較高比例的送股能力。 財務狀況良好，應變能力強，具有較強的運營能力。公司的財務結構相當安全合理，資產 負債率處於相對較低的水平，且近幾年呈下降趨勢，發行後達到了更安全的水平。公司資本公積金 豐厚，償債壓力較輕。1998年流動比率和速動比率分別為1．45和0．99，遠高於全國同行和全國工 業企業平均水平，也遠高於大多數上市公司發行前的水平。以上情況說明公司資金運營情況良好。 最近三年的應收賬款周轉率平均在5．46次辟以上，存貨周轉率平均在6次群以上，兩項指 標都高於同行業平均水平。 截至1999年11月16日，武鋼股份共簽訂1999年鋼材合同163．1萬噸，超過年度計劃8％， 提前邁入2000年。武鋼股份年銷量計劃為150．5萬噸。由於1999年其產品冷板、鍍鋅板、彩板以及 無取向硅鋼和取向硅鋼市場呈全面上揚之勢，因此合同訂量不斷上漲，生產經營形勢十分看好。公 司已多次調整年生產計劃，已追加產量6萬噸。在考察市場承受空間的情況下，公司又於1999年10 月份對冷板價格進行了上調，這已是第七次上調冷板價格。業內人士認為，這幾次上調價格不僅創 造了可觀的經濟效益，同時也拉動了整個國內冷板市場的進一步上揚。武鋼股份還不斷加大科技投 入，相繼增設一些提高產品質量的硬件設施，同時建立科學的激勵機制，調動科技人員創新積極性， 使鋅板、錫板、無取向硅鋼等產品質量明顯提高，市場空間也逐步擴大。其中無取向硅鋼、錫板年 初合同還一度不足，如今錫板行情上漲，無取向硅鋼也呈供不應求之勢。 武漢神龍汽車公司於1999年11月下旬宣佈：從2000年開始將批量采用武漢鋼鐵股份有限公 司生產的高科技產品----IF鋼板。此舉標志著武鋼股份歷經多年開發的高檔轎車板已開始步人替代 進口的快車道。根據《國民經濟和社會發展"九五"計劃和2010年遠景目標綱要》和《汽車工業"九五" 規劃綱要》，2000年我國轎車年產量將達到130萬輛，2010年高達400萬輛，年耗鋼材360萬噸，轎車 工業的高速發展對高檔轎車板材將產生巨大的市場需求。目前武鋼股份對冷軋廠進行改造的整體方 案已報相關部門審批，即將利用上市募集資金對軋機等關鍵設備進行改造，以適應大批量生產寬面 板轎車用IF鋼的市場要求。 新鋼釩（0629） 新鋼釩原名攀鋼板材，前身為攀鋼集團公司熱軋板廠。攀鋼是我國依靠自己的力量建設起 來的特大型鋼鐵聯合企業，經過20多年的發展，已成為中國西部最大的鋼鐵基地，形成年產鋼250 萬噸的設計規模。1993年3月，在對熱軋板廠進行股份制改造的基礎上，由集團公司、攀礦公司（現 已並入集團公司）及十九冶共同發起，以走向募集方式設立攀鋼集團板材股份有限公司。1996年8 月，對攀鋼板材股份按1：0．54的相同比例縮股，11月5日，在深交所發行2420萬A股，與3780萬內 部職工股一並於11月15日上市。 1998年10月29日增發新股上市及原流通股復牌後，原"攀鋼集團板材股份有限公司"正式更 名為"攀枝花新鋼機股份有限公司"。公司目前主要產品有釩制品、重軌、冷軋板及熱軋板等。目前 總股本為102330．阿萬股，流通A股29980萬股。重組後，鋼釩業務的注入在很大程度上豐富和優化 了公司的產品品種和產品結構，使生產能力大大提高，市場範圍迅速擴大，增強了公司的市場競爭 力和發展後勁。在鋼鐵板塊中，新鋼釩的主要優勢在於： 首先，擁有極其豐富的天然資源。作為鋼鐵生產的主要原料，攀枝花地區的共生釩鈦磁鐵 礦中伴有釩、鈦、豫、銑、鑽等20多種稀貴金屬元素。由於鋼和鐵加人極少量的機即可生產既輕又 堅硬的鋼材，因此，釩被廣泛地應用於建築、汽車、機械制造、國防及航天領域。中國 50％以上的釩資源集中於四川攀西地區，目前新鋼釩對資源的利用率僅達 35％，因此， 公司在釩資源的開發方面具有廣闊的前景。尤其在加入WTO以後，我國特有的金屬資源將繼續在國際 競爭中發揮優勢，新鋼機因擁有獨特的金屬元素，其產品能夠在國際市場上保持競爭優勢。 其次，新鋼釩十分重視科技進步對企業的促進作用及新產品。新技術、新工藝的研究與開 發，其轉爐提釩工藝的各項技術指標已經達到世界先進水平。目前該公司已成為中國最大、世界知 名的釩制品生產企業，並使我國躍居世界三大產釩國行列。新鋼釩的釩產品目前已經形成釩渣、五 氧化二欽、三氧化二釩、高釩鐵的"一條龍"生產格局，在國內市場上具有壟斷性。新鋼釩的釩制品 大部分用於出口，目前遠銷亞歐美市場，在世界釩市場中占據著十分重要的地位。公司僅用19天就 開發出60AT軌，創造了其大型材開發周期的最短記錄。60AT道岔軌的開發成功，為公司贏得了高速 鐵路用軌的市場，樹立了新鋼釩在國內鋼軌市場的形象。AT軌一旦試用成功，將促進公司的重軌出 口，其出口不僅限於東南亞地區，還可以打入大量需要高速鐵路軌的發達國家。近年來，新鋼釩瞄 准全球先進的冶煉技術，開發和引進了富氧鼓風、氧煤混噴系列強化釩鈦磁鐵礦冶煉的技術，有效 地解決了鐵損高、高爐利用系數低等難題。高爐的各項技術指標逐年大幅度得到優化，其高爐系數 與全國各大鋼廠相比，名列第H名。預計1999年全年生鐵產量將突破378萬噸，將比1993年多產生鐵 862900噸，相當於一座1000立方米高爐的年產量。新鋼釩此項科研成果開國內外利用普通大型高爐 冶煉低人爐品位特殊礦達到高利用系數的先河，獲得了巨大的經濟效益。此項科研成果在1998年被 評為國家冶金科技進步特等獎後，1999年又被評為國家級科技進步一等獎。 最後，新鋼釩的產品從某種意義上已具有高科技概念。1999年4月上旬，四川省科委發文， 確認新鋼釩的釩制品生產線已符合國家和四｝！防高新技術產業開發區高新技術企業的認定條件， 從而進入了"高新技術"行業。 1999年上半年，新鋼釩與其他鋼鐵企業一樣受到市場和價格的雙重壓力，為此公司采取了 五大措施：一是采取切合實際的措施激活市場營銷；二是對所有指標開展全方位的"指標挖潛"活動， 力爭全年降成本4％∼5％；三是嚴格以物資、設備采購和工程建設為重點的專項管理，最大限度地 降低資金占用；四是采取強有力的措施搞好清欠、壓庫工作，全年應收賬款降低 2億元，壓庫 30％；五是開展減人增效，增收節支等工作，公司效益正在逐步攀升。1999 年6月，新鋼釩以其生產重軌的雄厚技術實力和質量優勢再次戰勝數家外國公司，獲得香港地鐵用UIC 每米54公斤重軌共1500噸的供貨權。7月，公司緊緊抓住國內50釩鐵熱銷的良機，加快研究開發步伐， 成功地研製開發出質量穩步可靠的50釩鐵，並正式投入生產，從而使公司的釩產品又增添了一個新 的品種，市場競爭力進一步增強。 山東鋁業（600205） 山東鋁業股份有限公司是一家集冶金級氧化鋁冶煉、多品種氧化鋁生產、電解法鋁錠生產、 鋁合金生產、鋁深加工、金屬爆提煉生產於一體，以治金級氧化鋁和多品種氧化鋁生產和銷售為主 的特大型鋁聯合企業。公司的獨家發起人山東鋁業公司建於1954年，是我國第一個氧化鋁生產基地， 國家基礎原材料生產重點企業，被譽為中國氧化鋁工業的搖籃。山東鋁業公司是全國500家最大的工 業企業之一，1997年被列入國家重點扶持的512家大中型企業之一。山東鋁業股份有限公司由山東鋁 業公司獨家發起，於1999年6月30日在上交所上市，總股本56000萬股，流通A股16000萬股。 氧化鋁是生產金屬鋁錠的主要原料，除作為煉鋁原料外，多品種氧化鋁被廣泛應用於石化、 日化、醫藥、電子等非冶金行業，同時又是陶瓷、磨料、耐火材料和填料等生產行業的重要原料， 屬鋁行業中的上游產品。從發展趨勢看，鋁已成為僅次於鋼鐵的第二大金屬材料，氧化鋁亦成為國 家重點扶持的基礎原材料工業。 目前我國氧化鋁年需求量在550萬噸左右，年生產能力只有350萬噸左右，供求缺口約200 萬噸。1998年該公司氧化鋁產量為 58萬噸，占當年我國氧化鋁總產量的 1／7強，在國內 6大氧化鋁生產企業中僅次於長城 鋁業公司（120萬噸）和陝西鋁廠（110萬噸）。由於不斷加強管理，山東鋁業氧化鋁產品優質品率 達到89％，氧化鋁生產的綜合能耗在全國同行業中處於先進水平，經濟效益居全國第一。1996年以 來山東鋁業氧化鋁的銷售收入占公司全部銷售收入的比重逐年提高，1998年達到60％。公司氧化鋁 的生產能力到2000年將達到65萬噸。 1999年上半年公司繼續發揮"山鋁牌"的品牌優勢，積極擴大市場份額，氧化鋁、鋁錠的產 銷率分別達到 101． 35％和 100． 93％。1999年中報顯示，氧化鋁產量創出同期歷史最高水平，上半 年生產氧化鋁31．37萬噸，同比增長10．69％，其中，燒結法氧化鋁完成 27．45％，同比增長 9． 61％，拜爾法完成 3． 92萬噸，同比增長19． 93％供實現主 營業務收入 75489萬元。 1999以來，國家加大對有色金屬行業特別是鋁業的政策扶持力度，使山東 鋁業受益匪淺。據測算，降低電價可以使公司用電成本下降 20％左右，上半年由於成本降低同比增加利潤7193萬元，其中氧化鋁系列降成本增利4318 萬元，鋁錠系列降成本增利2399萬元。 1999年7月初，因美國凱撒鋁業公司這家年產100萬噸氧化鋁產量達到世界鋁總產量 1／3的 Qranrcy廠發生大爆炸，使氧化鋁價格從年初170美元八噸漲至目前280美元月噸 左右。7月12日，又因俄羅斯某鋁廠拖欠貨款，致使烏克蘭推一的一家氧化鋁廠終止了向俄羅斯及塔 吉克斯坦兩家鋁廠的交貨合同，上述兩件突發事件的發生，使鋁制品供求市場風雲突變，造成四五 月後國內外有色金屬價格在本已步入上升通道的背景下，引發了倫敦市場鋁價的一路機升，由此點 燃了此輪鋁價暴漲的導火索。國內外鋁價出現了一輪猛烈的上攻行情，並引發了近期國內、國際現 貨及期貨市場有色金屬價格持續攀升，且有繼續看漲趨勢。到1999年9月，國際上LNE的電解鋁價格 已漲至1560美元噸的新高水平。目前國內電解鋁價格已達到16000元八噸，比1998年低點時上漲了近 25％。國內以生產鋁、銅、鋅、原油等產品的資源類上市公司大受其惠，也必然會改變 整個有色金屬行業的經營狀況，直接提高相關生產企業的經營業績。 該公司招股說明書中的利潤預測數是以氧化鋁銷售價為2150元噸計算的，目前國家經貿委 制訂的氧化鋁行業自律價已提升至2400元噸，山東鋁業氧化鋁的平均售價已遠高於2150元燉。1999 年下半年靠氧化鋁提價可增加利潤6623萬元（剔除其他原材料漲價因素），扣除自用部分後可增加 4700．85萬元，每股可增加收益0．083元，按照公司預測數0．247元計算，每段收益可 達0．對元。隨著公司募集資金的到位，1999年下半年財務費用可望大幅降低，也會在一定程度上提 升公司的業績。 二、商業 第一食品（ 600616） 第一食品商店股份有限公司（以下簡稱"第一食品"）的前身是創建於1954年4月的上海市 第一食品商店，幾十年來，精益求精的作風使其在食品經營中形成了自己獨特的風格，曾被國內貿 易部授予"中華老字號"企業的稱號。1992年5月14日由原第一食品商店與上海市糖業煙酒（集團）有 限公司共同發起改制，首次向社會公開發行A股股票，並於同年9月29日在上海證券交易所掛牌上市。 總股本10892．11萬股，流通A股3511．85萬股。作為一家步入證券市場已有7年之久的老牌上市公司， 第一食品目前已發展成為上海市食品零售行業的龍頭企業，成功地向美食、娛樂、進出口貿易、百 貨、食品生產加工和商用機器等行業拓展，並在社會中廣泛吸收會員企業，擴大連鎖店舖網，已形 成了相當規模的綜合經營格局。公司年銷售額和利潤一直名列全國同行業之首，在上海零售行業中 亦名列前茅。 第一食品的優勢在於：（1）獨特的殼資源。第一食品是中國證券市場上推--一家從事食 品流通的上市公司，這是一個很獨特的概念，也是公司的一筆無形資產。在"吃"上面做文章，拓展 空間很大。隨著經濟的發展，人民生活質量水平的提高，老百姓對保健。健康食品的需求越來越大， 要求越來越高。第一食品在做好主業流通的基礎上，還可以向食品的生產加工延伸。（2）優越的地 理位置。第一食品的最大賣場----上市公司的主體企業第一食品商店位於素有"中華商業第一街"之 稱的上海南京東路最繁華的黃金地段，商業價值不可估量。由於上海及其南京路的良好商譽，外來 流動人口光顧第一食品的機率極高。食品消費與其他非食品商品的消費特點不一樣，外地人到上海 幾乎都要買些食品帶回去。地理位置的得天獨厚與人們的消費習慣為第一食品帶來了無限商機。（3） 背靠實力雄厚的集團公司。現為第一食品第一大股東授權經營者及第二大股東的上海市糖業煙酒（集 團）有限公司，是上海市一家實力雄厚的集團公司，從1994年國有資產的授權經營，1995年被列為 上海市第一批現代企業制度試點企業，到1997年成為上海市重點扶持的54家大集團之一，集團公司 抓住了三次大機遇，獲得了超常的發展。國有淨資產從授權時不到4億元增加到相當於再造一個公司 的規模。集團現有總資產34億元，淨資產16億元，每年銷售收入為60多億元，淨利潤2億多元。目前 集團公司淨資產收益率。國有資產保值增值率居上海商委系統第一位。從一般意義上講，上市公司 的發展與其控股母公司的發展是密不可分的。上市公司所依托的控股母公司在行業中所處地位、潛 在優質資產的多少在很大程度上影響投資者對上市公司的投資價值判斷。 當今食品工業的發展正逐步走向精細化，人們除追求食品的營養功能和感覺功能外，已開 始追求調節功能，即能夠刺激和活化人體潛在的生理調節功能，促進人體向健康狀態轉變。功能食 品代表了當今食品工業的發展趨勢，被譽為"二十一世紀食品"。功能食品正成為食品行業最具創造 活力的新領域，發達國家功能食品的年增長率均在 15％以上，各國政府都把發展功能食品的銷售看成解決社會老齡化、降低醫療費開支和 預防成人病的一把鑰匙。目前，歐美日等國或地區的功能食品發展已進入第三階段，不僅要通過動 物和人體實驗來證明功效，而且要確知功能因子的化學結構和含量。我國尚未出現此類產品，與國 外功能食品的開發相比還存在較大的差距，因此，對這方面的研究開發很有必要，前景非常廣闊。 第一食品的第一大股東上海市糖業煙酒（集團）公司即將建立的食品研究所將以市場為導向，依托 高校研究院所，著重於功能食品的制備工藝開發、功能食品特性的技術評價、生產裝置的技術集成 等，以開發具有良好市場前景的產品為目標，為社會提供可直接產業化的功能食品制備技術。研究 所將緊密結合相關企業，形成功能食品的制備開發聯合體，在總體規劃的原則下，研究所將首先把 近年來在科技領域已獲得的科技成果，經工程化和系統集成後，形成標準化、商品化的技術，向集 團內企業轉移。 第一百貨（600631） 公司的前身為上海市第一百貨商店，1992年4月開始進行股份制改組，1993年2月19日在上 交所上市。目前總股本10892．11萬股，流通A股3511．85萬股。 第一百貨屬於傳統的老字號商業企業，優良的品牌一直維繫著大量的回頭客和外來旅游 者，而且公司母店位居繁華的南京路上，得天獨厚的地理位置是百貨業的主要優勢之一。另外，其 控股公司上海第一八佰伴公司自建立起，就以優質的管理而著稱。在商品開發上，公司注重集約進 貨、買斷經營、走品牌經營之路。1999年9月，第一百貨憑借主營業務收入、淨利潤等四項指標以第 32位排名臍身於上市公司50強，該公司也是世界百貨業聯合會（LGDS）在中國大陸的推一會員，並 且於10月承辦了LGDS第53屆年會。14年來，第一百貨一直保持著國內零售企業銷售額第一，在零售 行業的龍頭地位目前無人可替代。 第一百貨自上市以來，1993年、1997年和1999年三次配股共籌集資金11億多元，通過投資、 兼併、參股等不同股權運作形式，使企業規模迅速擴大。大規模的擴張行為基於第一百貨長期堅持 主業經營的戰略思維。零售業是典型的資金密集型行業，規模擴張的第一個作用是降低營業成本和 商品采購成本，近幾年來營業費用持續降低足以說明了這點；第二個作用是實現了公司全面占領上 海市場"兩翼齊飛"的戰略思路，公司目前在滬東有南京路母店輔東有第一八佰伴新世紀商廈、滬西 有"上海第一百貨滬西商廈"。 1997年公司計劃利用5100萬元配股資金投資上海一百集團供配貨中心有限公司，大約用5 年時間在上海市及全國各地主要交通樞紐地和中心城市建立10∼15個配送分中心。配送中心是近 20年來為適應流通產業規模化的需求而建立起來的新型物流方式，第一百貨通過合資建 立配送中心將大大降低采購費用，能提高與廠商討價還價的能力，而且第一百貨規模龐大的經營網 點非常適應配送中心的建立，可以肯定，配送中心的建立將大大提升企業的競爭力。 1999年7月，第一百貨宣佈以風險投資形式投資5250萬元於北京視美樂科技發展有限公司， 共同開發與生產多媒體超大屏幕投影電視，首期投入250萬元風險資金，二期投入5000萬元，以此為 契機進入高科技產業領域。 1999年以來，第一百貨堅持改革和管理並舉，使公司出現了良好的發展勢頭，市場占有率 越來越大。該公司1998年銷售額達63．9億元，實現利潤1．7億元，在國內商業零售企業中連續第14 次獲得年銷售額的桂冠。驕人的業績使其行業老龍頭的地位堅不可摧。在全國零售企業中率先通過 IinZ國際質量標準認證，不僅使其在與同行業的競爭中更具優勢，同時還為同行業的商家作出了好 榜樣。1998年年底以來，公司進行了多項股權轉讓的關聯交易舉措：首先是1998年12月24日董事會 決議，第一百貨將原持有的占寧波杉杉總股本 3． 72％的法人股轉讓給母公司上海一百（集團）授權經營的市百一店老樓七至十樓的 房地產，用於開發經營"一百商城"娛樂設施，使其成為一個潛在的新的利潤增長點；1999年6月24日 董事會公告：審議通過向母公司上海一百（集團）有償轉讓華聯商廈、東方明珠法人股議案。其中 轉讓華聯商廈法人股872．66萬股，所得轉讓收益2995．刀萬元；轉讓東方明珠法人股84萬股，所得 轉讓收益1141萬元，合計所得轉讓收益4136．77萬元，這兩項轉讓收益將直接影響公司1999年全年 的利潤完成情況。通過上述幾項股權轉讓交易，使得公司資產被迅速盤活，資本結構得到有效調整， 為今後超常規發展追求更大的經濟效益創造了條件。 北京城鄉（600861） 北京城鄉的前身是北京城鄉貿易中心商場，建於1987年3月。1992年7月始進行股份制改組， 1994年3月27日至4月12日，首次向社會公開發行公眾股5000萬股，5月20日在上交所上市。北京城鄉 屬農口系統的商業股，上市以來每年基本保持良好的經營業績。1999年上半年，該公司實現利潤總 額9676萬元，淨利潤7877萬元，每股收益達到0．29元，在北京的商業類上市公司中名列前茅，顯示 出了該公司良好的管理和明顯的多元化經營績效。 今年以來，由於內需不足，國內商業企業都面臨著競爭激烈。市場消費不旺、大部分商品 銷售趨於微利的嚴峻形勢。正因為如此，北京城鄉提出了"管理年"的口號，制定了以精簡機構、提 高人員素質為龍頭，以費用控制為中』動的各項管理措施。另一方面，隨著商業市場熱點逐漸向"軟 件"競爭集中，公司強化了服務管理，推出了爭優創先活動。同時，該公司及時開展整體促銷和多元 化經營，城鄉華覷城鄉倉儲大超市和城鄉貿易中心本店實行錯位經營，努力創新經營方式、不斷更 新經營佈局，形成了規模效益，造出了聲勢、吸5！了客源、贏得了效益，使得該公司在1999年上半 年主營業務取得了良好的經濟效益。 為了在激烈的商業競爭中立於不敗之地，通過產業結構調整尋求新的利潤增長點，北京城 鄉選擇了與北京航空航天大學合作。走校企聯合的道路，此舉為公司未來的發展注入了新的活力。 1999年年初經證監會批准，北京城鄉原股東通過定向轉讓配股權的方式，將配股權轉讓給北京航空 航天大學所屬的北航天華科技有限公司，後者以經營性實物資產抵作配股資金，北航天華也因此成 為北京城鄉的第二大股東。配股實施後，北京城鄉與北航天華合作共同組建北航城鄉科技有限責任 公司，從事高科技項目的市場轉化，開創了上市公司與首都高校資產組合的新模式，該公司的組建 給北京城鄉創造了可靠的利潤增長點。 1999年6月，北京城鄉與北京航空航天大學等共同出資成立大用軟件有限責任公司，註冊 資本3000萬元，北京城鄉出資1050萬元，占 35％。大用軟件有限責任公司依托北京航空航天大學軟件開發環境重點實驗室的技術， 從事軟件高新技術基礎和應用研究及其市場轉化，該實驗室是我國軟件領域3個國家級重點實驗室之 一，已完成了"基礎設施信息網絡管理系統生產平台"的研製，並基於此平台開發了國內部分省、市 的電信行業"移動電信運營管理系統"和"長途電信運營管理系統"。大用軟件公司將在現有的"基礎設 施信息網絡管理系統生產平台"的基礎上，加速其產業化進程並逐步向電信、電力、交通、廣播電視 等國家重要的基礎設施網絡運營管理系統滲透，發展前景相當可觀。 校企聯合之路，為北京城鄉的可持續發展提供了重要保障。1999年該公司中報披露，公司 與北航實施強強聯合、優勢互補的舉措已初見成效，新近組建的北航城鄉科技實業公司充分發揮其 技術優勢，在有線電視網等項目方面加大科技投入，已取得了實質性的進展，為北京城鄉帶來多個 新的利潤增長點：第一，1999年年初投資組建的北航城鄉科技實業有限公司的有關項目將為該公司 帶來較為可觀的利潤。該公司下設醫療設備事業部、超細粉體工程事業部、廢舊橡膠低溫粉碎事業 部、網絡與多媒體電子事業部。技術研究發展中心以及生產力促進中心，憑借科研力量與先進的經 營管理體制、強大的銷售網絡相結合的優勢，大力推進相關科研成果的產品化、市場化，1999年下 半年可望產生效益。第二，大用軟件公司成立於1999年6月，預計下半年該公司開發的軟件將進入推 廣應用階段，經濟效益也逐步顯現。第三，進入1999年以來，北京城鄉在穩定發展商業主業的同時， 已開始調整產業結構，力圖形成商業房科技兩大經營支點。近期該公司開始涉足網絡產業，開發網 絡管理系統生產平台、進軍有線電視網、開通網上購物。尤其是投資寧夏有線網和柳州有線網兩個 項目將成為該公司涉足網絡產業的起點，這些投資項目尚未產生明顯效益，但僅根據合作雙方簽署 的有關協議書及意向分析，這兩個項目將為北京城鄉帶來良好的社會效益和經濟效益。 三、旅游 育旅控股（600138） 原名"中青旅"，1997年經國家體改委批准，在對中國青年旅行社總社進行改組的基礎上， 由中國青年旅行社總社、蘇州太湖國家旅游度假區發展集團公司、嘉事實業有限責任公司、北京創 格科技集團、廣西壯族自治區青年聯合會共同發起，以募集方式設立的股份有限公司。總股本24000 萬股，流通A股9000萬股。 1999年7月8日，中青旅股份有限公司決定將公司名稱變更為"中青旅控股股份有限公司"。 名稱的改換為公眾提供了全新的視角來看待中青旅從運營構架到發展戰略的全方位調整，標志著中 青旅上市一年半來在業績持續成長的同時，發展戰略也從形成。發展走向成熟，中青旅已經從'旅游 一科技型"上市公司轉變為科技為主導、旅游為基礎的"科技一旅游型"上市公司。 中青旅從旅游產業走向資本市場，為旅游業插上了騰飛的翅膀，旅游業務連創新高，1997 年公司組織接待游客17．7萬人次，同比增長49．2％；1998年公司組織接待游客21．65萬人次，同 比增長21．97％。1999年新中國成立五十周年大慶極大地刺激了北京旅游業的發展，給中青旅的旅 游業務發展帶來了千載難逢的機遇。1999年公司旅游業務可望全面再創新高，旅游業務為公司的全 面發展奠定了堅實的基礎。 旅游為基礎，科技為主導，中青旅走出了成功的高科技發展之路。早在1997年5月，尚在 醞釀上市前的資產重組時，公司決策層就敏銳地把握並捕捉到高科技產業的發展先機，將處於快速 成長期的高科技企業創格公司作為科技基因植人公司體內，成為發展科技業務的戰略起點。上市伊 始，由於被批准為新技術企業，且選擇北京市新技術產業開發試驗區作為公司註冊地，可享受到從 稅率到科研開發、資金、人才等系列優惠政策，中青旅的科技發展潛力得到了政府的扶持和社會的 認同。 1998年5月，公司審時度勢，推出了"旅游主業，高科技次主業"的"雙朝陽"戰略發展，提 出在穩步發展旅游業務的同時，加速發展高科技業務。果斷介入 IT行業。公司於 1998年9月斥資3000萬控股收購了尚洋電子 60％的股權。 IT是知識經濟時代具有可持續發展資質和潛力的行業。中青旅通過注資尚洋電子，占有IT 行業的一席之地。尚洋電子是以系統集成和軟件開發為主業、具有民營企業和合資企業背景的優秀 高新技術企業，形成了"一流企業，百年事業"的獨特企業文化，系統集成業務在我國壽險行業擁有 最大的市場份額；自研產品在同行業中首屈一指，技術優勢明顯。對尚洋電子的投資，體現了中青 旅低成本、高收益的科技產業投資理念，打開了公司發展IT行業的通道，拓展了科技業務的發展空 間。率先拓展風險投資。中青旅於 1998年 11月以1．萬億元巨資投人北京科技風險投資股份有限公司，成為並列第一大股 東，開我國上市公司拓展風險投資之先河，為上市公司資本運營和向科技產業方向拓展提供了全新 的概念和視角。北京科技風險投資股份有限公司是北京市人民政府倡導成立的國內首家風險投資公 司，投資領域主要涉及生物工程、醫藥、IT、環保、農業等方面，享有從稅收到優先上市等多種優 惠政策。中青旅參股北京科技風險投資股份有限公司，就是要借用專業化、集約化的風險投資機制 間接投資高科技產業，有效規避高科技產業風險，走專家理財的投資捷徑，為我國資本市場提供了 可資借鑒的範例。進軍網絡旅游。1999年年中公司又進軍網絡旅游，通過收購"上海大陸旅游信息網"， 把公司的科技產業發展推向了新的高潮。"大陸旅游信息網"是上海市政府信息港辦公室扶植支持的 惟一旅游信息網，為上海十大重點應用系統之一，是我國五大旅游網站協會的會長單位，該網與"上 海熱線"連接，受眾面廣，發展前景備受矚目。通過收購和注資活動，中青旅旨在成功跨入ICP領域， 組建網上旅游營銷中心，依托公司"科技一旅游"發展戰略，實現公司旅游品牌、旅游資源與科技優 勢的有效嫁接，建立在國際國內富有廣泛影響、集旅游資訊服務、旅游商務服務、旅游文化產品貿 易、旅游文化交流為一體的綜合性網絡旅游信息系統，創新旅游服務方式，開闢旅游業務新領域。 到1998年年底，公司在科技業務方面的投資達1．75億元。經過一年的發展，科技業務已經成為中青 旅無可爭議的主導產業。1999年3月，公司通過的發展規劃提出了從"旅游一科技型"到"科技一旅游 型"的轉變，確定了"科技為主導，旅游為基礎"的發展戰略，公司進一步擴大了對高科技產業的投入。 在大力發展科技產業的同時，中青旅在旅游行業的龍頭地位進一步鞏固。隨著我國加入WTO 日期的臨近，中青旅的競爭優勢更加凸現，旅游產業將成為中青旅發展科技產業更為可靠的避風港。 由此可見，中青旅是以旅游為基礎、科技為主導的獨具魁力的投資品種。 四、房地產 深萬科（0002） 深圳萬科企業股份有限公司是1991年1月29日在深交所上市的老牌房地產公司。公司上市 時總股本為4133．27萬股，1992年起每年送紅股並派現，循序漸進，穩步發展，經過歷年送配（主 要為送股）及1993年發行4500萬股B股後，目前總股本已達54553．75萬股，流通A股31328．03萬股， 流通B股12175．51萬股。公司現已發展成為以房地產開發為主，集商業零售、精密禮品製作、貿易 及影視製作業務於一體的現代化企業集團。 深萬科原隸屬於深功防發集團，以從事貿易起家，後通過競價中標獲取首塊土地，興建荔 泉別墅，開始涉足房地產市場。隨著天景、萬景、荔景等小規模住宅區的開發，逐漸積累起豐富的 房地產開發和物業管理經驗。1993年年初，深萬科提出走房地產專業化的道路，並意識到寫字樓及 商業樓宇在暴利之下隱藏著危機，將業務重心及時調整為開發居民住宅，不斷提高其開發物業中住 宅物業所占的比例，提出"超過 20％的利潤不賺"的口號，主要投資興建以城市中產階級為對像的萬科城市花園，並且利 用資金實力進行跨地域投資，在上海、北京、天津等地成片開發大規模的居民住宅，通過優秀的物 業管理使萬科的品牌越叫越響。近幾年，深萬科逐步調整由於歷史原因形成的多元化構架，突出萬 科地產的主導地位，並在1996年年初將地產的投資重點轉向深圳當地，在深圳開發萬科城市花園， 銷售狀況很好。深萬科最具價值的東西當屬其強有力的經營班子及其多年打造出來的品牌價值和具 有市場適應能力的業務經營風格，有了這些，它就能很好地適應市場，駕御市場，使公司穩步發展。 其實，1995年之前，深萬科開發的寫字樓也不少，如現在萬科在深圳的高檔住宅----萬科俊園原來 稱為海神廣場，是一個寫字樓項目，由於公司根據市場變化對項目作了調整，才避免了可能造成的 損失。 近年來，住房分配製度出台了實質性改革措施：銀行利率的一再降低和對個人購房貸款利 率的屢次下調、財稅部門對開發商處置積壓房的稅收減免和對個人自有或自用住房買賣的稅收優惠 等，都對房地產市場起到了實質性利好作用。1998年，房地產銷售價格和銷售量有較大增長。特別 是1998年上半年，在趕住房實物分配"末班車"的帶動下，全國房地產的市場銷售出現了多年少有的 火爆場面。1998年全年全國商品房銷售面積和銷售額分別為 1． 06億平方米和 2135億元，分別比上年同期增長 34． 80％和36． 50％。 與一般商品市場的變化規律一樣，房地產市場變化的趨向也在很大程度上取決於市場供求 的變化狀況，而最為關鍵的因素還是有效需求問題。一些跡象表明，我國房地產市場正在向著良性 發展的方向演變，主要原因在於住房制度改革及其他一系列促進房地產發展的政策措施對增加住房 市場有效需求已產生了積極影響。今後我國房地產市場每年的有效需求資金將達到4000億元，有效 需求面積將有2億平方米以上，房地產市場規模將在目前的基礎上擴大一倍左右。國家一系列促進房 地產業發展的政策已為房地產業未來的發展描繪出了一幅充滿希望的藍圖，發展的趨勢不會改變。 預期我國房地產業在2000年以後能在效益、規模等方面真正走出低谷，而且未來的一段時期將是我 國房地產業不斷發展的時期。 1999年下半年以來，深萬科在深圳開發的三個重點樓盤出現熱銷局面。深圳萬科彩園是公 司1999年最先推出的樓盤，該項目位於深圳老市中心，為全複式高層住宅，由於周圍生活配套設施 完備，加之小區設計鬧中取靜，深受客戶喜愛。這一項目1999年年底竣工，將成為深萬科1999年地 產利潤的重要來源之一。另一個備受市場關注並於年內竣工的項目是萬科俊園。這一項目的顯著特 點是高定位、高售價，目前已被列為深圳1999年十大明星樓盤之首，預售量已達 70％，前景頗為看好。萬科四季花城是深萬科年內正在開發的新項目，也是其開發郊區 化住宅的代表作，該項目是迄今為止萬科在深圳開發的最大項目。四季花城擬分三期開發，已開工7．5 萬平方米。這一項目將集萬科開發房地產11年的經驗和優勢，無論在規劃、建築材料、建築工藝， 還是居住理念、社區鄰里關係處理等方面都將有一流的設計和細緻的安排，從而成為萬科精品之中 的精品。 縱觀深萬科上市以來的經營業績和分配方案，不難得出以下結論：即公司業績優良、穩定， 能夠連續給投資者帶來穩定回報。 自上市以來每年均以送紅勝並派現的方式進行分配，其間還進行過一次配股。公司業績 並沒有隨著股本的逐漸擴大而降低。在為數眾多的上市公司中，像深萬科這樣不會給投資者帶來報 表餡餅 的企業實屬不多。隨著我國住房改革的進一步深化以及國家對房地產業政策傾斜滯後效 應的不斷顯現，加之深萬科股本結構方面存在的題材，投資該公司是較為理性的選擇。 瓊珠江《0505） 公司前身為廣州珠江外資建設總公司海南實業開發公司，創建於1987年11月。1988年10 月更名為"海南實業開發公司"，1992年1月改組為股份有限公司，同年12月21日"瓊珠江人'在深圳證 券交易所上市。1995年4月發行5000萬B股，同年6月29日，"珠江B"上市。目前公司總股本37765．08 萬股，流通A股11332．明萬股。 作為一家老牌的海南房地產股，瓊珠江歷史上曾有過輝煌的業績，但是上市後不久，由於 當時經濟增長過熱，導致了通貨膨脹等多方面問題，中央開始實施宏觀調控，房地產業作為被調控 的重點行業，被迫壓縮投資，致使相當多的房地產項目被明令停建，房地產市場受到很大衝擊。受 宏觀背景的直接影響，瓊珠江的業績一落千丈，從1993年每段收益1．對元滑至微利，隨後步入虧損 行列。房地產作為受國家政策彈性影響較大的行業之一，瓊珠江業績的滑落與之有著必然的關係。 但從其幾年來二級市場的走勢看，該股股性較活，公司從來沒有停止對資產的運作，一直致力於盤 活存量資產，清理不良債權債務。1998年以來，房地產業轉緩，在國家對房地產業諸多利好政策的 刺激下，加上瓊珠江的自身努力，目前離徹底扭虧已為時不遠。 1999年4月北京萬發房地產開發股份有限公司成為其第一大股東，這成為公司的轉折點。 上半年通過上海珠江玫瑰花園和海口珠江廣場賸餘樓盤的銷售，使公司業績出現了較大改觀。雖仍 未擺脫虧損，但比1998年同期減虧80％多，離徹底扭虧只一步之遙。7月，公司又對領導班子做了改 換，北京萬發公司接手後，將通過新的領導群體對公司進行資產重組，徹底甩掉包袱，盤活資 產，培養新的利潤增長點。 1999年11月初，該公司召開董事會通過了與前第一大股東 結清債權債務及相關資產、股權出讓協議的決定。11月23日，原 大股東及控股子公司---- 海南珠江國際置業有限公司對瓊珠江總 計8066．425萬元的債務由現第一大股東北京萬發房地產開 發總 公司支付並全部到賬，這不僅使瓊珠江擺脫了幾年來沉重的債務 負擔，而且無疑對1999 年業績的提升將起到至關重要的作用。 瓊珠江通過一系列調整後，公司的經營狀況發生了根本性轉 變。債權債務沖抵後，公司對廣州集團公司及其關聯子公司的所 有債務全部結清。公司 的財務狀況開始向好的方向轉變。公司的 主要業務也轉到了北京、上海等地的房地產業務上，有利 於公司今 後在房地產市場最活躍的北京和上海兩地開展房地產業務。瓊珠 江受讓北京龍臥公司礎 ％股權後，將在萬興苑房地產項目上獲得 較高的投資回報。 北京龍脈公司在北京亞運村商貿區開發的高級大型住宅小區 "歐陸經典"----萬興苑小區，總投資規模達對．14億元，分兩期施 工建設，其中第一期投資總額為10．5億元，第二期投資總額為 12．64億元。到2001年，萬興苑項目預期總銷售收入可以達到 27．2億元，利潤總額約4億元。公司僅從這一項目上就可增加銷 售收入近11億元，增加利海最6億元，與1998年年報相比，主營 業務收人將增長近 500％，按目前總股本計算，每股收益將達到 0．4o兀。 作為一家老牌的房地產上市公司，在經歷了最困難的市場環 境後，經過一系列的調整，公司業務又逐步開始恢復。從宏觀環境 看，中國加入世貿組織後不僅不會給房地產業帶來不利影響，反而 可能更有利於其發展。 五、醫藥 昇華拜克（600226） 浙江昇華拜克生物股份有限公司是由昇華（集團）公司等5家原浙江德清拜克生物有限公 司的法人股東，將浙江德清拜克生物有限公司依法變更、並向社會公開發行3500萬A股設立的股份有 限公司。總股本11002．35萬股，流通股3500萬股，且998年年末攤薄每段收益0．32元。公司主要從 事生物農藥、獸藥原料藥及制劑產品的開發、生產與銷售等，是化工部確定的全國十四個精細化工 基地之一，也是國內規模最大的新型生物農藥、生物獸藥生產企業之一，主要產品有阿維菌素、馬 杜黴素、伊維菌素、鹽黴素等。 從該公司發展的歷程看，近幾年取得了良好的經濟效益與社會效益，主營業務收入和利潤 呈現高速增長的態勢。1996年至1998年利潤總額分別為 1190萬元B31萬元、4195萬元，而 1999。年前5個月主營收入比1998年同期增長了68．69 ％，利潤總額為2151萬元，1997年、1998年淨資產收益率分別為萬．75％。46． 10％，顯示了相當好的收益水平。在國內農藥市場和獸藥類產品日趨飽和境爭異常激烈 的情況下，該公司保持了高速增長的勢頭，主要得益於公司的科研投入和成本控制，生產符合產業 發展。有利於環境保護的高效低毒生物農藥產品。該公司是國內規模最大的阿維菌素生產企業之一。 阿維菌素屬生物藥，是一種高級新型生物殺蟲劑，具有廣譜、高效、安全、無殘留、無副作用的特 點。此外，公司引進、開發的馬杜黴素、鹽黴素、迪克拉蘇等產品也具有較高的科技含量，市場反 應良好，需求潛力極大。目前公司已形成生物農藥、獸藥兩大產品系列，產品質量進一步提高，並 逐漸與國際市場接軌。 公司於1999年8月發行3500萬A股，共募集資金30122萬元，主要用於新增年產12噸伊維菌 素的技改項目、年產3000噸12％鹽黴素添加劑技改項目和年產8000公斤迪克拉蘇技術改造項目。新 增年產12噸伊維菌素技改項目，總投資15968萬元。伊維菌素是90年代國際上開發成功的一種高級新 型生物殺蟲劑，是具有高效、低毒及驅除各種毒素、體內外寄生蟲等特點的高科技產品，對人體不 具有任何危害，價格僅為國際同類產品的 50％。項目投產後預計年實現收入21168萬元，稅前投資回收期2．59年。年產 3000噸 12 ％鹽黴素是一種高級新型抗生素類藥物，是公司1997年與有關科研院所共同合作開發生產的，屬聚 醚高子載體抗生素，在動物飼養業中已被列為首選藥物飼用添加劑。該項目投產後預計實現銷售收 入10500萬元，稅前投資回收期3．42年。年產8000公斤抗球蟲藥----迪克拉蘇，也是90年代國際高 級新型抗球蟲藥，經過3年的研製及大量的動物實驗，目前已與國外同類 廠商的產品結構、性能完全一致，該產品目前已形成年產1000公 斤的生產能力，項目達 產後預計年實現銷售收入約12288萬元，稅 前投資回收期3．21年。鹽黴素添加劑項目及迪克拉蘇項 目具有 較高的科技含量，供需矛盾十分突出，在國際市場上需求潛力也較 大，因此，銷售前景 十分廣闊。上述三個投資項目預計在2000年 達到設計生產能力，項目達產後預計年實現銷售收入合 計超過4 億元。從贏利預測看， 1999年淨利潤為 4004萬元（按 15％的所得稅計算）。作為農業 大國，我國是生產使用農藥最多的國家之一， 同國外同類產品相比，該公司的產品具有明顯的價格 優勢，目前產 品大部分出口。中國加入世貿組織後，有利於公司進一步開拓國際市場，發展前景非常 樂觀。 從發展前景看，該公司近幾年來在生物農藥、獸藥的生產和開發上已形成了產品優勢、市 場優勢、技術優勢，其主導產品具有較高的毛利率；在產品檔次上已逐漸與國際水平接軌，銷售市 場開始向南美、歐美、澳洲等地拓展，市場份額進一步擴大，產業前景和市場前景十分廣闊，尤其 是項目達產後，公司的生產規模將是現在的4倍以上，並且都是利潤非常豐厚的高科技項目，業績在 短期內大幅提升的可能性極大。該股盤小績優，股本擴張能力較強，適合中長線投資。 海壬生物（0078） 海王生物的前身是深圳蛇口海王生物工程有限公司，是經深圳市人民政府批准，由深圳市 海王生物工程有限公司依法進行變更設立的股份有限公司，1998年12月18日上市，總股本15280萬股， 流通A股3820萬股。主要從事生物制品、生化制品、海洋藥物、中成藥的生產和銷售。三年來先後推 出乙肝免疫核糖核酸。抗腫瘤免疫核糖核酸、凝血□、諾德倫、陽春玉液、安替可膠囊、隆維□等 產品，目前在全國同類產品中占有較大的市場份額，具有片劑、粉針劑、凍干制劑、口服液、膠囊 等制劑的生產能力，產品門類包括生物制劑、中成藥、西藥、生化藥和生物藥等五大類，近年來業 績增長明顯，特別是淨資產收益率一直保持較高水準，顯示出頗佳的成長性。 公司目前已涉足基因工程，其中 Etc；：〔PO是 1999∼2000年重點發展的新項目。EPO是一種刺激紅細胞成熟和生長的蛋 白質藥物，用於治療慢性腎衰竭或者由化療等原因引起的貧血症，是目前排名前十位的世界級暢銷 藥物。公司與中國科技開發院生物工程開發所等單位聯合開發，應用國際先進的基因工程技術和工 藝，採用中國倉鼠卵巢細胞（HO）為宿主細胞，構建了EPO表達工程菌株。該項目未來市場前景廣闊。 TPO是一種促進血小板生成的蛋白質藥物，用於治療血小板缺乏症，該項目亦是利用基因工程生產的 新型藥物。上述兩項產品將構成公司強有力的利潤增長點。 海王生物自上市以來，於1999年3月斥資1000多萬元收購深圳市英特龍生物技術有限公司 99． 9％的股權，從而獲得 a－ Zb基因工程干擾素的自主知識產權。經過近幾個月的艱 苦努力，海王 a--Zb注射用基因工程干擾素隆重上市。該藥按國際質量標準GMP條件生產，是目前病 毒感染及腫瘤等疾病最有效的生物治療藥物，預計年內該產品的產值可達到1億元。5月份海王生物 又與其關聯企業深圳海王藥業有限公司簽訂協議，將該公司主導產品銀可絡收歸旗下，短期內使海 王生物的經營規模得到迅速提升。在此基礎上，雙方還簽訂了新的補充協議，商定收購價款由原定 的5480萬元人民幣下降到4200萬元，使海王生物的收購成本進一步降低。1999年年中推出海王青霉 素V鉀片及曉乙紅黴素片兩種新產品，前者對治療早期感染效果顯著，後者屬紅黴素換代產品，對青 黴素類過敏及耐藥者效果良好。至此，海王生物的拳頭產品已由上市時的三種增加到目前的六種。 1999年8月，經深圳市科學技術局評審，海王生物被確認為深圳市高新技術企業。依據有 關規定，公司所享受的稅收優惠政策有所改變：ヾ原享受的企業所得稅"兩免三減半'優惠變更為"兩 免八減半"。未評定為高新技術企業前，公司享受的所得稅優惠截止到1999年，評定為高新技術企業 後，2000∼2004年仍按照7．5％的所得稅率繳納企業所得稅，該政策優惠將使海王生物2000∼2004 年期間的所得稅率降低而增加相應年度淨利潤。ゝ以上一年度為基數的新增增值稅地方分成部分（地 方分成部分為增值稅額的 25％）自認定之年算起，三年內由市財政部門按 50％的比例返還企業。該政策將使海王 生物自1999年度起的增值稅返還金額有所增加而增加相應年度淨利潤。 1999年中期業績顯示，上半年公司主營業務收入5353萬元，比去年同期增長 4626％，達到去年全年主營業務收入的83．02％；實現主營業務利潤 4158萬元，比去年 同期增長46． 37％；淨利潤 2676萬元，比去年同期增長了 89． 7％，以上充分顯示了公司的贏利能力。另外，從海王生物的中報中不難發現，公 司很多項目在上半年，尤其是6月份，剛剛開始產生效益，預計下半年將會帶來可觀收益，公司下半 年的業績應比上半年有較大幅度的增長。如果下半年進一步加強銷售，做好應收賬款的回收工作， 那麼1999年年末的答卷將是比較圓滿的。 海王生物所從事的生物工程被視為21世紀的朝陽產業，且擁有相當的科研開發能力，特別 是背靠總資產逾十億元的海王集團，海王生物的發展前景極其誘人，因此對投資者來說值得中長線 關注。 眾生制藥（600222） 眾生制藥是由鄭州眾生實業集團有限公司、河南智益投資發展股份有限公司、鄭州市竹林 伯竹洗滌用品有限公司、鄭州市竹林耐火材料公司、鞏義市竹林新華包裝材料廠5家企業法人共同發 起設立的股份有限公司。眾生集團將其下屬的兩個制藥企業----原眾生制藥廠和原豫中制藥廠經重 組後的全部生產經營性資產和部分非生產經營性資產注入公司。主營中成藥和西藥的研製、開發、 生產和銷售，藥用動植物的飼養、種植、咨詢服務及技術服務。總股本13614．52萬股，流通A股3500 萬股。1999年11月5日在上交所上市。目前公司已形成年產針劑2000萬支、片劑5億片、膠囊5000萬 粒、口服液1億支的生產能力，擁有以全國24個省會城市和直轄市為核心、輻射周邊地區的產品營銷 網絡。 公司屬中藥生產企業，以生產雙黃連系列產品為主。其拳頭產品雙黃連口服液由於具有抗 菌、消炎、抗病毒、療效好、毒副作用小等特點，而深受廣大消費者的喜愛。該產品曾獲多項榮譽 稱號，是鄭州市名牌產品、1998年河南省名牌產品。較高的產品知名度為公司的市場營銷贏得了競 爭優勢，經過幾年的努力，公司產品在同類產品中市場占有率已高達 63％。由於雙黃連口服液、烏金口服液、復方益母口服液已被列為國家中藥保護品種， 享受7年的保護期，而根據國家有關政策規定，醫藥產品在保護期內，其他廠家不得仿制生產，這就 在一定程度上減輕了公司的競爭壓力，有利於公司進一步穩健發展。 在公司的發展規劃中，已把拓展農村市場列為銷售工作的重 中之重，這應該說是一個非常正確的選擇。事實上，1999年上半年我國的醫藥市場已經 呈現出這樣的特點，即農村藥品銷售增長勢頭強勁。據統計，一季度六大類醫藥商品銷售中，農村 銷售額為 33． 25億元，占六大類醫藥商品銷售總額的 13． 57％，比 1998年同 期增加 4個多百 分點。且999年 6月 19日，國家藥品監督管理局 發佈了《處方藥和非處方藥分類管理辦法（試行）》，這意味著在不久的將來，我國的 OTC市場將正式啟動（所謂OTC，即OVERTHE COU'NThR的編寫，指非處方藥）。醫療衛生體系的這一 重大改革舉措必將對我國醫藥類生產企業的生產、經營產生重大影響。對眾生制藥而言，應該說機 遇大於挑戰，因公司的主要產品雙黃連口服液已入選國家公佈的第一批非處方藥目錄，這對於公司 搶灘OTC市場極為有利。公司應抓住這一難得的發展機遇，通過轉變營銷觀念、強化售後服務功D強 市場推廣等一系列工作，爭取率先成功開發OTC市場，以期為投資者帶來豐厚的回報。 1999年二∼6月公司實現淨利潤1539．18萬元，按發行後總股本計算每股收益為0．113元； 預計7∼12月將實現淨利潤2423萬元，全年每股收益為0．291元。公司1999年8月發行355萬A股後， 實際募集資金21822．5萬元，募股資金擬投向以下項目：擴建 3億粒辟雙黃連膠囊車間項目、2億支陣雙黃連口服液車間技改項目、5000噸／＄中藥提 取生產線項目、竹林胺片劑車間GMP改造項目、凍干粉針劑車間 GMP改造項目、新建 50KG／＄石杉鹼甲原料車間項目。這些投資項目在一定程度上滿足 了公司產品升級換代的需求，全部項目建設期為2年左右，但回收期極短，達產後將大大提高公司主 業的贏利水平，特別是雙黃連和竹林胺片兩個拳頭藥品，投資利潤率在行業中屬較高水平。預計1999 年全年可新增銷售收人83190萬元，新增利稅25312萬元，淨利潤達3962萬元。該股流通盤較小，潛 在的股本擴張能力較強。 金陵藥業（919） 金陵藥業股份有限公司是由南京金陵制藥（集團）有限公司。南京軍區福州總醫院企業管 理局、南京軍區後勤部蘇州企業管理局浦京軍區後勤部南京企業管理局一分局境京軍區後勤部徐州 企業管理局共同發起，於1998年9月8日設立的股份有限公司。主要發起人南京金陵制藥（集團）有 限公司將其所屬的金陵制藥廠，其他各家發起人分別將各自所屬的福州海峰制藥廠、浙江天峰制藥 廠、南京金威天然飲料公司、合肥利民制藥廠的經評估確認後的經營性淨資產26002．55萬元投入公 司。1999年11月18日在深交所上市。總股本28000萬股，流通A股為8000萬股。主營中西藥原料和制 劑、生化制品、醫藥包裝制品的生產和銷售。主導產品包括"脈絡寧"、"胃得安片"和"香菇多糖注射 液"等。 目前，"脈絡寧"的銷售收入占公司銷售收人 60％以上，其利潤占公司利潤 80％左右，公司"脈絡寧注射液"為全國獨家生產，是防治 血栓性閉塞性血管病的中藥復方注射液，屬國家中藥保護品種、高科技產品和國家基本藥物，其劑 型是祖國醫藥史上中藥由膏、丸、丹、散、場到靜脈注射的一次革命，已成為全國中醫院急診必備 藥品。由於其療效確切、無毒副作用且價格合理，目前供不應求，並已被許多省市納入公費醫療用 藥範疇。該產品主要原材料為石料、桅子等中藥材，為確保原材料供應，進一步擴大產能，公司擬 在貴州建立2000公頃石料種植基地，擬在浙江省建立830余公頃板子種植基地。除"脈絡寧注射液"外， 公司的主導產品"胃得安片"、"香菇多糖注射液"也是國家中藥保護品種，公司還有一批已經取得生 產批准文號即將投放市場的新藥，如"慢咽寧袋泡劑"。"益氣祛痰口服液"等。公司還計劃每年開發 研製出3∼4個新藥投放市場，形成產品梯次和新的經濟增長點。 公司的最大股東南京金陵制藥（集團）有限公司是以生產天然植物藥為主的國有大型醫藥 企業，是全軍首批十個現代企業制度改革試點集團之一，也是南京市人民政府重點扶持的十大企業 集團之一，於1998年7月31日通過國家GMP認證，取得了《中國藥品GMP認證證書》，這是江蘇省首家 並且是目前推--一家整體通過GMP認證的企業，擁有雄厚的科研開發能力。 公司於1999年8月發行A股，共募集資金65590萬元，將主要用於脈絡寧、天然色素、胃得 安和香菇多糖等主導產品的擴建和技術改造、收購兼併南京制藥彩塑包裝有限公司等五套項目的建 設。通過采用國內外先進水平的工藝、技術、設備，對公司現有的生產工藝設備進行改造，改變目 前產品供不應求的局面，並拓展產品開發深度，加深企業縱向一體化趨勢，將帶來可觀的收益。除 了技改投入外，公司將投資兩大中藥生產基地，保證股份公司的原材料供應，彌補中藥受制於原材 料供應的不足，從而有效地促進生產規模的平穩發展。在立足中藥生產的前提下，金陵藥業股份有 限公司還將收購兩家與主業密切相關的公司，以擴展投資範圍，分散投資風險。這種有選擇的、適 度的產業經營將會為股份公司帶來可觀的收益。項目投產後，脈絡寧原料藥提取能力將擴大2500噸 群，年新增銷售收入2．5億元，新增利潤4000萬元。 從發展前景看，公司設有企業技術中心，由企業內部科技人員科部科研單位以及知名的藥 學專家、醫生、經濟學家聯合組成，主要從事天然植物藥的研究與開發工作，具有國內先進水平的 制劑研究、質量標準研究實驗室和儀器設備，公司投入研究開發的經費年年遞增。自1996年來，累 計投入3521萬元，僅1999年一年就計劃投入3100多萬元。公司所屬企業還結合各自實際情況，與國 內多所高等院校和科研院所（中國藥科大學、南京中醫藥大學。南京大學生命科學院等）保持著良 好的合作關係，先後合作開發了多種科技含量豐富、產品附加值高的系列產品。 從近三年的經營業績看，金陵藥業表現出增長快速、淨資產收益率高的特點，在醫藥類上 市公司中屬較高水平，發展態勢良好。公司預測1999年完成主營業務收人38110萬元，實現淨利潤 11230萬元，分別比上年增長12．4o和14．4％，每股贏利將達到0．40元。 全興股份（60079 9 原名四）！舊藥。是 1993年 12月在國營四）；I制藥廠進行改組的基礎上，由四川制藥廠發起，並向其他法人和內部 職工定向募集股份設立的股份有限公司。1996年11月20日在上交所向社會公眾發行2660萬股A股，同 年12月6日上市。目前公司總股本27168．83萬股，流通A股8910．72萬股。主營範圍包括抗生素原料 藥及各種制劑產品、酒類產品、生物材料及其制品的生產等。 四川制藥股份有限公司原為四川制藥廠，始建於1954年，是國家在西南地區定點的抗生素 原料生產廠家，是我國四大抗生素系列產品生產基地之一。由於其主要產品中原料藥比重較大，技 術含量和產品的附加值都比較低。1997年以來東南亞金融危機和國內經濟疲軟對我國抗生素市場產 生了很大的衝擊，大量企業倒閉，產品庫存積壓嚴重，資金回籠不暢，國內外銷售市場價格屢創新 低，抗生素企業效益不斷下降，出口份額較大的I；；藥也未能倖免，1998年上半年主營業務利潤僅 1700多萬元。四）；！制藥急需擴大生產規模，調整產品結構，建設集科研、生產、貿易為一體的 大型醫藥集團，只有這樣才能獲得進一步的發展。 全興集團作為成都市首家授權經營國有資產的大型控股集團公司，具有強大的融資功能和 投資實力。截止到1998年年末，集 團母子公司的總資產22．9億元，淨資產13．3億元，當年實現銷售收入16億元，實現利 稅5．12億元，目前已基本形成了包括酒類。飲料、中西藥業、投資發展、印刷包裝業、房產業及體 育、文化事業在內的集團化經營體系和以現代企業制度及國際慣例為規範的集團母子公司體制。全 興集團自1997年組建以來，為順應市場趨向，優化其控股子公司的資產質量，調整產品結構，根據 集團的發展方向迅速確定了對四川制藥進行結構調整和資產重組的思路，緊鑼密鼓地展開了對四川 制藥的戰略性重組。1999年7月22日，四川制藥股份有限公司1999年第一次臨時股東大會審議通過了 收購四川省成都全興酒業有限公司 48． 88％的股權、將公司名稱變更為四川全興股份有限公司（簡稱"全興股份"）的議案。 本次會議標志著全興酒業已整體借殼上市，並在高贏利產業的支撐下，邁開了向生物材料產業進軍 的步伐。 全興集團對四川制藥的重組，充分發揮了集團公司資本運營功能和主導作用。重組過程分 三步進行：一是經政府授權控股，由全興集團公司持有和經營占總股本 53． 69％的國家股權，調整其經營管理機制和組織結構、產品結構、資產結構及投資結 構，為J！！藥的實質性重組奠定了扎實的基礎；二是剝離並置換四川制藥原料藥生產線的不良資產 1．24億元，以四川省成都全興酒業有限公司股權折抵價款，並再以等價轉讓部分股權方式側；；藥 共持有全興酒業有限公司51．12％的控股權，在獲得有效業績支撐的條件下，加快產品結構調整， 集中發展技術含量和附加值較高的深加工產品及成品藥，形成了阿莫西林銷量全國第一、鹽酸四環 素出口量全國第一的市場優勢；三是通過調整部分募集資金投向並自籌部分資金用以收購股權，從 而持有全興酒業公司 100％的股權，使公司成為引人矚目的績優上市公司，並在此基礎上以高贏利產業為支撐， 加速發展高科技、高成長的生物材料產業，面向ZI世紀加快實施產業創新戰略。 通過重組整體進入全興股份的四I；；省成都全興酒業有限公司，其前身為國家大型名酒 企業成都全興酒廠，主導產品"全興大曲"早在60年代初即臍身全國八大名酒之列。經過"八五"一、 二期和"九五"一期大規模的技改，全興酒業有限公司已成為全國釀酒行業中擁有一流生產經營設施、 一流科技隊伍、一流管理水平的國家大中型骨幹企業，並多次榮獲國家、省和市政府授予的先進企 業、優秀企業、最佳文明企業、四好領導班子等榮譽稱號，企業經營者榮獲"優秀企業家"稱號和"全 國五一勞動獎章"。1998年與1990年相比，企業淨資產由3000多萬元增至8億多元，增長26倍，年均 遞增50．98％；總資產增長12．68倍，年均遞增38．68％；銷售收人增長對． 53倍，年均遞增 49． 18％；實現利稅增長 29． 44倍，年均遞增 53． 26％；利潤總額增長 32 26倍，年均遞增54 97％。全興酒廠在全國 17家名酒廠中，按利稅總額排名第四，按 銷售收入排名第二，進入全國飲料制造行業前十強之列。全興酒業公司 1998年實現利潤 23053萬元，按 33％所得稅計算的淨利潤為 15532萬元，按 15％稅率 計算的淨利潤為 19595萬元。1999年上半年儘管市場競爭激烈，公司l∼6月實現利潤17582萬元，仍 然保持了穩定增長，充分顯示了全興品牌的市場競爭能力，為全興股份業績穩定增長和生物材料產 業的發展提供了根本保證。 全興釀酒與J藥抗生素生產，都是運用生物技術進行糧食發酵加工，全興集團這種將資產 重組與產業創新結合進行的資本運作，使全興股份成為一個新型的生物企業，以全新的形象亮相市 場，成為極具想像力、具備五大特色的上市公司：一是藍籌股概念，公司資產質量優良，贏利能力 強。中報顯示，1999年上半年在僅享有全興酒業有限公司 3∼ 6月利潤的五％股份權益條件下，每股收益就達到0．47元，在上市公司中名列前茅。 二是知名品牌概念，"全興"品牌享有較高知名度，主導產品獲國家金獎，商譽及市場形象好。三是 行業領先概念，1995年以來主要經濟指標均列同行業前五位。四是"三高"成長概念，即以高贏利產 業為高科技、高成長產業積累資本，進軍生物醫學材料領域，開闢跨世紀高利潤增長點。五是資產 重組概念，依托於大型投資控股公司全興集團，有廣闊的資產重組空間和強大的實力支撐。 天壇生物（600161） 天壇生物是我國第一家具有完整生物醫藥高科技概念的上市公司，也是我國最大的生物制 品研究和生產企業之一，公司的發起人衛生部北京生物制品研究所創立於1919年，是我國最早研究 和生產生物制品的單位。公司是由衛生部北京生物制品研究所獨家發起，向社會公開發行3000萬A 勝而設立的股份有限公司，主要經營疫苗、菌苗、血液制品、診斷用品等生物制品的研製、開發、 生產和銷售，在傳染病預防、疾病診斷、臨床治療和急救中具有重要作用。總股本19200萬股，流通 A股4800萬股。1998年6月16日在上交所上市。天壇生物依托北生所，堅持"科技創新出效益"，技術 儲備、新產品開發優勢明顯，在同行業中信譽卓越，獲得國家政策扶持力度較大。 1998年天壇生物業績穩中有進、漸入佳境。募集資金項目進展順利：1．重組酵母基因乙 肝疫苗技改項目----1998年10月完成廠房改造並投入正式運轉，預計1999年上半年完成擴建部分， 產量計劃達到3000萬支；2．血液制品生產車間技改項目----1998年年底通過了GMP認證，從而長期 保住了"生產文號"；3．水痘疫苗生產車間新建項目----公司準備將之設計成綜合生產能力和通用性 高並符合GMP要求的車間，但募集資金效益在1998年還未能有充分體現：扣除申購新股凍結資金利息 和投資收益，1998年每段收益0．萬元。但主營收入。主營利潤、利潤總額和淨利潤較1997年分別增 長了40．96％、19．46％、20．12％和45． 99％，可見新產品"基因乙肝疫苗"在生產銷售的初級階段，就已成為公司的主打產品（銷 售比例 52． 85％），使公司業績大幅提高；在此情況下，往年銷售比例在 33％以上的凍干風疹疫苗， 1998年銷售額依然居於 24． 07％而沒有受到削弱，這反映 出國內獨家生產的凍干風疹疫苗所具有的市場壟斷性；另一大主要產品"脊髓灰質炎疫苗"由於受生 產線擴建、改造等影響，銷售比例從1997年的27．55O降至1998年的5．07％，不過由於該項目已於 1998年通過國家驗收並投入使用，預測1999年能向贏利目標邁進。 從公司的發展前景看，基因乙肝疫苗市場前景良好，由於1999年擴產後成本大大降低，銷 量和利潤將有所提高，另外，2001年將全部取代血源乙肝疫苗。這一切預示著基因乙肝疫苗價格將 隨行回升、利潤率大幅提高，收入更加可觀，天壇生物就此將進入高成長、高回報期。為實現"2000 年消滅脊髓灰質炎"的目標，脊髓灰質炎疫苗的產量和銷售將於近兩年大幅提高。隨著開發傳染病藥 物成為近年來全球制藥和世界經濟發展的新熱點，天壇生物的發展空間更為廣闊。 六、電子信息 生益股份（60018 3 股份公司的前身生益敷銅板有限公司是由東蕪市電子工業總公司、廣東省外貿開發公司與 香港福民發展有限公司、香港偉華電子有限公司合資組建的中外合資企業，主要生產敷銅板。1990 年9月增資擴產，更名為美加偉華生益敷銅板有限公司。1993年12月，經廣東省企業股份制試點聯審 小組、廣東省經濟體制改革委員會、廣東對外經濟貿易委員會批准，將美加偉華生益敷銅板有限公 司全資改組，以定向募集方式設立東榮生益敷銅板股份有限公司。1998年10月28日在上交所上市， 總股本32718．75萬股，流通A股8500萬股。 敷銅板是將環氧樹脂塗敷於玻璃布上，配上鋼箔經熱壓而成，其環氧樹脂與玻璃布構成的 內層為絕緣層，其鋼箔構成的外層為導電層。利用這一特性，在鋼面上進行線路設計，並經工業處 理，將不需要的銅蝕掉，留下需要的銅線路，再按不同的需要加工開孔，便是一塊印刷線路板。敷 銅板是線路板的上游產品，而線路板是數字信號控制產品必不可少的元器件。敷銅板不僅在人們日 常生活中起著重要作用，而且所有電子信息產品，包括通訊（有線、無線）、工業自動化、航空航 天、儀器儀表等產品中都少不了既作為載體、又作為導體的敷銅板。因此，敷銅板被業內人士形象 地喻為"電子工業的地皮"，可見敷銅板在電子信息產業中的地位。 敷銅板不是普通的傻、大、粗板材，進入該行業的技術門檻非常高。敷銅板的制造技術為 跨行業的技術，其生產技術涉及化學合成材料結構、電氣絕緣、電氣安全等學科。隨著電子產品的 高集成化、高性能化、信息高速處理技術和表面貼裝技術的發展，印製線路板工業必將向高精度、 高層薄形化方向發展，對敷銅板的耐熱性、尺寸的穩定性、介電常數、介質損耗、翹曲度、板材加 工性能等指標提出了更高要求。為了達到這些高品質的要求，需要建立完備的質量控制體系。此外， 生產環境的溫度、濕度、空氣清潔度的要求也很高。敷銅板的高科技含量，不僅體現在敷銅板的性 能上，更體現在對制造技術的極高要求上。 生益敷銅板股份公司1987年投產時，只引進了美國的一條生產線，經過十幾年的發展，現 已擁有四個分廠，產能也由年產66萬平方米擴展到目前的400萬平方米，由過去的單一品種SI 130，發展到52130、51141、51170．52131、gyll0、51139．52600．51130N系列產品， 其中Xi130、gy136和51141已通過廣東省科委組織的技術鑒定。這些產品填補了國內空白，達到了國 際先進水平，52130更在1997年年底被列為國家級優秀產品。生益股份的產品得到世界和國內一些著 名廠家如北京西門子、上海貝爾、江蘇富士通。加拿大北方電訊、天津日電、韓國三星、美國惠普、 上海美能達、日立化學、諾基亞、理光、深圳華為、中興通訊、四川長虹等的認可和使用。 生益股份是國內敷銅板行業中惟一的上市公司，在同行業中居於主導地位：（1）從1994 年以來，在敷銅板的產量、產值、銷售收人、出口創匯、利稅等方面均名列中國敷銅板行業之首， 被國務院發展研究中心評為"中國大陸最大的敷銅板專業生產廠"。（2）參與行業標準的制定。生益 股份是中國敷銅板技術開發、標準制定等方面的行業代表，參照生益股份的標準和可行度參與國家 國標。軍標的制定。生益股份自行開發的印製線路板UV（紫外光）透過率測試方法，在IEC／fCZ國 際會議上成為中國制定出的專業技術國際標準，這在我國還是首次。（3）在同行業中擁有品種最齊 全、規格最多的產品系列。除了初期引進的FR────4普通敷銅板的專利之外，生益股份近年在國 內首先成功開發出各種新產品，填補了國內空白，包括CEM3系列、CEMI、高TG系列、阻擋紫外光系 列、低介電常數系列、高頻系列等，是國內惟一以工業化大量生產上述產品的企業。（4）國際機構 在進行全球敷銅板行業競爭評估時，生益股份作為中國同類企業的淮一代表列入其中。此外，在國 際上獲得系列質量認證：1990年獲得美國UL認證，為中國第一個獲得UL認證的敷銅板企業；1991年 成為中國第一家產品質量達到美國軍用標準的敷銅板企業；1993年通過挪威船級社（DNV）I＆P002 質量體系的認證，獲頒IRN002英國證書，為國內敷銅板行業首家獲1939002認證企業；1998年通過挪 威船級社（DNV的Ito1400環境管理體系認證，獲頒Ito1400證書，為國家敷銅板行業首家獲Ito1400 認證的企業；1998年經國家科委批准成為全國百家"CIMS863"試點企業之一。生益股份1994年獲廣東 省科學技術委員會頒發的高新技術企業認定證書；1998年獲廣東省對外經濟貿易委員會頒發的先進 技術企業確認證書。（5）生益股份作為行業代表曾就進口材料關稅、出口退稅等涉及到行業利益和 與進口產品競爭的問題向財政部、國家稅務總局反映本行業的情況，對政策的制定有一定的影響。 1999年11月1日，生益股份第二屆九次董事會同意公司名稱由"東范生益敷銅板股份有限公 司"更改為"生益科技股份有限公司"，並利用自有資金擬投資大鵬證券有限責任公司3600萬股。生益 股份此次新增的經營範圍包括：印製線路板、陶瓷電子元件。液晶產品、電子級玻璃布、環氧樹脂、 銅箔。電子級玻璃布、環氧樹脂、銅箔是生產敷銅板的重要原材料，印製線路板則是敷銅板的下游 產品。生益股份經營範圍從單一生產敷銅板擴大到上、下游產品，與生益股份一貫所堅持的專業化、 縱向擴張的道路是一致的。這種專業化的擴張道路，既能充分整合和利用公司現有資源，又能從總 體上提高公司科技含量、提升公司抗禦市場風險的能力，表示公司很可能在大股東的支持下，經由 資本運作實現低成本擴張，最終發展成為擁有多項優勢產品的電子元件生產商。 海星科技（600185） 海星科技是由西安海星科技實業（集團）公司、北京阜康對外貿易公司、陝西省技術進步 投資有限責任公司、西安海惠計算機公司、西安飛機工業（集團）有限責任公司、西安協同軟件股 份有限公司、西安交通大學發起並設立的股份有限公司。1999年6月11日在上交所上市，主要從事計 算機硬件產品的開發、生產和銷售；軟件開發、系統集成及網絡工程；電子通訊器材及設備、其他 高新技術產品的投資和開發生產、銷售及技術服務。 公司的業務收人主要集中於三部分：代理品牌電腦銷售、自有品牌電腦銷售、系統集成和 軟件開發，其中代理品牌電腦銷售是公司傳統業務的重點。上市之初，公司明確了自身產業的發展 方向：迅速拓展自有品牌、穩定擴大代理品牌、積極推動系統集成和軟件開發、健全完善技術服務 體系。 在自有品牌方面，公司在原有產品的基礎上，推出海星系列新品電腦，據海星科技電腦專 家介紹，此次推出的海星巨浪系列電腦整機系統比英特爾Pentiumlll配置的系統性能提高了14％， 其價格卻更具市場競爭優勢。海星多媒體教室產品今年也取得不俗的成績，發展了30余所學校的新 用戶。 在代理品牌方面，海星科技鞏固了多年來與康柏，IBM、AMP等國際知名企業的合作，代理 產品銷量在國內各代理商中名列前茅。1999年又與國外一些著名訪華團洽談合作，包括具有巨大商 機的MP3產品和智能化鍵盤等的代理及進一步深入合作。在1999年首屆中國高新技術成果交易會上， 公司先是與西安交大簽署了成立"交大海星信息技術研究所"的協議，這種"強強聯合"使公司今後的 業務發展具有很大的想像空間。在系統集成業務和軟件開發方面，奪得了陝西省氣象局歷層大廈智 能化綜合市線工程、陝西省綜合有形招標市場計算機網絡工程等一批大型工程項目。在金融證券行 業，公司已陸續同三峽證券、武漢信托等券商簽訂合同，提供服務器、無盤工作站電腦及網絡設備、 綜合布線等服務。在電力、電信系統與武漢電信局簽訂了提供康柏服務器合同和COSCO產品訂單。1999 年10月，公司與北京峰華鐵訊有限公司簽署戰略合作夥伴協議，為其市場拓展邁出了關鍵性一步。 借此，海星科技成功進入我國規模巨大的鐵路運輸網自動化指息化建設領域以及郵電系統計算機自 動化控制新領域。 從1999年中期業績來看，上半年主營業務收入與1998年同期基本持平，略有下降。由於新 股申購凍結資金利息原因以及其他業務收入增加，使淨利潤比 1998年同期增加 325．07萬元，增加了 17． 92％。經過業務調整，公司客戶數量和訂 單增加迅速，預計1999年全年可取得優良的業績。 廈門信達（0701） 廈門信達是由廈門信息----信達總公司以屬下的信達諾信息公司、東南電子計算機公司、 免稅商場、信達進出口公司、信德儲運公司和房地產部為主體，獨家發起成立的股份公司。1997年2 月26日在深交所上市。總股本2億股，流通A股6500萬股。公司的主要業務集中在信息業務、商貿進 出口、房地產開發和倉儲四個方面。其中房地產業務未形成規模，倉儲業務比例很小，公司業務的 重點集中在信息業務和商貿兩大塊。 公司在1997年上市時，將目光專注於網絡信息服務和信息技術設備兩個相互關聯的領域， 但當年就以合作技術力量不足為由停止了在43厘米（17英寸）彩顯和數字光纖通訊設備等硬件項目 上的投入，而改投網絡服務與網絡安全方面的軟件技術項目。這在一程度上顯示了公司有些措項目 攬資的傾向，但也說明公司放棄發展網絡硬件技術、專攻軟件技術和網絡服務的決心。 公司目前最重要的優質資產是在互聯網上經營的"中國指南"站點，該站點曾經被美國有線 新聞網CNN和美國最大報紙《今日美國》等歐美機構多次評為中國最優秀的商業網站，目前月訪問人 次已由上市時的30萬左右增至現在的300萬，已經成為有相當影響力的名牌網站。"中國指南"現是歐 美用戶了解中國的首選途徑，與著名信息商和專業咨詢機構均建立了合作關係，並成為世界最大及 亞洲最大的網上專業廣告公司DOUBLECLH、IX3U－BLEBTE、YAHOO等的國內推一廣告代理。面向國內， 網站提供網上企業形象宣傳、貿易、招商引資及廣告服務。 在網絡安全技術方面，公司的"防火牆"屬於國內最早通過鑒定的產品，雖然由於多種原因 發展不十分得力，但還是為公司開拓其他業務（如為企業構建網站等）創造了一定的優勢條件。公 司同時還將商貿業務與網絡概念聯繫起來，代理用於企業內部網、網站建設的國外名牌產品，加強 自己在網絡市場上的綜合優勢。 公司在網絡的系統集成方面頗具經驗，參與了銀行金卡和郵政綠卡工程、郵電信息平台和 16個城市的商業網、信息港的建設，同時在網絡數據庫方面也頗有成績，因此在網絡系統的建設、 維護和信息服務方面優勢明顯。 公司是股市最早的網絡服之一，也是淮一的網絡站點經營商和ISP服務商，概念相當獨特。 隨著網絡時代的逐步逼近，公司的黃金時期有望來臨，公司擁有不錯的聲譽和技術儲備，又有寬鬆 的資金供應，應有所作為。 電廣實業（0917） 1998年12月湖南廣播電視發展中心經過全資改組後，將其全部資產和負債投入籌建湖南電 廠實業股份有限公司，目前經營性資產包括湖南廣播電視節目分公司、湖南廣播電視廣告總公司以 及控股子公司長沙世界之窗和湖南國際影視會展中心。公司於1999年3月25日在深交所上市，總股本 20540萬股，流通A股6500萬股。 公司主營業務包括廣告、影視和信息傳播服務三大類，業務量居湖南同行業首位，在全國 地方廣播電視同行業中亦處於領先地位。廣告代理和策劃是公司最重要的收入來源，目前電視廣告 製作能力為每年120分鐘左右，代理的電視廣告播出量每天平均有110分鐘以上。廣告代理業務已發 展到全國，與國內廣播、電視。報刊等新聞媒介和各大型廣告公司建立了廣泛的業務聯繫，近年來 業務拓展到海外。公司於1998年7月13日與湖南四台一報簽署了統一經營、統一管理其全部廣告業務 的協議書。這意味著未來5年之內，公司將在省級傳媒上取得廣告的壟斷地位，公司的廣告代理業務 將有很穩定的利潤來源，其市場份額在湖南省內達到扣％。 在電視製作習慣和發行業務方面，公司目前電視劇、電視綜藝節目年製作能力在600部（集） 左右，電視節目的生產、製作占湖南省整個市場的45％左右。在電視節目的弓l進和發行流通方面， 公司的業務量占全省市場份額的 60％左右。公司共引進供有線電視台播出的節目2100集，綜藝節目14700分鐘，為湖南省 127個有線電視台提供節目總量達18萬小時，為省外電視台供片總量3萬小時，已發展成為湖南電視 節目引進、發行流通的集散地。 從公司業務發展前景看，作為湖南省廣播電視廳直屬企業和惟一的上市公司，電廠實業和 湖南省級各大電視台建立了長期穩定的協作關係，鑒於目前的電視廣告代理市場條塊分割嚴重，電 廣實業在省屬電視台內的壟斷地位難以動搖，但其代理業務進入其他地區、甚至本省的市縣級電視 台的難度較大。因此，由於市場容量的限制，電廣實業的廣告經營已基本進入成熟期，今後對業績 的貢獻以平穩增長為主。1999年預測廣告代理收入2億元，比1998年增長 8． 4％，全年可創營業收入 500萬元。節目收入包括現有製作、交換等經營業務收入， 也包括廣告製作中心機房和節目製作中心技改後新增營業收入。節目製作經營業務增加的因素包括 節目交換業務增加、拍攝大型電視連續劇等。1999年合計預測節目製作、經營收入為8300萬元。由 於有線電視網絡及增值服務技改周期較長，1999年網絡收入增長不大，預測營業收入為2100萬元。 但由於擁有長沙地區的有線電視網絡資源，其未來的利潤增長點在有線網絡的增值服務上，此項目 極具發展潛力。 廣播電視事業在我國是一個特殊的行業，一直受到國家重點扶持，享受較多優惠政策並且 受到嚴格監管，具有進入政策壁壘高、市場壟斷性強的特點。公司在湖南省的廣告領域、影視節目 和交換領域有絕對的競爭優勢和壟斷地位，這確保了公司收益的穩定性，僅此就能為公司每年提供 0．40元以上的每股收益。公司所擁有的長沙地區有線電視網絡能為公司帶來較大的收益和壟斷的資 源，在開展網上增值服務和多功能服務上極具潛力和發展前途。公司通過對有線電視傳輸網絡的收 購和改造，擴大傳輸網絡的覆蓋率，用2∼3年的時間將現有網絡改造成貫通全省、聯通全國的高速 信息網，並以該網絡為依托，充分利用有線電視傳輸網絡的資源優勢，不斷拓展各類信息傳輸服務 系統。公司將在鞏固原有主營業務的基礎上，依托廣播電視宣傳大系統，全方位拓展廣播電視產業 多元化業務，諸如電視購物、音像制品出版發行等，這將形成公司新的利潤增長點。 七、郵電通訊 中興通訊（ 0063） 熾天使書城 踴躍購買他們的書籍,用實際行動來支持你欣賞的作者
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